500万了结10亿“婚约”，良品铺子还需再寻“婆家”

良品铺子（603719.SH）作为主角以第三方身份，被广州国资以“一女二嫁”为由告上法庭，持续受到市场关注。国庆节前，案件一审落锤，广州中院判决，双方于2025年5月22日签订的《协议书》于2025年12月15日解除，良品铺子控股股东宁波汉意需向广州轻工支付500万元违约金，广州轻工的其他诉讼请求被驳回。 而法院最终支持的500万元，恰是《协议书》里明确约定的违约金数额。

良品铺子表示，本次判决的付款主体不涉及公司，对公司的生产经营和当期损益无重大影响。目前公司生产经营正常。截至发稿，原告及被告均未就是否上诉公开表态。

这场持续了16个月、资金量达10亿的涉及广州和武汉两地国资的并购案，总算有了阶段性结果。

随着案件进程被披露，更多“一女二嫁”细节浮出水面，三方“极限博弈”远超市场想象。

广州轻工陈述，为化解债务，良品铺子控股股东宁波汉意创业投资合伙企业（有限合伙）（简称：宁波汉意）两次找到广州轻工工贸集团有限公司（简称：广州轻工）商议股权转让，宁波汉意两次爽约，尤其最后一次就差临门一脚突然“失约”，没几天良品铺子官宣将投入武汉国资怀抱，广州轻工随即将宁波汉意告上法庭。

最具戏剧性的是，就在良品铺子实控人杨红春带着公章坐上高铁赶赴签约的时候，一边是与广州国资旗下的广州轻工近在咫尺的“婚礼”，一边却是让宁波汉意“恨嫁”的那笔债就在当天被武汉国资接了过去，当晚杨红春中途下了高铁。此次临时变更的行程，正是这场持续半年股权争夺的序幕。

后来，涉与广州轻工纠纷，良品铺子关键股权冻结，之后其与武汉国资的“婚事”也告吹，三方博弈进入下半场。此后，广州轻工诉求从继续执行股权转让变更到要求赔偿，良品铺子关键股权解冻，但武汉国资没有继续启动股权转让的动作，反而以债主身份申请对宁波汉意2.8亿元债务的强制执行，双方的“婚事”告吹。

既没有嫁成广州国资，也没有嫁成武汉国资，这家昔日“高端零食第一股”还需另寻婆家，但再找到新婆婆之前，另一个问题更紧迫：如何撑下去？撑到“接盘侠”入场。

截至10月8日收盘，良品铺子股价报收于9.29元/股，总市值37亿元。

债务压身下的资本腾挪

这场风波的源头，是3.65亿元的债务。

根据良品铺子2026年3月回复上交所监管工作函的披露，债务链始于2024年1月：宁波汉意向云南信托借款合计3亿元，累计质押5340万股，占其目前所持公司股份的37.8%，占总股本的13.32%。；该笔债务2025年1月到期，仅偿还2000万元，本金余额2.8亿元。债权此后转给国通信托，双方虽在2025年8月和解展期一年，国通信托仍于10月17日宣布提前到期，2026年1月30日杨红春、杨银芬、张国强等保证人收到法院执行通知书，执行标的约2.81亿元。

此外宁波汉意还背负国通信托5000万元、中信银行武汉分行3500万元两笔逾期债务，三笔合计本金3.65亿元。

彼时，良品铺子已经处于业绩下滑拐点——2023年上市后首次营收净利双降，2024年上市后首次亏损。持续回落的股价，让宁波汉意的股权质押风险逐渐显现。

图源：罐头图库

实控人中途下高铁的“戏剧反转”

为化解债务，2024年8月，宁波汉意拟将其持有的良品铺子部分股份转让给广州轻工，广州轻工是广州市属大型国有控股企业集团，实控人为广州国资委；旗下有江苏如皋上市公司泰慕士（001234.SZ）等重要资产，还拥有浪奇等5个中华老字号、12个广东老字号、24个广州老字号。但就在广州轻工开展完尽职调查，双方敲定好协议内容，宁波汉意拒绝签订正式协议。

宁波汉意上述债务于2025年6月8日逾期半年期满，就在距离债务逾期半年期满仅剩不到一个月，2025年5月9日，宁波汉意方面又找到广州轻工，希望重启对良品铺子的股份收购项目。

