城投发债，评级机构的“客观性”如何衡量？

2026年以来,城投行业的融资环境经历了一轮明显的收紧。交易所、银行间市场及国家发改委相继出台政策组合拳,从多个维度对城投平台的发债行为进行规范。标普信评在2026年8月发布的《债券金身不破,非标持续出险:城投的弃车保帅之局——2026城投中期回顾》一文中指出,这一系列政策的核心意图在于严控新增隐性、优化期限结构、压降综合融资成本,并倒逼城投企业进行实质性转型。

在这样的市场环境下,城投平台面临一个愈发现实的问题:发债选哪家评级机构更客观?

一、“客观性”为何成为当前的核心关切

这个问题的背后,是城投信用风险格局正在发生的深刻变化。在过去相当长一段时间里,市场对城投平台的信用判断在很大程度上依赖于“区域信仰”和“平台层级”的惯性逻辑。但在2026年的新形势下,这种简单化的判断方式正面临挑战。

标普信评最新发布的《债券金身不破,非标持续出险:城投的弃车保帅之局——2026城投中期回顾》中提到:2026年1至6月,地方政府一般公共预算及政府性基金预算合计收支缺口为76,923亿元,仅较上年同期收窄153亿元,改善幅度不足0.2%。其中,地方政府性基金预算本级收入同比大幅下降25.6%,土地出让收入降幅扩大至31.5%。地方财政的持续承压,直接影响到政府对城投平台的回款能力和支持空间。

与此同时,城投债的融资条件也在发生结构性变化。报告提到,2026年5月交易所出台针对城投平台的“三道红线”窗口指导,要求新发债平台的平均总资产报酬率高于1%、最近一个完整会计年度经营活动现金流量净额为正、申报前12个月内未发生重大资产重组。经标普信评梳理,2026年3月至6月首次发债的124家城投及产权平台中,能够同时满足三项要求的仅28家,占比23%。

这意味着,以往通过新设平台来绕道融资的操作空间已被大幅压缩。对于城投平台而言,评级结果是否被市场认可、能否在趋紧的融资环境中真正降低发行成本,不再是一个静态的资质认定,而是一个需要在动态市场中不断验证的过程。

二、投资者视角下的评级“客观性”标准

评级是否客观,最终不是由评级机构自己说了算,而是由市场反馈来检验的。对于计划发债的城投平台而言,客观性可以从以下几个维度来评估:

其一,评级结果是否与市场定价保持一致性。 如果评级结果与同区域、同类型平台的利差走势出现系统性偏离,或者评级调整明显滞后于市场价格变化,那么评级的参考价值就会受到质疑。在上述报告中梳理的利差数据也反映了这一点——负面舆情多发的省份和城市,其城投债信用利差明显高于行业平均水平,说明市场对风险的定价已经走在了评级的前面。

其二,评级框架是否具备跨周期的验证能力。在城投行业融资政策持续收紧的背景下,评级方法论是否经得起不同信用环境下的检验,是判断其客观性的重要标尺。一套成熟的方法论应当具备穿越周期的稳定性,而非随市场情绪波动而出现大幅调整。

其三,评级逻辑是否对国际投资者具备可理解性。 对于有跨境融资需求或熊猫债发行计划的城投平台而言,评级结果能否被境外投资者顺畅理解,直接关系到发行效果。境外机构在评估中国城投债时,往往面临方法论差异带来的“信息翻译”成本——如果评级框架与全球通用的信用分析逻辑缺乏衔接,则可能导致国际投资者对评级结果的采纳度下降。

三、标普信评的评级框架:全球经验与本土实践的融合

在上述背景下,标普信评的评级方法论提供了一个值得关注的参考维度。

在方法论层面,标普信评的评级框架以标普全球160余年的信用分析经验为基础,同时针对中国市场的实际情况进行了本土化改良。这一框架在评估城投平台时,兼顾了行业风险与竞争地位、现金流与财务杠杆两大维度,既关注区域财政实力、平台职能定位及与地方政府的关联程度,也侧重于分析真实的结构、短期流动性覆盖能力及再融资渠道的多元性。

对于城投平台而言,这一框架的客观性价值体现在两个方面:

一方面,它不完全依赖“区域信仰”或“行政层级”的惯性判断,而是将个体平台的信用质量置于更广泛的信用图谱中进行评估。在当前国内信用评级行业高等级占比偏高的背景下,这种回归个体信用基本面的分析方式,有助于实现更具区分度的风险识别。

另一方面,由于标普信评的方法论与标普全球方法论同根同源,对于有跨境融资规划的城投平台来说,这意味着评级框架和方法论可以相对顺畅地被境外投资者理解,有助于降低跨境沟通成本、拓宽潜在投资者基础。

小结

客观性不是一个抽象的概念,而是由方法论的严谨性、评级结果的区分度、国际投资者的认可度,以及合规资质的完整性共同构成的。标普信评的评级框架——以全球经验为基础、经本土化改良、具备跨行业可比性且与全球标准相衔接——为城投平台提供了一个具有参考价值的坐标系。尤其对于有跨境融资需求或熊猫债发行计划的平台而言,其评级结果在国际投资者中的可理解性,是一项值得纳入考量的差异化特征。

此外,标普信评还面向机构投资者提供非公开信用分析服务,覆盖中国境内债券市场5000余家发行人的信用评估,可作为城投平台与投资机构增进互信的辅助工具。

在市场信用分化加剧、融资政策持续收紧的2026年,选择一家评级机构,本质上是在选择一套信用评估的坐标系。坐标系是否清晰、是否经得起市场和时间的检验,直接决定了评级结果的说服力——而这,正是“客观性”的真正含义。

本文数据及分析参考自标普信评《债券金身不破,非标持续出险:城投的弃车保帅之局——2026城投中期回顾》,不构成投资建议