金智维再次递表港交所IPO：市场第一，增速8.7%！现金仅0.72亿
图源：金智维官网
一家专注于提供人工智能（“AI”）数字员工解决方案及企业级智能体解决方案的AI企业，通过自主研发的AI解决方案，我们助力企业加速其数智化转型。
招股书中金智维称：“截至2026年6月30日，根据我们AI解决方案授予客户的授权数量计，我们已部署逾200万名AI数字员工。该等AI数字员工涉足金融服务、政务、制造业等十余个行业，累计服务超过1,600家客户（含120余家《财富》全球500强及《财富》中国500强企业）。截至2026年6月30日，我们已为超270家银行（覆盖中国六大国有银行）、超130家证券公司（覆盖中国90%以上的证券公司），以及超220家其他主要金融机构提供服务。”
AI解决方案产品包括K-APA解决方案和Ki-Agent解决方案。
图源：金智维招股书
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2026年8月21日，珠海金智维人工智能股份有限公司（简称：金智维）再次向港交所递交上市申请。招股书第一页写着：累计部署逾200万名“AI数字员工”，服务超过1,600家客户，连续三年中国AI数字员工解决方案市场收入第一。
图源：港交所披露易
同一份文件里写着另一组数字：可赎回负债约21.26亿元，账面现金约0.72亿元，经营现金流三年半未转正。
200万数字员工在客户系统中运行，21亿赎回负债在财务报表中等待。上市成功，前者继续运转，后者转为权益；上市失败，前者可能面临收缩，后者将恢复效力。
这不是一个关于“坏公司”的故事。这是一个关于“时间”的故事——一家公司必须在现金耗尽之前，完成一场它无法完全掌控的上市。
一
从农行科技部门到金智维创始人：廖万里与一场必须完成的上市
廖万里今年54岁。1993年从杭州电子工业学院计算机及应用专业毕业后，他进入中国农业银行珠海分行科技部门，担任核心技术人员八年。那是中国银行业电子化的黄金年代，交易系统从手工记账向计算机迁移，廖万里是站在柜台后面写代码的那批人之一。
2005年，他离开银行体系，先后历任北京宇信易初科技有限公司副总经理、广东铭太信息科技有限公司总经理、北京宇信恒升信息技术股份有限公司副总经理。第一款产品是面向会计师事务所的审计软件。他很快发现，自动化工具的潜力远不止于此——“让数字员工代替人完成重复劳动，释放创造力”，成为他此后二十年反复讲述的方向。
金融行业对稳定与安全的要求极高——这一点在廖万里向银行推介自动化方案时得到了印证。客户的第一个问题永远是：“如果程序出错，谁来负责？”对稳定与安全的极致要求，让客户更信赖“人”而非“机器”。廖万里带队闭关三个月，重新打磨产品，再次面对客户时提出了一个务实的方案：系统先不作为执行主体，而是作为“校验员”，在人工操作后自动复核结果。这个“人机协同、分步信任”的策略，最终为金智维打开了金融数字化的大门。
2016年3月，廖万里在珠海创办金智维。联合创始人金卓是他杭州电子科技大学的同班同学，两人此前都在金证科技工作过。创始股东结构最初就是金证股份持股51%、廖万里持股49%——金证股份是A股金融IT龙头，金智维从第一天起就带着“金融IT拆分”的基因。执行董事肖飞、销售总监徐晓丽、董事会秘书聂中文等核心团队成员亦曾在金证股份任职。
2020年6月至2023年6月，金智维完成5轮融资，累计募资约6.86亿元，投资方包括启明创投、国开金融、温润投资、粤财基金、中电中金、顺为资本、君盛投资、正菱创投等。C3轮融资后，投后估值达30.75亿元。此后，公司未再进行新的股权融资。
2025年12月15日，金智维首次向港交所递表。六个月后，申请自动失效。2026年8月21日，二次递表。
这中间发生了什么，招股书没有披露。但从数据可以推断：2025年上半年收入同比下滑17.1%，净亏损率飙升至254.1%，创下历史新高。首次递表的招股书用的是2022年至2025年上半年的报告期，二次递表用的是2023年至2026年上半年——公司需要更新一个完整年度的数据，而2025年下半年的表现，很可能决定了这次递表的节奏。
廖万里在2025年自金智维领取的薪酬总额为654.6万元，其中含以股份为基础的薪酬501.6万元；2026年上半年为70.8万元。公司在亏损扩大的同时仍在用股权激励核心团队。IPO对员工、投资人和创始团队的重要性，由此可以窥见。