由此便产生了“一女二嫁”系列剧情——宁波汉意与广州轻工的“婚礼”就差临门一脚，宁波汉意突然“失约”，没几天良品铺子官宣将投入武汉国资怀抱，广州轻工随即将宁波汉意告上法庭，并申请冻结了宁波汉意所持良品铺子的股权。

然而，这段剧情还只是“残缺版本”，此次庭审信息披露了故事极富戏剧性的一幕，也是这场持续半年股权争夺的序幕。

据“南方财经”报道，按照约定，签约仪式将于当年5月28日在广州举行，宁波汉意的实控人杨银芬、张国强已提前抵达广州。而5月27日当晚，杨红春携带宁波汉意及良品铺子公章乘坐18:18从武汉出发前往广州的高铁。

但蹊跷的是，杨红春却在途经湖南境内时突然中途下车，并明确拒绝参加次日的签约仪式。

更富戏剧性的是，就在杨红春坐上高铁的当天，云南信托突然向宁波汉意出具《权利转移通知书》，将3亿元债权全部转让给了武汉金融控股集团控股的国通信托，后者是武汉市属国有独资企业。

武汉金融控股集团还100%控股了武汉另外一家国资企业武汉长江国际贸易集团有限公司（简称：长江国贸）——正是良品铺子“悔婚”广州轻工，转而要“嫁”的对象。

据“南方财经”报道，庭审现场，双方激烈对峙，广州轻工律师主张，根据《中华人民共和国民法典》宁波汉意的行为属于“为自己的利益不正当地阻止条件成就”，应视为协议生效条件已全部成就，主张协议生效。对此，宁波汉意方律师则认为，因签约条件发生重大变化，被告在重大变化面前感到无能为力，存在有客观、合理的因素，主张协议不能生效。

“婚约”告吹后，三方博弈悄然生变

截至目前，宁波汉意及一致行动人累计被质押、冻结7799.06万股，占其所持股份的50.89%、占公司总股本的19.45%。公司回复写得很直白：宁波汉意优先争取出售所持公司部分股份偿还债务，同时争取再次展期和解。卖股化债仍是首选方案，只是此前两次尝试都停在半路。

下一任买家悬而未决。首先是价格：按10月8日收盘9.29元/股计，总市值约36.97亿元。那7976.4万股的市值已比9.91亿元的协议价少约2.6亿元左右，股价越低、能换回的资金越少。较2025年初的13.94元/股回落逾三成。

其次是平仓风险的边界。按照目前9.29元/股测算，清偿执行标的约需处置8%以上的股份，宁波汉意及一致行动人合计持股将从38.22%降至30%，控股地位仍在，但腾挪的空间变小了。换言之，股价本身就是化债能力的一部分。

再次是信任成本。知名财税审专家刘志耕此前接受媒体采访时指出，控股股东部分股权被冻结，会使控制权转让延迟完成的可能性增大，也存在收购方中途放弃的风险；食品饮料专家肖竹青对野马财经分析，实控人需先处理好与国资的关系，以免夜长梦多。

图源：罐头图库

最后是股东的耐心受考验。陪伴良品铺子走过十多年的风投机构徐新的今日资本，从2023年起就不断减持；徐新控制的良品铺子第二大股东达永公司，历经十余次减持，持股从30.3%降至15.3%，累计套现超过10亿元；2026年8月底再披露减持计划，拟三个月内再卖出不超过总股本3%的股份。

高瓴资本也逐步抛售股份，从最初的11.67%减到几乎清仓。

同时，控股股东也在减持变现，去年5月至7月，宁波汉意通过大宗交易减持了1.92%的股份。

老股东接连退出套现，某种程度也算一种态度。

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值得注意的是，武汉国资控股的国通信托以债主身份，向法院申请强制执行2.8亿逾期债务，要求宁波汉意及提供连带责任保证担保的杨红春等人偿还。

新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅表示，这笔债务本就是宁波汉意质押股份的贷款，在控股权转让失败后，武汉国资通过强制执行，可以直接处置宁波汉意质押的良品铺子股份，快速回笼资金，同时也能通过这一手段进一步压缩原控股股东的操作空间，为后续可能的股权收购保留主动权，毕竟一旦宁波汉意的质押股份被强制拍卖，武汉国资可以凭借债权人身份优先参与竞拍，以更低成本拿下部分股权。

