国盛证券：首予海光芯正(01191)“买入”评级 目标价220港元

智通财经APP获悉，国盛证券发布研报称，随着公司高速光模块逐步放量、战略卡位NPO/CPO赛道，叠加产能爬坡释放规模效应与硅光产品占比提升，海光芯正(01191)的收入增长与毛利率改善有望形成共振。该行预计公司2026-2028年收入约21.0/101.7/149.1亿元，归母净利润约-0.3/8.6/16.0亿元。基于20x 2027e P/E，该行给予海光芯正220港元目标价，首次覆盖给予"买入"评级。

国盛证券主要观点如下：

硅光自研筑基，卡位AI光互连

海光芯正是一家光电互连产品提供商，硅光技术国内领先。海光芯正成立于2011年，是全球少数同时具备硅光子芯片设计能力和硅光子光模块研发及量产能力的公司之一。公司产品线覆盖400G-1.6T全系列硅光模块、AOC/AEC等，并布局6.4TNPO，可覆盖AI数据中心机柜内、机柜间到集群间的各层级互联需求。

受益于AI算力基础设施持续投入和传输速率升级，公司收入高速增长

2023-2025年公司营收分别为1.75/8.62/12.21亿元，年均复合增速达164%。公司产品结构同步升级，2026H1，400G/800G合计收入占比升至82.9%，硅光产品收入占比升至39.0%。毛利率呈现先升后降态势：2023年毛损率17.9%，2024年随产能利用率提升转正至11.8%，2025年受海外高毛利业务占比下降及国内价格竞争影响降至9.0%，2026H1为5.6%，主因产能未能完全满足高毛利客户订单。随着IPO募资投入产能爬坡、高速硅光模块放量及海外业务推进，毛利率有望回升。

行业层面，AI光模块市场正高速扩容，硅光子方案具备成本、功耗等优势

根据弗若斯特沙利文，全球及中国AI光模块市场预计2030年分别达到3,475/990亿元，2026-2030年复合增速分别为30.6%/36.0%。下一代NPO/CPO市场则预计由2025年的6亿元增长至2030年的2,042亿元。硅光子是高密度、高速度、高能效光互连的关键基础技术，不仅构成光模块的基础，也为更先进的NPO与CPO技术提供底层支撑。光模块行业在技术、客户认证、供应链、产品全面性和全球化方面均具备较高壁垒，集中度突出，2025年全球光模块CR5约63.5%。公司凭借硅光子差异化路线切入市场，2025年全球光模块收入排名第17位(份额0.8%)。

围绕高速硅光主线，公司在产品、技术、产能与客户端的布局持续深入

1)产品端：已推出基于8×212.5G/224GPAM4的1.6T系列光模块，将于2026年下半年向海外头部AI算力客户出货;已推出6.4TNPO光引擎，并与行业伙伴达成NPO/CPO解决方案开发和商业化的战略协议。

2)技术端：掌握自研硅光芯片设计、晶圆测试到模块制造的端到端能力，自研WIMO封装测试平台，依托12英寸晶圆平台，模块整体成本较竞品降低20-30%。

3)供应链与产能端：已提前锁定2027年度约1000万颗DSP芯片订单以保障高速产品交付，与佰维存储、格罗方德达成先进封装合作;IPO募资约53.4%投向扩产，其中南通基地800G、1.6T光模块产能将分别达到每月10万件和30万件。

4)客户端：国内通过JDM模式加强与头部客户合作，紧跟市场需求;海外加速推进产品准入、客户验证和渠道建设等工作，已与美国客户签订JDM/ODM协议。

风险提示

技术迭代与产品商业化不及预期的风险、行业竞争加剧的风险、供应链稳定性及原材料成本上升的风险、海外市场拓展及贸易政策不确定性的风险。