优质标的一票难求，广东国资嵌套多层资本抢滩全国芯片龙头
南方财经记者 王达毓
近日，粤芯半导体技术股份有限公司在深交所创业板挂牌。这家被称作“广州第一芯”的晶圆厂背后，是一套分层排布的广东国资出资结构：招股书显示，广州产投旗下的壹号基金、广州科创产投基金先后在不同轮次进场，两只20亿元规模的中鑫基金2024年经粤芯三期项目公司进入；越秀产投则横跨发行前股权、四期项目公司出资和上市时的战略配售三种方式。
这套针对明星项目蛰伏多年的打法，并不局限于本土。今年7月，芯片龙头长鑫科技登陆上交所科创板，发行价8.66元，募资总额579.19亿元，上市首日收盘市值3.28万亿元，超越工商银行登顶A股。其股东名册里同样藏着一组广东资本：招银云亭、美的投资、鑫芯家园、广州科集、深圳投控、广州信德。六家主体发行前合计持股4.59%。名册中的六家广东资本，全部以基金、合伙企业或专项载体的身份出现，进场时间横跨2020年到2025年。
拆解这些交易可以看到：对于一些优质项目，当直投份额拿不到时，广东国资的解法是一层一层往里走，基金套基金、专项载体、老股受让。
复杂的股权关系，侧面反映了优质芯片企业份额的稀缺，LP们攥着钞票，只为求得一张入场券。
而广东国资争取芯片企业份额，不仅是为了财务投资，还旨在将产业引进来。
广东国资以直接或间接的方式对芯片企业完成出资，既有直接出资，也有成立基金，还有以战略配售、基石投资者的身份在发行阶段进场。
纵观粤芯半导体的股东名单，既有产业基金，也有地方国资平台。
招股书显示，发行前，广东省半导体及集成电路产业投资基金持股11.29%，科学城集团持股8.82%，国投（广东）科技成果转化创业投资基金持股7.05%，广州科创产业投资基金持股3.95%。
多家出现在股东名单中的国资机构，即名称后带“SS”（State-owned Shareholder）的股东，则是直接对企业进行出资。
2017年12月，科学城集团与誉芯众诚共同出资10亿元设立粤芯，科学城集团认缴2亿元、持股20%，此后又为粤芯16亿元的银行授信提供担保、出借9.75亿元建厂房；发行前，广东省半导体及集成电路产业投资基金持股11.29%，广州科创产业投资基金持股3.95%；2022年11月，23亿元的增资由广州科创产投、广东半导体基金、农银投资、建信金融四家国资认缴；上市时的战略配售占初始发行量的50%，广州越秀产业投资有限公司与广州工控混改基金各获配8060.82万元。
粤芯的股东名册只是这些国资布局芯片行业的一角。
广州产投的芯片版图不止粤芯一家，其半导体投资名单上有GPU公司壁仞科技、光掩模材料商新锐光掩模、总部被引进广州的鸿钧微电子，以及中国电子院。投资中国电子院之后，广州产投推动其在广州设立华南分院，并参与粤芯多处晶圆厂及洁净间建设。
同样完成对粤芯投资的越秀产投，也在芯片行业以不同方式完成多项布局。直投方面有寒武纪、屹唐股份、安凯微、中望软件、芯粤能，还有奕斯伟集团旗下的硅片厂西安奕材；间接方面，摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技、燧原科技、海光芯正、盛合晶微等芯片公司经其FOF/S策略覆盖。越秀产投披露，其累计投资广州本地项目131个、金额123亿元，并以资本招商引导27家外地企业落户广州，包括鸿钧微电子、中科宇航等优质企业。
科技企业不同阶段需求不同，单一工具很难覆盖全周期。根据越秀产投公开信息，越秀产投直投和专项基金聚焦重点战略项目，比如粤芯这类产业链关键环节企业；FOF/S基金扩大项目覆盖和触达能力，奕斯伟就是通过直投、FOF等方式参与的例子；越秀产投提供产业综合金融服务、赋能，通过多元资产生态的构建，链接更广泛资源，实现对优质项目的全周期支持覆盖。
