万兴科技（300624.SZ）深度分析报告

声明：本报告所有内容均基于公开可查的上市公司公告、券商研报及行业研究资料整理而成，仅用于投资者学习与研究参考，不构成任何形式的投资建议或交易指引。本报告不包含目标价位预测、收益测算，亦不使用任何诱导性表述。股市有风险，投资需谨慎。

一、行业赛道分析：AIGC驱动数字创意软件进入范式转换期

1.1 全球数字创意软件市场概况

数字创意软件行业正处于从“工具型订阅”向“AI驱动创作平台”跃迁的关键窗口。根据Research and Markets发布的报告，2025年全球创意产业中生成式AI市场规模约为40.6亿美元，预计2026年将增长至53.8亿美元，年复合增长率约32.3%；至2030年有望达到140.3亿美元，CAGR约为27.1%-30。

全球创意软件市场整体规模方面，2025年约为125.7亿美元，预计2033年将接近198.5亿美元，CAGR约为5.87%-。其中图像与视频编辑软件细分领域占据约32.7%的市场份额，是创意软件中最大的单一品类-。

中国市场方面，全球AIGC数字创意软件收入已由2020年的约29亿美元增长至2024年的约250亿美元，CAGR高达71.4%，呈现爆发式增长态势-。

表1：全球数字创意软件及AIGC细分市场规模

数据来源：Research and Markets、QYResearch、行业研究报告--30

1.2 竞争格局：Adobe主导下的结构性机会

全球创意软件竞争格局高度集中。Adobe以约58.2%的市场份额占据绝对主导地位，Corel以约11.4%位居第二，Affinity以约6.9%位列第三-。在PDF市场，Adobe市占率约55.18%，福昕软件约2.5%，万兴科技以0.64%位居全球第四-。

然而，AIGC的兴起正在改变“大而全”的垄断逻辑。以Canva为代表的新兴平台通过免费+增值模式快速崛起，月活跃用户达2.65亿，年营收约35亿美元-。这意味着，创意软件市场正从“专业工具主导”向“轻量化+AI驱动”的方向裂变，为差异化定位的参与者创造了结构性机会。

1.3 万兴科技在赛道中的定位

根据弗若斯特沙利文资料，按2024年收入计，万兴科技在全球AIGC视频创意软件市场的中国第三方独立提供商中排名第一，市场份额为1.3%-。这一排名反映出公司在该细分赛道的先发优势，但1.3%的绝对市场份额也说明，其与Adobe等全球巨头之间存在显著体量差距。

从战略定位看，万兴科技采取“单点工具矩阵+全球化流量运营”的差异化路径，以轻量级产品切入Adobe覆盖不足的腰部市场，避开与Adobe在专业高端市场的正面竞争。

二、企业核心竞争力

2.1 资质与知识产权壁垒

截至2025年，万兴科技累计拥有计算机软件著作权459项、专利167项，在知识产权方面构建了较为扎实的技术护城河-。公司产品已覆盖Windows、macOS、iOS、Android、HarmonyOS等多端平台，是国内少数实现全平台布局的消费级创意软件企业。

在生态合作方面，公司旗下万兴喵影/Filmora、万兴脑图、万兴图示三款产品成为首批鸿蒙电脑预装软件，万兴喵影/Filmora亮相2025谷歌开发者大会并作为唯一受邀现场展示的视频剪辑产品，展示了“AI一键成片”创作能力，同时融合微软AI PC生态-。

表2：万兴科技主要资质与合作生态

数据来源：公司公告及公开披露信息

2.2 订单拓展与政企业务

万兴科技在传统消费级业务之外，正积极拓展政企市场。公司在中东地区已与多家政企客户完成订单落地，覆盖视频创意、文档创意等多场景服务需求-。在漫剧内容领域，万兴剧厂已获取一批头部漫剧制作团队及中腰部创作团队客户，产品收入与用户规模快速起量-。

此外，公司于2025年递表港交所，寻求“A+H”两地上市，并在证监会国际司审核过程中被要求就增值电信业务资质、外资准入领域及数据安全与个人信息保护等事项进行补充说明-。

2.3 业务转型：从传统软件授权到“AI+订阅+移动”