廖万里对市场的判断，需要放在数据中检验。
二
市场第一，为什么只走出8.7%的增速？
金智维对自己的市场地位有清晰的叙事。招股书援引弗若斯特沙利文数据称，按收入计，公司2022至2024年连续三年为中国最大的AI数字员工解决方案提供商，金融服务领域市场份额亦连续三年稳居第一。该报告系发行人支付50万元委托弗若斯特沙利文编制，具体统计口径缺少公开底稿，读者在评估“市场第一”时可将此纳入考量。
如果把“第一”放在增速维度上审视，画面会复杂得多。
2023至2025年，金智维收入从2.17亿元增至2.56亿元，复合增长率8.7%，其中2024年增长12.3%，实现2.43亿元的收入，2025年增速降至5.2%。同期，据弗若斯特沙利文测算，中国企业级AI解决方案市场规模从2020年的143亿元增至2025年的694亿元，期间实现了37.1%的复合年均增长率。行业以超过三分之一的年增速扩张时，这位“第一名”只走出了个位数的步伐。
8.7%与37.1%的对比，反映的是金智维增速与其所属大行业（企业级AI解决方案）增速的差距。AI数字员工细分市场的同期增速数据未在招股书中单独披露。在细分市场增速数据缺失的情况下，这组对比应被理解为一种参照，而非结论——它提示的是金智维增速与更广泛AI行业增速之间的落差，但无法据此判断金智维在细分赛道中的相对表现。
更微妙的是2025年上半年，金智维收入4,597.70万元，同比下降17.1%，主要由于项目制销售收入、订阅制销售收入分别同比下降10.7%和41.6%。到了2026年上半年，公司以6,512.90万元收入取得同比41.7%的增长，但这一增速建立在2025年上半年低基数之上。
“第一”与“增速”的倒挂，需要放在更精确的统计口径下理解。招股书显示，2025年，AI数字员工解决方案在中国企业级AI解决方案市场中仅占约11.2%，即约78亿元的细分市场规模。金智维以2.56亿元收入、约3.3%的份额登顶，前五名合计份额约11.3%。在一个前五名合计份额不足12%的市场中，“第一”的含金量需要用市场份额的绝对值和增速的相对值来共同衡量。
三
经调整亏损的会计逻辑：剔除的究竟是什么？
金智维在财务沟通中大量使用“经调整净亏损”口径。2023至2025年，经调整净亏损分别为4,906.50万元、295.30万元和2,713.40万元，2024年一度收窄至不足300万元，几乎逼近盈亏平衡。
如果把时间拉回到2022年，画面会更完整。2022年公司净亏损约5.07亿元，2023年收窄至6,257.30万元，2024年重新扩大至1.22亿元，2025年进一步扩大至3.46亿元。从2023年到2025年，亏损重新走上了扩大的轨道。需要说明的是，2022年亏损中赎回负债公允价值变动等非现金损失的具体金额未在招股书中单独披露，因此无法判断2023年的亏损收窄在多大程度上源于经营改善、多大程度上源于会计处理变化。
经调整口径的改善与经营现金流的持续净流出并不矛盾。前者剔除的是赎回负债公允价值变动等非现金损失，后者反映的是实际现金收支。即便经调整亏损收窄，公司仍需要外部资金维持运营。
这一口径的核心调整项是赎回负债账面值变动。公司向上市前投资者发行的附带优先权股份，按会计准则确认为金融负债，各期分别产生519.8万元、1.19亿元、2.78亿元和1,274.6万元的非现金损失，2025年该项占净亏损约80%。招股书明确，上市后这些股份将从负债重新分类至权益，此后不再影响损益。
这个会计逻辑本身是成立的。但当一家公司反复强调“剔除该项后亏损很小”时，读者需要同时回答另一个问题：剔除的究竟是什么？
赎回负债对应的是真实存在的优先权股份，是公司在多轮融资中向投资人作出的赎回承诺。它之所以在上市前被确认为负债，正是因为这些承诺在特定条件下可能触发真实的现金流出。将其“重新分类至权益”的前提，是IPO成功完成，优先权条款随之终止。这一科目的“消失”不是经营改善的结果，而是上市这一事件本身的会计后果。
更直接的检验来自现金流。首次递表报告期（2022年至2025年上半年），公司经营活动所用现金净额分别为-5,876.20万元、-5,667.00万元、-2,648.60万元和-7,502.20万元；二次递表报告期新增2025年全年数据为-5,916.00万元、2026年上半年为-6,521.00万元。三年半间，经营活动从未产生正向现金流。截至2026年6月30日，账面现金及现金等价物仅约0.72亿元。