此外，科学城集团在粤芯之外投了FPGA厂商高云半导体和第三代半导体公司艾佛光通。粤财控股旗下的广东半导体基金则把母子基金做成体系：母基金直投粤芯等大项目，子基金与华登国际、武岳峰、中芯聚源合作，再去覆盖芯片设计、制造、封测、设备材料的中小项目，形成有梯度的系列打法。
芯片企业长周期、重资产的属性，考验着每一个机构的耐心。但对于广东国资而言，不同于粤芯的“近水楼台先得月”，投资省外的其他芯片企业则是蛰伏多年的另一套打法。
广东国资向省外头部标的投资，穿透了更多层载体。
以长鑫为例，发行前五大股东为清辉集电、长鑫集成、大基金二期、合肥集鑫和安徽省投，合肥市国资委体系合计持股约36.79%，省市两级国资合计45.45%，这是一个由合肥国资和大基金锁定主导权的盘子。而广东六家主体发行前合计持股4.59%，全部以基金、合伙企业或专项载体的身份出现。
六家主体的入场时间横跨五年。
银行系的招银云亭进场最早，买到的份额也最多。2020年长鑫科技A轮融资时，这只由招银国际资本管理（深圳）有限公司管理的基金出资10亿元、认购2.82%；随着后续融资稀释，发行前持股1.58%。按上市首日收盘价估算，这部分股份市值约466亿元，是当初出资的46倍。
招银云亭之后，广东资本几乎年年进场：2021年，美的投资进入，持股0.75%；2022年，鑫芯家园进入，持股0.75%，深圳投控通过旗下的投控芯辰私募创业投资基金跟进，并在2023年长鑫整体变更为股份公司时成为发起人股东，持股0.59%；2024年6月，广州科集按2.61元/股认购，持股0.64%，出资可穿透至广州科学城集团与大湾区科创基金。
最晚的一家绕开了增资通道，转向老股交易。2025年6月，广发信德旗下的广州信德以2.675亿元受让外资股东Glades View所持0.1783%老股。广州信德的载体信德鑫成基金认缴总额4.38亿元，出资人里有广发信德芗城基金、东莞广发信德，后两者的LP中还有漳州发展、达瑞电子两家上市公司。
对越秀产投而言，其通过FOF/S策略，以至少两层穿透的结构完成对4家GPU企业的出资，包括在科创板上市的摩尔线程、沐曦股份、燧原科技，以及在港股上市的壁仞科技。
其中燧原一单，越秀经由其FOF、S基金布局的上海磐茂、中金祺智两只基金投出；硅光芯片公司海光芯正（1191.HK），则通过越秀提前布局的博华资本S基金份额投出。越秀产投披露，其S策略已投基金累计规模超50亿元，G策略（FOF投资头部GP）累计超40亿元。
无独有偶，对于10月9日在港交所挂牌的奕斯伟，越秀产投的出资隔了两层合伙关系才碰到这家RISC-V芯片公司。奕斯伟发行前2.71%的股份由三行智瀛持有，往前穿透，三行智祺是三行智瀛的第一大有限合伙人（持31.47%），再往前是越秀金信二期（持三行智祺1.1124%）。
地方国资穿透多层对省外科技企业进行投资，不止于财务考量，引入产业也是原因之一。
2024年3月，奕斯伟与珠海华发系合资设立奕源科技有限公司，生产半导体合成石英刻蚀环、掩模版石英基板、碳化硅功率模组载板，规划总投资约100亿元，是珠海当年首个百亿级招商项目。珠海科技产业集团在公众号中表示，自开工以来，项目建设高效有序，整体进度稳步向好，预计2027年初全面投产。
对广东国资而言，如何为硬科技提供更长期的资金支持，与如何控制投资风险、实现资本回收，是未来待解题目的两面。
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