拆掉减速器的人：本末科技80亿市值背后的理想与现实

产业科技连线 港交所的敲钟台上，电子屏上闪动着本末科技的开盘价。

这家以21.60港元发行价登陆资本市场的机器人核心零部件企业，在收盘首日成交量达1009.144万股，成交额2.275亿港元，总市值突破80亿港元。

创始人张笛站在台上，仰天大笑和各路人马合着照。但在几年前，这位1994年出生的理工男，曾在一个濒临破产的夜晚，救下一只断了三条腿、仅靠一口气或者的猫，他给那只猫取名TITA。

如今，TITA不仅是一只猫的名字，也成了支撑本末科技经营数据的轮足机器人代号。

“年轻人创业适合先从自己生活阅历的边界里找机会，做toC；35岁之前，或者没有行业十年的经验，尽量别碰toB。”本末科技正是一家年轻人创立的toB企业，当张笛听到如上劝阻时，他觉得这话有道理，但自己恰好“比较叛逆”。他曾在公开采访中表示，直驱技术是其从身边找到的问题，因此想接着往下干。

如何用更确切的语句去描述张笛口中的直驱技术？本末科技试图用自己的技术，去掉机器人中最复杂的机械结构，也就是减速器。

在机器人以及许多其他设备中，使用减速器的本质，是希望通过一套复杂的机械齿轮结构实现一个“省力杠杆”。本末想做的，是用电磁力替代这套复杂的机械结构，实现同样的杠杆作用，但更符合第一性原理。

一旦这件事能够实现，原来昂贵而复杂的机械结构，或可从系统中消失。

这是张笛在2020年春天想要抵达的终点。六年后，他把这个设想带上了港交所的敲钟台。

野蛮生长隐忧

张笛给公司制定的策略，是先在一个足够小的细分市场里做到领先，活下来，再图远大。

最先开始的业务是消费机器人的直驱动力模组。招股书援引弗若斯特沙利文数据称，按2025年收入计，本末科技在中国消费机器人直驱动力模组的市场份额达61.1%，是全球唯一该品类出货量突破500万套的企业。

2025年，公司动力模组出货量约850万套，客户包括石头科技、追觅、科沃斯等中国头部消费机器人品牌。这些扫地机器人、洗地机器人里的关节，很多都来自本末动力。

市场份额增长之下，翻开本末科技的招股书，最先抓住眼球的是其营收增长速度。

于2023年至025年，该公司营收分别为1754万元、7980万元、2.82亿元人民币，三年复合增长率超过300%；来到2026年上半年，营收已达2亿元，接近2025年全年水平。

此外，其毛利率在稳步改善，从2023年的13.5%提升至2025年的21.5%，2026年上半年为20.7%。

但利润表的另一面是，这家公司至今没有盈利。

2025年，本末科技录得净亏损8.81亿元，其中约7.7亿元来自优先股赎回负债的公允价值变动，属于非现金会计处理项目，并非经营性现金流出。剔除这一项后，经调整净亏损从2023年的6122万元收窄至2025年的4325万元，2026年上半年进一步降至2750万元。

也就是说，本末科技的经营亏损在持续收窄，但距离盈亏平衡仍有距离。

更值得关注的指标是现金流，于2026年上半年，本末科技经营现金流净流出约6480万元。随着出货量暴涨，存货和应收账款占用的资金持续增加，收入增长尚未充分转化为现金回流。截至2026年6月末，其持有的现金及现金等价物约为2.93亿元。

收入结构方面，2026年上半年，本末科技的机器人动力模组收入1.89亿元，占比94.5%；机器人整机收入1107万元，仅占比5.5%。

外界常将本末科技置于具身智能的宏大叙事中，“我们公司有两个核心技术产品，第一款是以直驱为特色的机器人关节组件；第二款是以轮足为特色的、面向具身智能的通用机器人平台。”

张笛也在公开采访中用力着墨去描绘其第二款技术产品，将其称为以轮足为特色的机器人整机。但从上述收入构成来看，它当下仍是一家消费机器人上游核心部件供应商。

值得注意的是，本末科技的客户集中度是另一个隐忧。2025年，其前五大客户收入占比85.7%，最大单一客户占比达到53.6%。

要知道消费机器人行业本身高度集中，石头、追觅等头部整机厂商的降本压力会直接传导至上游模组价格。再加上本末科技直驱模组的单价本就在29元的平均数徘徊，薄利多销，是这家企业当下的经营路数。

下一个大疆？

当市场谈起本末动力，总绕不开一个人-李泽湘。

这位香港科技大学教授，在创投圈被称作“硬科技创业教父”。他最为人知的身份是大疆创新创始人汪滔的导师。早在2006年，26岁的汪滔在他的鼓励下，于深圳仓库里创办了大疆。

但李泽湘显然不想只投出一个大疆。2014年，他联合多位教授发起东莞松山湖国际机器人产业基地，用出售部分大疆股份的资金打造了创业孵化平台，后续该平台孵化了云鲸智能、海柔创新、正浩创新等企业，总估值超5000亿元。

本末科技是这一模式的最新样本，李泽湘控制的松山湖机器人研究院为本末动力进行30万元种子投资，六年间，其估值从500万元升至80亿元。

李泽湘为本末科技带来的资源不止30万元。股东名单中，多少覆盖了李泽湘投资经验的影响力。

除上文所述松山湖机器人研究院和蕴和投资合计持股3.39%之外，联想系的联想创投、联想之星、君联资本均有入资；小鹏汽车关联的RocketsCapital、商汤旗下的北京成琨基金、地平线关联投资主体也出现在名单里。

此外，本末科技IPO还引入了香港科创和北京亦庄两家基石投资者，合计认购4.72亿港元，占发行股份的43.54%；而张笛作为创始人通过，沃壤众合、沃壤众创、固源投资三家持股平台，合计控制公司41.30%的表决权。

如今，本末科技顺利上市，最先解决的烦恼便是负债压力：截至2026年6月30日，公司的股份赎回负债规模已达17.39亿元，包括截至2025年末的14.1亿元，及2026年上半年增加的3.29亿元，而同期，这家公司的现金及现金等价物还不到3亿元。

17.39亿元的赎回负债，只能通过上市终止特殊权利、转为权益资产来化解。因此，完成港股敲钟，是本末科技化解债务危机的最佳解药。

解决了燃眉之急，本末科技手中约9.83亿港元的募资净额，也为公司提供了研发和扩产的资金。据招股书显示，其募资净额将主要用于提升关键机器人技术研发能力、深化行业合作与销售网络拓展、生产能力提升及营运资金补充。

不过，港股上市是本末科技的风口，也是避风港，但风停之后，张笛还得靠自己走。

究其根本，张笛还需要面对更现实的经营困境，经营现金流何时转正？客户集中度能否优化？这都是摆在这位年轻人面前的问题。未来，本末科技如何解题，仍是市场评估这家企业的重点。

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