作为对照，同属金融IT赛道的恒生电子2025年上半年应收账款周转率为2.32次，金证股份为3.28次，顶点软件为3.05次。金智维2025年上半年应收账款周转率为0.82次，低于上述三家同赛道公司的同期水平。这一对比提示金智维的回款效率低于上述公司，但需注意各公司业务结构差异对周转率的影响。
公司对持续亏损的解释是：研发投入、销售推广等开支增加，以及赎回负债账面值变动。这一解释有事实基础——研发开支从2023年的5,538.00万元增至2025年的7,877.30万元，2026年上半年达4,252.70万元；2026年上半年销售及分销开支从上年同期的2,920.80万元涨至5,995.50万元，涨幅105.3%。但研发和销售投入本身不产生现金流，它们消耗现金。在经营现金流为负、账面现金有限的情况下，公司维持运营的资金来源，高度依赖于外部融资或上市募资。
四
金证股份的三重角色：股东、客户、供应商
金智维与深圳市金证科技股份有限公司的关系，是这份招股书中最需要逐字阅读的部分。
金证股份持有金智维约12.14%的已发行股份，是公司第三大股东。金智维成立于2016年3月，创始股东结构最初就是金证股份持股51%、廖万里持股49%。创始人廖万里在创立金智维之前，曾担任金证科技IT运维及工程部副总经理。
如果故事到这里结束，它只是一段正常的创业拆分叙事。但招股书披露的情况是：金证股份不仅是股东，还是金智维的主要渠道合作伙伴、重要客户，并且在报告期内的某些年份曾是供应商。2022年至2023年，金证股份为金智维第一大客户（2022年对应收入占比约15%）；2024年和2025年上半年为第二大客户。以2022年至2025年上半年为例，金智维来自金证股份的收入分别为3,052.90万元、1,920.00万元、1,598.90万元和363.00万元，占同期总收入的比例分别约为15%、8.9%、6.6%和7.9%；向金证股份的采购额分别为9.10万元、17.30万元、48.10万元和15.60万元。
这种“股东+客户+供应商”的三重身份本身并不必然构成违规。关联交易在商业实践中普遍存在，关键在于定价是否公允、决策是否独立、信息披露是否充分。
但这里有一组值得关注的对照。有媒体曾将金智维招股书披露的关联交易金额与金证股份各期财报数据进行比对，发现两者存在较大出入。这一差异的原因尚未在公开文件中得到解释，其性质需以公司后续披露为准。在IPO审核的语境中，发行人披露的关联交易数据与关联方自身作为A股上市公司披露的数据不一致，是一个需要被追问的事项——不是因为差异本身必然意味着问题，而是因为差异需要被解释清楚。
更深层的追问在于：渠道收入占比由2023年的16.1%升至2026年上半年的25.2%，直销占比相应从83.9%降至74.8%。渠道收入占比上升本身并不直接指向对单一渠道的依赖。金证股份作为渠道合作伙伴的具体贡献比例未在招股书中单独披露，这是评估其独立获客能力时需要考虑的信息缺口之一。招股书没有提供足够的信息让外部读者独立判断关联交易的公允性——比如，金证股份作为渠道合作伙伴的佣金比例是多少？作为客户，其采购价格与独立第三方客户是否存在显著差异？
五
运营指标里的信号：客户在增长，单客贡献在萎缩
除了财务数据，金智维的运营指标同样释放出值得关注的信号。
客户数量在增长，但单客贡献在萎缩。 贡献收入的客户数量由2023年的564家增至2025年的781家，但客单价从2023年的38万元降至2025年的33万元。客户数量与单客贡献呈现反向变化。
客户集中度在2026年上半年出现跳升。 2023至2025年，前五大客户收入占比分别为29.9%、27.0%和24.0%，呈逐年走低趋势。但到了2026年上半年，前五大客户收入占比跳升至33.2%，最大客户收入占比从2025年的6.7%升至9.1%（2026年上半年为半年口径，与年度口径不可直接比较，受季节性因素影响）。这一跳升与“客户数量增长、单客贡献萎缩”的叙事之间存在需要解释的张力。招股书未就集中度跳升的原因给出说明。
应收账款和存货周转天数大幅拉长。 应收账款及应收票据平均周转天数从2022年的137天激增至2025年上半年的446天，存货周转天数从43天升至272天。2026年上半年应收周转天数仍达373天（半年口径，受季节性影响，与年度口径不可直接比较）。对于一家以项目制收入为主的公司而言，这意味着收入确认后，现金真正落袋的时间被大幅拉长。
