清晨，集体跳水，股市“吹哨人”突然发声

AI硬件股大跳水！

昨夜今晨，美股三大指数走势分化，纳指收盘下跌0.44%。其中，芯片股集体跳水，费城半导体指数大跌2.67%，存储芯片、光通信等AI硬件股跌幅居前，Lumentum暴跌近10%，AXT Inc跌超9%，Coherent、Credo Technology跌超7%，康宁跌6%，闪迪跌5.97%，SK海力士跌超4%，美光科技跌3.88%，希捷科技跌3.80%。其他个股方面，英伟达跌超1%，ARM跌超4%，甲骨文跌近3%。

值得关注的是，尽管科技股最近几个交易日持续调整，但有着股市“吹哨人”之称的摩根士丹利对美股后市并不悲观。

日前，摩根士丹利发布报告称，10年期美债收益率自2月以来已累计攀升120个基点，叠加美元走强与油价高企，金融条件已实质性收紧——债市实质上正在替美联储完成紧缩工作。若本周CPI数据温和，美联储或许无需进一步上调政策利率。

摩根士丹利首席股票策略师Mike Wilson建议投资者盯紧两大信号：反映债市波动率的MOVE指数，以及金融股的相对表现。本周摩根大通、高盛、花旗与富国银行的第三季度财报将是关键观察窗口。他还认为，当前收益率上行主要由经济增长带来的资本需求推动，实际利率利差远低于衰退前峰值——衰退担忧可能被高估，美股仍有进一步改善空间。

Wilson对标普500指数未能充分反映当前金融条件收紧给出了结构性解释：指数涨幅高度集中于少数以AI为核心的大型科技股。这些公司的成长性足够稳健，能够抵御资本成本上升，从而在利率上行环境中依然保持相对强势。

然而，这种分化在市场广度上已表露无遗。标普500等权重指数自3月以来已跑输市值加权指数6个百分点，表明普通个股承受了长端利率上行带来的更大压力。Wilson强调，对于大多数股票而言，收益率的快速攀升已经造成实际损伤。指数层面的相对平静，掩盖了底层个股普遍承压的事实。

尽管Wilson承认收益率持续上行存在演变为经济增长拖累的风险，但他目前认为这一情形尚未成为现实。他指出，本轮收益率上行在很大程度上源于经济增长本身及其带来的资本需求，而非单纯由通胀预期或政策预期驱动。这一定性判断至关重要：它意味着当前利率上行与经济增长之间的关系，与典型的衰退前周期存在本质区别。

从实际利率看，Wilson以3.88%的有效联邦基金利率减去约3.4%的当前CPI同比增速，所得利差远低于历次衰退前峰值。这一数据表明，市场对增长前景的悲观情绪被夸大。结合对即将到来的财报季的乐观展望，Wilson判断美股仍有进一步上涨空间。

对投资者而言，Wilson的框架提供了一种超越传统“加息还是降息”二元叙事的新视角：当债市本身成为货币政策的主要传导渠道时，紧盯债市波动率与金融股表现，或许比纠结美联储的每一句表态更具实操价值。本周将公布的CPI数据与银行财报，将共同成为检验该框架的第一道考验。