万兴科技的业务转型可划分为三个阶段：第一阶段（2003-2022年），以海外市场为根基，通过软件授权模式销售视频编辑（万兴喵影）、PDF工具（万兴PDF）、绘图工具（亿图）等产品；第二阶段（2023-2024年），全面拥抱AIGC，推出自研大模型并加速AI功能集成；第三阶段（2025年至今），以“AI+移动”为双引擎，推动产品体系向移动化和AI原生应用演进。

2025年，公司核心视频创意业务营收突破10亿元，上市以来连续第8年正增长；移动端产品收入同比增长超60%，占软件业务收入比例提升至近25%-20。年度订阅续约率稳定维持在60%以上，表明订阅模式下的用户留存能力较为稳健-20。

表3：万兴科技业务转型关键指标对比

数据来源：公司2023-2025年年报

三、近三年业绩回顾

3.1 核心财务数据

表4：万兴科技2022-2025年核心财务指标

数据来源：公司年报及财务决算报告-10-1--

3.2 业绩变动分析

2023年——AIGC概念催化下的业绩高点。 公司营收同比增长25.49%至14.81亿元，归母净利润同比大增113.20%至8621万元，扣非净利润增长817.45%。这一年的业绩高增长主要受益于AIGC概念的产业催化，公司快速将AI功能集成至现有产品中，推动了用户付费意愿提升-10。

2024年——转型投入期的业绩承压。 公司营收微降2.78%至14.40亿元，归母净利润由盈转亏至-1.63亿元。亏损主因包括：销售费用同比增长17.42%至8.49亿元，研发费用同比增长9.90%至4.42亿元，服务器成本同比增加65.01%，以及对子公司杭州格像计提商誉减值5906万元-。格像科技正处于产品SaaS化转型期，创新产品前期投入较大导致收入利润下滑，是商誉减值的主要触发因素-。

2025年——减亏趋势初现。 公司营收同比增长6.46%至15.33亿元，归母净利润亏损收窄至-9123万元，同比减亏44.19%-。AI原生应用收入突破1.3亿元，同比增长超90%，AI服务器调用量超13亿次，同比增长超140%，付费用户数同比增长超过100%-20。销售费用率同比下降1.87个百分点，费控效果开始显现-20。

四、财务健康诊断

4.1 盈利能力

万兴科技毛利率长期维持在90%以上，体现了软件产品的高毛利特征。但2024-2025年毛利率呈现逐年微降趋势（95.47%→94.77%→93.22%→90.77%），主要受服务器成本上升和AI推理成本增加的影响-。

表5：盈利能力指标对比

数据来源：公司年报

净利率由正转负的核心原因在于费用端的刚性增长。2024年销售费用8.49亿元，占营收比例约59%；研发费用4.42亿元，占营收比例约30.7%；两项合计已接近营收的90%。叠加服务器成本增加，使得公司在毛利率仍高达93%以上的情况下出现亏损。

4.2 偿债能力

表6：偿债能力指标对比

数据来源：公司年报-

资产负债率从2023年的16.97%上升至2025年的42.37%，主要因公司加大AI基础设施投入及战略投资所致。整体负债水平仍处于可控范围，但需关注其上升趋势。经营活动现金流从2023年的2.34亿元大幅下降至2024年的0.33亿元和2025年的0.21亿元，现金流质量明显弱化-1。

4.3 商誉风险

截至2024年12月31日，公司合并财务报表中商誉账面价值为2.21亿元，已计提商誉减值准备5906万元，期末商誉账面价值占资产总额14.54%-。商誉主要来源于2019年收购深圳市亿图软件有限公司（后更名为格像科技）等子公司。

表7：商誉及资产减值情况

数据来源：公司2024年商誉减值测试报告及资产减值公告-

五、核心技术分析

5.1 “双模驱动”技术体系

万兴科技采取“双模驱动”技术战略：一方面持续投入自研的音视频多媒体大模型万兴天幕，另一方面择优引入OpenAI、谷歌、阿里等全球厂商的顶尖大模型能力，构建“自研+外引”的混合技术架构-。

万兴天幕2.0由公司与华为云联合推出，基于百亿级数据训练，垂类原子能力较1.0版本平均提升约90%，在摄像机运动和运动合理性两项关键指标上位列全球第一，基模在SuperCLUE全球榜单中位列国内前四-。海外版ToMoviee 2.0 AI跻身文生视频大模型全球评测榜单VBench-2.0，综合得分全球前三-。