收入结构高度依赖项目制。 2025年项目制收入1.97亿元，占比76.9%，其中定制开发及部署服务接近总收入一半；订阅制收入由2024年的5,873.00万元降至2025年的4,300.00万元，占比降至16.8%。项目制毛利率44.2%，显著低于订阅制的75%。
合规层面的三处风险。 社保及公积金方面，因部分员工跨省市工作并委托第三方机构代缴，2023至2025年及2026年上半年，欠缴款项分别约为1,320万元、1,620万元、1,930万元和930万元，中国法律顾问认为被行政处罚的风险极低，公司未计提拨备。租赁备案方面，截至2026年6月30日，公司租赁的48处物业中有26份协议尚未登记备案，主要因出租人配合困难，每份协议罚款上限1万元，合计敞口约26万元。此外，招股书披露，金智维超过40%的员工被归为“其他”职能，结合近三年每年的外包劳工成本都在1,000万元以上，该类员工是否属于劳务外包甚至劳务派遣，招股书未做明确说明。若该类员工实质上属于劳务派遣，可能面临用工合规风险；若大量业务依赖外包，公司的实际人力成本结构和业务可持续性需要重新评估。金额都不大，此类合规瑕疵在同类拟上市公司中的普遍程度可作为参照。但在IPO审核的语境中，合规披露的价值不仅在于事项本身的严重性，更在于它揭示了公司的运营管理成熟度。
六
18C章：制度善意与商业现实之间的距离
金智维未能满足港股主板第8.05条测试，转以18C章商业化公司身份申报。2024年修订后的18C章将已商业化公司的市值门槛从60亿港元降至40亿港元，收入门槛为2.5亿港元，研发开支占营运成本不低于15%。金智维2025年收入约2.56亿元人民币，按2025年末汇率约1人民币兑1.08港元折算，约合2.76亿港元，高于2.5亿港元门槛。按递表日汇率折算，40亿港元门槛约合34.6亿元人民币，对应公司2025年收入的市销率约13.5倍，比2023年末轮30.75亿元投后估值高约12.5%。这一估值溢价是否能在发行定价中获得市场认可，是18C章边缘合格者需要面对的第一道考验。
18C章的制度设计初衷是允许尚未盈利的科技公司进入公开市场，让投资者有机会在早期阶段参与高成长性企业的价值创造。这一制度本身具有前瞻性。但金智维的案例提出了一个值得思考的问题：当一家公司的“商业化”收入刚刚跨过门槛，而其增速低于市场大盘，经营现金流持续为负，上市后需要持续的公开市场融资来支撑运营时，18C章的“包容性”是否在无意中为“尚不具备独立生存能力的公司”提供了流动性出口？
这个问题不针对金智维一家公司。它是18C章在2024至2027年适用期内，所有边缘合格者都需要面对的结构性追问。金智维的特殊之处在于，它将这个问题以最清晰的方式呈现在了招股书的数字里。
招股书披露，本次募资拟用于加强研发能力、发展销售及营销网络、加强在香港市场的业务布局并拓展海外市场、营运资金及一般企业用途。其中“拓展海外市场”值得追问：金智维当前收入几乎全部来自中国大陆市场，金融行业客户覆盖六大国有银行和国内90%以上的证券公司，海外业务基础有限。在经营现金流持续为负、账面现金仅0.72亿元的情况下，将募资投向海外市场拓展，这一战略选择是否经过充分论证？海外市场的合规要求、数据跨境限制、客户信任建立成本，是否已在招股书中有充分披露？
中国证监会在2026年2月的境外发行上市备案补充材料要求中，直接点出了这一命题。证监会国际司要求金智维“结合报告期主要客户和供应商、产品功能、定价依据及具体应用场景、收入规模与行业地位的匹配性等进一步说明业务经营模式和核心竞争力”。这一问询的措辞值得逐字阅读：“收入规模与行业地位的匹配性”——监管者已经注意到了“第一”与“增速”之间可能存在的张力。备案要求还涉及历史股权变动中的出资瑕疵和股份代持情形、实际控制人境外居留权、国有股东标识办理进展、合成类算法备案进展、股份拆细计划，以及全流通股东权利瑕疵等事项。其中，股份拆细的具体计划安排是否影响本次发行股份数量，以及拟参与“全流通”的股东所持股份是否存在被质押、冻结或其他权利瑕疵的情形，是两项需要在备案过程中逐项回应的事项。
七
中介机构近况：一个需要单独标注的背景
