特色工艺代工12英寸产线，粤芯半导体：首份季报里的三条改善曲线

10月13日，粤芯半导体以12.01元发行价登陆创业板，开盘45.00元、市值一度1295亿元，收盘38.80元、涨223.06%。

14个交易日后的10月30日收于25.76元，总市值741.43亿元，较首日收盘回撤33.61%，当日换手率20.28%。

同期首份季报显示，前三季度营收30.15亿元、增69.45%，单季毛利率由上年同期的-55.97%修复至-10.71%。价格在退，基本面在进。

报告摘要

公司以12英寸产线做特色工艺代工，覆盖180nm—55nm，2025年末产能6.33万片/月、规划12万片/月。2026年前三季度营收30.15亿元、增69.45%，归母净利润-14.01亿元、减亏16.91%，经营现金流净额14.53亿元。

改善真实，转正未至：单季毛利率-10.71%，未分配利润-114.82亿元，资产负债率75.08%。10月30日市值741.43亿元，市净率10.21倍，为四家A股12英寸代工厂最高。

公司无控股股东与实际控制人。

一、公司概况：一条12英寸产线的九年

1.1 基础画像

公司成立于2017年12月，注册地广州市黄埔区，是粤港澳大湾区首家进入量产的12英寸晶圆制造企业，主营特色工艺代工，产品覆盖消费电子、工业控制、汽车电子与人工智能。

1.2 股权结构：没有实际控制人的分散持股

发行后无控股股东、无实际控制人。第一大股东广州誉芯众诚持股13.87%，广东省半导体及集成电路产业投资基金持股9.28%，科学城（广州）投资集团持股7.25%，国有股东合计15.10%。战略配售占初始发行规模50%，参与方包括全国社保基金相关组合与杭州阿里云飞天。

1.3 组织架构与管理层

董事长陈谨直接持有3500万股，董事会秘书吴漾。生产端设第一工厂（一、二期）与第二工厂（三期），第三工厂（四期）在建，规划月产4万片、总投资约252亿元。

1.4 发展历程：产能先行，收入后至

2019年一期量产，改写广东无本土12英寸量产晶圆厂的历史；2024年底推出90nm硅光平台；2026年10月13日上市。累计出货超180万片、客户超200家。这条时间线的特征是：折旧先于利润发生，产能先于收入到位。

二、行业分析：成熟制程的第三次回温

晶圆代工2026年进入全节点景气。TrendForce测算全年产值约2188亿美元、增24.8%；群智咨询口径约1890亿美元、增20%。

与粤芯直接相关的是成熟制程。台积电、三星自2025年起削减8英寸产能，TrendForce预计2026年全球8英寸产能同比降2.4%；同期8英寸厂稼动率从75%—80%升至85%—90%，部分厂已通知涨价5%—20%。中芯国际二季度产能利用率93.7%。

增量来自AI外溢：服务器供电的BCD、汽车与工业的HV与CIS、存储主控的65nm/55nm逻辑，都算成熟制程新增订单，与粤芯的平台清单高度重叠。但景气解释的是收入为何增长，不能解释估值是否合理。

三、业务解构：两条产品线，四个应用场景

2026年上半年营收17.77亿元：集成电路代工13.12亿元、占73.80%，功率器件代工4.37亿元、占24.59%；境内占91.63%，境外占6.77%。

两个含义：不做先进制程，收入全部来自特色工艺；客户以境内设计公司为主，境外占比不足7%，少受出口管制直接冲击，也难分享海外大客户订单转移。

2023—2025年营收从10.44亿元增至25.82亿元，年均复合增速57.30%，为可比公司最快；代价是归母净利润连续为负，2025年亏损23.46亿元。增长与亏损同时发生，是重资产爬坡期的常态。

