至今没卖出一款药，天泽云泰却要募资25.03亿
至今没卖出一款药，天泽云泰却要募资25.03亿，融资规模合理性被上交所问了个遍
在科创板上市审核的聚光灯下，一家还没有任何产品获批上市的生物医药公司，正接受一轮关于"钱要花在哪、该不该花这么多"的密集问询。上海天泽云泰生物医药股份有限公司（下称天泽云泰）日前回复了上交所科创板IPO首轮审核问询函，从问询内容来看，部分募投项目的融资规模合理性，成为监管追问的重点。对一家尚无产品上市、累计亏损超8亿的企业来说，25.03亿元的募资规模本身，就是一个必须讲清楚的大问题。
先看这家公司的底色。天泽云泰成立于2020年，是一家先进治疗药品研发公司，聚焦无药可治或现有治疗手段无法满足的遗传性疾病和退行性疾病。截至招股书披露，公司尚无产品获批上市，收入主要来自技术授权与技术服务。招股书显示，公司2023年至2025年及2026年上半年的营业收入分别约为0元、325.63万元、2167.63万元、3650.41万元；对应归属净利润分别约为-2.74亿元、-2.23亿元、-2.17亿元、-1.29亿元，累计亏损超过8亿元。成立不到六年，累计亏损超8亿，产品却一个都还没上市，这是绝大多数创新药企上市时都要面对的课题。创新药研发本来就烧钱，但这个烧钱速度、这个融资规模，恰恰是审核要盯住的地方。
本次IPO，天泽云泰拟募资约25.03亿元，投向新药研发、技术平台开发等五个募投项目。上交所对相关新药研发项目的融资必要性和融资规模合理性进行了追问。公司回复称，新药研发项目拟募资16.67亿元，主要用于VGN-R09b、VGR-R01、VGN-R08b、VGM-R02b等临床在研管线的临床试验及注册投入，以及早期研发管线后续阶段的投入。公司表示，处于临床研究阶段的管线具备良好的市场前景，有助于未来实现稳定现金流入。管线的临床投入该花多少、花完能不能换来上市产品，这两件事，监管都要掰开算。
技术平台开发项目的融资规模同样被问询。天泽云泰回复称，此次募集资金中1.5亿元将用于技术平台开发项目，公司拟对各项技术平台持续迭代优化，进一步夯实平台的技术创新性及领先性。监管对这一类"用于平台建设"的资金，向来要求讲清楚投入产出逻辑，光靠一句"夯实领先性"，说服力往往不够。平台技术值不值得投这么多，投完能撑起多少产品、多少授权收入，都需要用更硬的证据去回答。
最受关注的是补充流动资金的合理性。天泽云泰拟将1.5亿元募资用于补流。公司解释称，截至2026年6月30日，公司账面的货币资金和交易性金融资产合计约10.13亿元；2026年至2030年流动资金需求约13.29亿元，流动资金缺口超过3亿元，现有资金难以满足未来需求，资金缺口较大。账上躺着10亿现金，还要募1.5亿补流，监管自然会追问这笔钱是不是真的缺。公司的账算得清不清，市场心里有一杆秤。补流募资向来是审核的高敏感区，账上现金越充裕，越要给出让人信服的资金缺口测算逻辑。
新建固定资产带来的折旧压力，也被监管点名。公司回复称，总部及研发中心建设项目预计总投资约2.75亿元，建成后运营期首年折旧摊销金额3837.03万元；泰昶生物商业化生产基地改扩建项目预计总投资约2.61亿元，建成后运营期首年折旧摊销金额2720.53万元。两项相加，运营期首年折旧摊销合计约6557万元。公司坦言，新建固定资产的折旧摊销费用短期内可能对经营业绩造成一定压力。原本就亏损，再背上每年数千万元的折旧摊销，短期内扭亏压力只会更大，这笔隐性成本，同样要在募投项目里算清楚。
值得关注的是，天泽云泰尚无产品销售，预计2027年将有两款新药上市：一款是VGR-R01，药品上市申请已获受理；另一款是VGN-R09b，用于治疗AADC缺乏症适应症，公司即将提交上市申请，也将与美国FDA沟通相关产品的上市计划。两款新药的商业化前景，对业绩至关重要。
盘古智库高级研究员江瀚指出，这两款新药的临床进度走在全球第一梯队，有不少国内外监管资格认定；但两款新药的罕见病患者基数小，国内确诊率不高，能转化成付费用户的规模不好预判；而且基因治疗定价高，传统医保覆盖难度大。也就是说，即便顺利上市，能卖出去多少、能卖到什么价格、医保能不能接住，都还是未知数。
目前，天泽云泰的营业收入主要来源于技术授权和技术服务。2024年、2025年及2026年上半年，公司在这两块分别产生收入303.64万元、2035.67万元、3650.41万元。公司在问询回复中表示，未来技术授权与技术服务收入将带来持续现金流入，2027年至2030年预计可实现年均超1亿元的技术授权收入；随着主要管线获批与商业化销售，公司有望在2030年实现扭亏为盈。
一边是25.03亿元的募资规模，一边是尚无产品上市、累计亏损超8亿的现实；一边是未来年均超1亿的技术授权收入预期，一边是数亿元的流动资金缺口测算。这笔账算得对不对、合理不合理，上交所已经用一轮密集问询给出了态度。对天泽云泰来说，能不能用一份经得起推敲的回复说服监管，直接决定这趟科创板之旅能走多远。创新药企烧钱不假，但募资规模与资金需求的匹配度、募投项目的必要性与合理性，始终是审核绕不开的关卡。钱可以多募，但每一分都要有站得住的理由。