金智维此次IPO的联席保荐人为国泰君安国际和中银国际亚洲，审计师为罗兵咸永道。
国泰君安国际。 2026年3月10日，香港证监会与廉政公署持搜查令前往国泰君安国际香港主要营业地点，带走部分文件，一名雇员（非董事会成员）被廉政公署拘留。国泰君安国际公告显示，公司已即时暂停相关雇员的所有运营及执行职务及权力，直至另行通知为止；董事会确认，集团整体业务及营运，包括投资银行业务在内的所有业务板块，均维持正常开展，公司财务稳健。官方公告未披露被拘留雇员的具体职务和涉案细节，任何超出公告范围的推断都缺乏依据。但这一事件作为“保荐机构近期接受监管执法行动”的事实，本身构成读者评估保荐工作严谨度时的一个背景变量。
中银国际证券。 2024年12月3日，安徽证监局对中银国际证券股份有限公司及周培出具警示函（文号〔2024〕78号），原因是其在负责铜陵天海流体控制股份有限公司推荐挂牌和持续督导过程中，“未能勤勉尽责履行审慎核查义务，对天海流体控股股东、实际控制人持股情况核查不充分”。被处罚主体是中银国际证券股份有限公司，而担任金智维联席保荐人的是中银国际亚洲有限公司。二者同属中银体系，但并非同一法人实体。这一区分在严格法律意义上应当被尊重。
罗兵咸永道。 2026年4月23日，香港会计及财务汇报局就中国恒大2019至2020年审计工作中的失当行为，对罗兵咸永道处以3亿港元罚款及六个月执业限制，并对其两名前注册负责人合共处以1,000万港元罚款。一家审计机构近期因另一项目的审计失当受到处罚，不直接等同于其在金智维项目中的工作质量存在问题。这一背景变量不构成对金智维审计质量的判断，仅提示读者在评估中介机构执业状态时将其纳入信息集。
这不是一个关于“坏公司”的故事
金智维的故事不是关于一家“坏公司”的故事。它拥有真实的技术积累。K-APA平台在不改造现有系统的前提下实现自动化操作，Ki-Agent将大模型的认知规划能力与自研执行引擎深度融合，通过调用DeepSeek、Qwen等先进大模型实现需求理解与流程拆解，再由经过十余年场景验证的执行单元完成跨系统精准操作。它服务了国内主流金融机构的绝大多数——六大国有银行、超过90%的证券公司。非金融领域（制造业、政务等）收入由2023年的3,090万元增至2025年的7,820万元，占比从14.2%升至30.5%。2026年上半年Ki-Agent收入1,899.10万元，增至上年同期165万元的11.5倍，毛利率达到56.9%。
它面对的问题也不是孤例。收入增速放缓、经营现金流为负、对单一行业的高度依赖、关联交易的复杂性——这些特征在中国科技公司赴港上市的队列中并不罕见。18C章的存在，正是为了容纳这类“尚未盈利但有技术前景”的公司。
但容纳不等于豁免。
金智维的招股书里有一组值得认真对待的数字：成立近十年累计亏损高达12.59亿元，报告期三年半合计亏损约6.4亿元。经营现金流三年半未转正，账上现金约0.72亿元，可赎回负债约21.26亿元。
这些数字呈现出一个事实：金智维在报告期内未实现经营现金净流入。这一状态可能源于项目制交付模式下的回款周期，也可能与销售和研发投入的扩张节奏有关。招股书未就经营现金流何时转正给出明确时间表。如果上市成功，赎回负债转为权益，现金压力缓解，公司获得继续投入研发和拓展客户的时间窗口。如果上市失败，优先权条款的触发条件需要被仔细审视——招股书披露，若发生以下情形：（i）公司自愿撤回申请，或公司的申请遭联交所拒绝；（ii）公司于提交申请日期起计18个月内未能通过聆讯；或（iii）公司于通过聆讯当日起计六个月内未能完成上市，则清盘优先权及前投资者的相关权利将恢复效力。
200万数字员工在客户系统中运行，21亿赎回负债在财务报表中等待。上市成功，二者各归其位；上市失败，二者的命运同时改写。
这是招股书披露的部分事实。每一个读到这里的读者——无论是准备认购的投资者，还是评估合规性的监管者——都可以自行判断：这家公司的“市场第一”，与它的“财务现实”之间，距离究竟有多远——以及，这个距离，是否值得用200万数字员工和21亿赎回负债来共同丈量。
（完）
（声明：本文所有分析、判断均基于招股书及公开行业数据拆解与客观解读，不构成任何投资建议、确定性结论；本文仅解读公开信息，不涉及任何未公开信息披露。）
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