表8：万兴天幕大模型技术参数

数据来源：公司公开披露及行业评测榜单-

5.2 AI技术商业化进展

2025年，万兴科技AI服务器调用量超13亿次，同比增长超140%。AI功能已逐步形成稳定的商业化收入来源：万兴喵影/Filmora产品内AI积分收入占该产品收入比例约6%，万兴优转/UniConverter产品内AI积分收入占该产品收入约为10%，万兴PDF/PDFelement桌面端产品内AI积分收入同比增长超过80%-20。

值得关注的是，公司AI代码占比已超过70%，研发人员占比约52.57%，体现出较高的技术密集度-20。

六、未来发展展望

6.1 战略方向

万兴科技的未来战略可归纳为三条主线：

主线一：AI原生应用规模化。 2025年AI原生应用收入突破1.3亿元，同比增长超90%，付费用户数同比增长超过100%。公司正从“为传统产品添加AI功能”向“打造AI原生应用”转变，SelfyzAI（AI人像生成编辑工具）收入及付费用户同比增长超过2倍，Media.io（云端AI创意工具集）收入同比增长超90%-20。

主线二：移动化与云化。 移动端产品收入同比增长超60%，占软件业务收入比例提升至近25%。万兴喵影/Filmora移动端收入同比增长超过90%，续费销售收入同比增长超200%-20。移动化战略使公司能够触达更广泛的轻量级创作者群体。

主线三：AI影视内容生态。 公司推出国内首个“精品漫剧全链路工具+漫剧大模型深度共创”产品万兴剧厂，并数千万级战略投资上游大模型厂商生数科技、千万级投资下游漫剧制作团队灵漫快创，构建从技术到内容的生态闭环-20。万兴剧厂3月正式发布后一个月内，周度AI积分消耗量复合增速达63%-20。

表9：万兴科技三大战略方向关键进展

数据来源：公司2025年年报-20

七、风险提示

7.1 盈利持续承压风险

公司扣非净利润已连续两年出现亏损。2025年预计扣非净利润为-9500万元至-1.35亿元-。在全力向AIGC转型的背景下，研发投入和服务器成本短期内难以显著下降，盈利拐点的到来时间存在不确定性-。

7.2 商誉减值风险

公司通过投资并购拓展业务领域，积累了较大商誉金额。截至2024年末，商誉账面价值占资产总额的14.54%-。若子公司经营状况持续不达预期，存在进一步计提商誉减值的可能-。

7.3 行业竞争加剧风险

消费级创意软件市场竞争白热化。Adobe凭借生态优势占据高端市场，Canva等新兴玩家以免费模式抢夺中低端用户，万兴科技的“单点工具”模式面临挤压-。同时，AI大模型能力的普及可能使内容创作工具的门槛进一步降低，潜在竞争者增多。

7.4 汇率波动风险

公司软件产品与服务主要以境外销售为主，境外收入占比较高，汇率波动可能对公司的收入和利润产生一定影响-。

7.5 数据安全与合规风险

2025年12月，证监会国际司对万兴科技出具补充材料要求，涉及增值电信业务资质、外资准入领域及数据安全与个人信息保护等事项-。公司在全球化运营中需持续关注各国家和地区的合规要求变化。

表10：主要风险因素一览

数据来源：公司公告及公开信息

八、其他分析框架

8.1 用户增长与留存分析

截至2025年，公司全球累计用户逾15亿，境外收入占比约91%-。年度订阅续约率维持在60%以上，在消费级软件中属于中等偏上水平。值得关注的是，AI原生应用的付费用户数同比增长超过100%，表明AI功能对用户付费转化具有正向拉动作用-20。

表11：用户与订阅关键指标

数据来源：公司年报及公开披露

8.2 研发效率分析

公司研发投入持续增加，2025年研发费用4.85亿元，占营收比重31.65%-20。但高研发投入的效率值得关注：2023年研发投入约3.5亿元对应营收14.81亿元，2025年研发投入4.85亿元对应营收15.33亿元，单位研发投入的营收产出呈现下降趋势。

8.3 全球化布局分析

公司业务覆盖全球200多个国家和地区，境外收入占比约91%。在中东地区已与多家政企客户完成订单落地，在新兴市场的拓展取得初步进展-。全球化布局分散了单一市场风险，但也带来了汇率波动、各国合规要求差异等管理挑战。

九、免责声明

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报告日期：2026年4月

数据截至：2025年年度报告（2026年4月27日发布）