【南方乳业】申购资金测算与配置策略分析
9月28日，7天国庆长假前倒数第三个交易日，9月29日，逆回购资金收益计算8天，所以，9月28日北交所新股申购的话，对逆回购资金而言，成本是妥妥的9天，资金9月30日解冻出来没有门路者，非常尴尬。在此情况下，北交所依然安排了一只新股申购，即南方乳业（920196）。下面看看南方乳业的申购策略。
在当前市场环境下，特别是这个时间节点，预测偏差可能会很大，大家参考进行申购时请注意保持合适余地。
一、发行申购基本情况
南方乳业发行前总股本15000万股，非限售流通股0万股，本次拟发行3518.5185万股，未安排超额配售，战略配售比例30%，扣除战略配售后网上发行2462.963万股。本次发行价为14.21元，单账户申购上限123.14万股，对应申购资金1749.8194万元。
南方乳业的发行方案，与招股说明书相比，发行量没有变化，未安排超额配售，但战略配售比例仍达到30%，而最终的发行价14.21元，比按照招股说明书中拟募集资金计算的发行价有所降低，也即募集资金总额比原计划缩减了5000万元，从而，发行市盈率也比原计划降低。
南方乳业主要从事乳制品及含乳饮料的制造与销售业务。集乳制品、乳饮料的研发、生产、销售以及奶畜养殖于一体，主要产品包括各类低温乳制品（巴氏杀菌乳、发酵乳、低温调制乳）、常温乳制品（灭菌乳、调制乳）、含乳饮料、其他乳制品及生鲜乳等。
经营方面，南方乳业2022和2023年两年营收和净利润都有2位数以上增幅，但2024年和2025年增速放缓，营收连续2年几乎持平，净利润只有5%左右的增幅，2026年上半年出现增收不增利现象，营收小幅增长近5个百分点，但扣非净利润下滑超15%，预计前三季度营收增速略低于上半年，净利润下降幅度相比上半年略收窄。毛利率、经营性现金流表现、应收账款、存货余额都尚好，资产负债率也不高，财务状况总体还行。
南方乳业的缺点也很明显，一是一直未能真正走出贵州，省内收入占比超 90%；二是行业竞争激烈，叠加生鲜乳价格周期波动，业绩增速明显放缓甚至在下滑。
南方乳业所在食品制造业（C14）静态市盈率21.45倍，可比公司平均静态市盈率27.78倍。不过，公司列举的可比公司也实在多了点儿，但似乎忘记了同为北交所的区域性乳业股骑士乳业，骑士乳业按2026年中报扣非前后孰低净利润计算的TTM市盈率20.8倍。
南方乳业发行市盈率11.99倍，由于半年度和前三季度净利润小幅下滑，TTM市盈率超过12倍，与北交所可比公司相比，TTM市盈率还略有空间，但发行价绝对值和初始流通市值已没有特别大的优势。
综合南方乳业题材、质地及发行日程等因素，这次申购没有什么性价比，虽然连续3家个股上市价格超预期，但谁知道到上市交易时还有多少度的余温呢？
本次战略配售比例没有按最高30%的比例安排，战略配售4家，除主承销商投资子公司承诺限售12个月外都是承诺限售6个月，这次也是没有高管及核心员工参与战略配售，但难得地出现了社保基金的身影，社保基金终于入场北交所新股战略配售了。
二、申购资金分析
对于南方乳业的申购，面临着以下形势：
从发行申购本身看，顶格资金1749.8194万元，与前期的信胜科技、双英集团和龙鑫智能都较为接近；网上发行量2462.963万股，接近于信胜科技的2520万股，较双英集团的3231.833万股有较大差距，按照信胜科技的申购资金估算的话，获配门槛在550万元左右，顶格申购可稳获3手正股加1手碎股。
从发行申购日程安排与市场情绪看，对大多数投资者来说，申购资金成本相当于9天逆回购收益，考虑到是月末和季末，逆回购年化净收益率即使按1.4%测算，顶格或接近顶格资金成本约6000元，550万元资金成本约1900元，也即顶格申购获配4手的话每手新股对应资金成本1500元，而无法获配碎股情况下每手新股对应资金成本超1900元。所以，这又是一次高度博弈型申购，即博弈到上市时每手新股能有2000元以上收益才有一定的申购意义，对不能获配碎股的申购则极度鸡肋。所以，南方乳业的申购情绪，大致会与安达股份、莫森泰克非常相似，比不上信胜科技。