创始人“出山”业绩回暖

能不能活下去，终究还得看货架。

为了应付激烈的外部竞争，2024年，时任董事长杨银芬主导了良品铺子成立17年来首次大规模降价，300余款核心产品平均降价22%，最高降幅达45%。因此，公司毛利率进一步下挫。

2025年3月，杨银芬辞去良品铺子董事长、总经理职务。当年4月，良品铺子创始人杨红春出任公司总经理，任期至2026年11月。

杨红春再度出山后，良品铺子的业绩先抑后扬，逐步回暖。

2025年，是良品铺子上市以来最差财年：营业总收入54.86亿元、同比下降23.38%，归母净利润亏损1.48亿元，较上一年4610万元的亏损扩大两倍有余。这一年它关闭门店719家、净减少597家，年末门店总数降至2107家，较2023年末的3293家缩减约36%。

不过砍店也在回血：全年经营活动现金流净额回升至4亿元以上，上年同期不过570余万元；管理费用压降逾三成至2.2亿元，年末货币资金与理财等高流动性资产合计超过12亿元。

2026年上半年，久违的盈利出现了：营业收入31.45亿元、同比增长11.18%，归母净利润1619.44万元，扣非净利润964.28万元，双双扭亏。只是利润主要由一季度旺季贡献，据媒体依据定期报告测算，二季度单季仍亏约3151万元。渠道分化更能说明问题：电商收入15.14亿元、同比增长31.01%，团购3.55亿元、同比增长49.75%，合计占比已过六成；加盟6.03亿元、直营6.38亿元，分别下滑11.72%和12.10%。

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上半年综合毛利率回升至26.77%、同比提高2.35个百分点，主要来自“一品一链”的产地直采：公司对牛肉、夏威夷果、红松等近30款核心原料开展20余次产地直连采购，跳过中间环节；厚切苹果圈月销售额超过1000万元，门店现烤核桃、现烤肉脯等现制产品单月最高超800万元。业态层面同样在试错，2026年5月在武汉开出一家800余平方米的“鲜生活”社区超市，把品类延伸到烘焙、牛奶、生鲜，9月又开出一家主打现烤现制与短保产品的7.0门店——按公司在业绩说明会上的回应，两个项目各只有一家，仍在打磨。

虽然业绩转好，但是良品铺子的股价表现不佳，就目前的37亿元总市值，较2020年的巅峰300亿元市值几乎是其零头。

良品铺子遭遇“平价革命”

外部环境并不宽容。2025年，量贩零食龙头鸣鸣很忙门店21948家、营收661.7亿元，万辰集团18314家、营收514.6亿元，两家合计占据量贩零食市场75.5%的份额；良品铺子全年营收不足鸣鸣很忙的十分之一。二者虽属渠道零售商，与品牌商模式不同，却把品类价格锚点钉得很低。这让休闲食品行业变成了一个很难赚钱的行当。

风生水起的头部品牌，万辰集团的利润率只有0.91%，而“鸣鸣很忙”则只有2.1%，都差不多在盈亏线上徘徊。

中国食品产业分析师朱丹蓬认为，未来只有兼具性价比与质价比的品牌才能热卖，突破口在于整合营销能力与产区壁垒，需从上游形成独家产区壁垒。

打不过就加入！2023年2月，良品铺子出资4500万元入股赵一鸣零食，没想到8个月后就转让了大部分股份，净赚了6000万元。但随后，赵一鸣宣布和“零食很忙”合并，行业格局骤变。

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但良品铺子认为，在双方合作期内，赵一鸣刻意隐瞒公司重大事项，损害股东知情权，其子公司于2023年11月27日正式向人民法院提起诉讼。目前该官司最终结果尚未出炉。

不过，已经出炉的广州国资和良品铺子控股股东一审判决，至少暂时摘掉了悬在头顶的不确定性：首先是与案件相关的股份冻结后续有望依法解除，管理层可以把注意力收回经营端，还可以再度筹划控股权转让事宜，留下了腾挪的余地。