安达股份单账户申购上限898.45万元，没有可比性；莫森泰克申购上限1328万元，申购前预估的获配门槛750万元左右，与南方乳业差异也较大，难以直接比较。
从顶格资金看，信胜科技可比性大，从申购情绪看，信胜科技申购情绪更高些。南方乳业顶格资金比信胜科技降低近60万元，但信胜科技的顶格资金相对于申购前预估的3+1门槛超出较多，所以，预估影响申购资金总额减少也就在100亿元左右；从预估获配门槛看，南方乳业与信胜科技差不多，据此，两者的申购账户结构也可能较相似，这样，门槛和账户结构对申购资金影响有限。考虑资金成本对申购情绪与信胜科技申购时间过去了一个半月等因素的相互影响，申购资金总体上可能稍减。
综合以上分析，预估南方乳业申购资金总额大约在1.32万亿元至1.34万亿元左右，对应正股门槛536万元至545万元间。但是，这次申购毕竟存在各种变数，面对9天逆回购资金成本和月末、季末因素，到底会有多少放弃申购？如果放弃申购不及预期，申购资金总额就可能超过预期；相反，如果放弃申购的超预期，那申购资金总额就又可能低于预期。而参与申购又不能把希望完全寄托在别人怎么样怎么样之上。所以，参决定参与申购的，建议还是适当加一些安全垫，比如按申购资金总额 13500亿元左右或略多去配置申购资金。
三、碎股门槛分析
根据上文分析，南方乳业申购账户资金结构与信胜科技存在较高相似性，信用科技537.254万元以上获配账户近9.45万户，据推算，其申购1075万元左右以上获配账户略超6.1万户，1611.79万元以上账户数量约3.5万户。
假设信胜科技申购以来自然增长的账户比这次放弃申购的账户略少，那么按照540万元至550万元的正股门槛，预估获配账户大致在9.3万户至9.4万户左右，获配2手正股（1080万元左右之上）账户大致在6万户左右，获配3手正股（1620万元左右以上）账户数量大致在3.3万户左右，这样，碎股总量约6万手左右，排名在2手正股门槛附近。
除了上述信胜科技的获配账户数据外，双英集团1195.35万元以上账户约5万户，恒兴股份顶格1511万元情况下1304万元以上账户约5.1万户，杰锋动力1365万元账户数量约5.5万户，金钛股份顶格1530万元情况下1235.22万元以上账户约5万户，综合这些数据，适当考虑南方乳业大户申购略减少，预估资金排名6万名左右对应申购资金在1080万元至1110万元间。
四、申购资金配置建议
对于南方乳业，和莫森泰克一样，大家首先想到的可能是：值不值得申购？这个问题，还是应该大家自己根据自己风险偏好与对该股价值判断、资金成本等综合权衡。按个股基本面、发行估值和目前市场行情，在有溢价情况下，每手收益估计能有2000元属于较理想了。大家的资金成本，只能根据自己9月30日资金安排进行测算了，如果只有逆回购一条道，按逆回购行情，申购实在是鸡肋，特别是无法获配碎股者。对于不愿意承担较高的不确定性者，还是放手吧。
至于申购资金配置，建议:
目标1+0、2+0或3+1，按550万元至560万元左右或其2倍、3倍金额申购。
目标1+1，如果有也距2手正股门槛不远。
目标2+1，先确保2+0安全上岸，如有余资那就加上，大概率有惊喜。
分户申购，建议1150万元左右吧。
从性价比上看，1150万元博弈2+1是略优于1680万元获配3+1的，所以，分户申购可以考虑2+1，但要防止小概率的翻车风险。
特别提醒：
1、以上所有建议都仅供参考，还是注意防止策略高度趋同下的翻车风险。
2、申购就要确保能够获配的，不要总抱怨多用了20万还是50万元资金，浪费点总比为了省钱最后翻车好。
3、下方表格仅供参考，申购建议务必仔细看文字说明。