四、核心产品：硅光是不是第二曲线

硅光被视作第二增长曲线。2024年底推出12英寸90nm SiPho平台，已规模量产并向65nm推进。招股书援引弗若斯特沙利文：截至2026年4月末，公司是中国内地唯一具备12英寸硅光晶圆大规模量产能力的企业。

“唯一”需限定读法：它描述的是12英寸产线上的硅光工艺能力，不等于收入已具规模。公司未单独披露硅光收入金额与占比，公开素材无法拆分，本报告不作估算。募投中65nm硅光及光电共封拟投7.7亿元，属研发投入而非订单。

其余平台中，BCD与HV受益于服务器与汽车，CIS与显示驱动受益于消费电子回暖。硅光的意义是让公司从成熟制程价格战里往外走一步，能走多远取决于65nm量产时点，而该时点尚未公开。

五、财务透视：改善是真的，转正还没到

改善集中在三处：毛利率-18.81%、同比提升36.41个百分点，单季-10.71%、提升45.26个百分点；期间费用率33.01%、降14.84个百分点；经营现金流净额14.53亿元、增378.92%，含税费返还7.75亿元（上年同期45.69万元）。

但三条线指向同一件事：还没赚钱。前三季度归母-14.01亿元、扣非-15.89亿元，差额1.88亿元主要来自2.12亿元政府补助。未分配利润-114.82亿元，未来盈利也要先补这个缺口。

资产端仍在扩张：总资产298.58亿元、增22.02%，在建工程47.63亿元、增约两倍，购建长期资产支付现金84.76亿元。资金来自子公司吸收少数股东投资45.00亿元与长期借款142.26亿元，代价是负债率75.08%、带息债务169.80亿元、利息费用3.37亿元。

归母权益因此从26.52亿元降至12.99亿元、降幅51.00%，同期少数股东权益从12.33亿元增至61.41亿元。亏损由母公司股东承担，新增投入有相当部分记在少数股东名下。

六、管理层与治理：没有实控人意味着什么

公司无控股股东、无实际控制人，决策由董事会与经理层作出，战略连续性依赖股东共识。可观察的三项：国有股东15.10%持股是否稳定、四期252亿元投资的出资安排、首份季报的信息披露——三季报已按时披露且未经审计。

七、盈利预测与估值：把溢价换算成收入

公司未给出2026年全年指引。上市保荐书的表述是：合并口径预计最早2029年扭亏。这是公司的预计，不是本报告的预测，本报告不提供营收与利润预测。

能算的是估值。发行价12.01元对应2025年摊薄后静态市销率13.39倍（未行使超额配售），招股书称低于可比平均。10月30日市值741.43亿元，对2025年营收的静态市销率约28.72倍，是发行定价的2.15倍；市净率10.21倍。

【情景假设，仅为推演，并非实际发生数据】市值维持741.43亿元，要让静态市销率回到13.39倍，全年营收需达约55.4亿元；若营收取40亿元、45亿元、50亿元，对应市销率约18.5倍、16.5倍、14.8倍。三个值不是预测，只是换算关系。

方法局限需说清：亏损企业不适用市盈率，市销率不反映折旧，市净率不反映资产盈利能力。不据此给出目标价与操作建议。

八、券商评级与目标价

公司10月13日上市，截至10月30日仅14个交易日。公开渠道未见持牌机构的首次覆盖报告、评级与目标价；发行阶段估值材料属保荐承销文件，不转述其结论，也不虚构机构与数字。

九、风险提示

1. 估值与基本面的错配。市净率10.21倍为四家最高，而公司是其中唯一亏损的一家。

2. 持续亏损与未弥补亏损。前三季度归母-14.01亿元，未分配利润-114.82亿元；公司预计2029年扭亏存在不确定性。

3. 折旧、利息与债务。固定资产132.11亿元，利息费用3.37亿元；资产负债率75.08%，带息债务169.80亿元。

4. 次新股流通盘与波动。流通股占总股本8.47%，10月30日换手率20.28%，首日收盘至10月末回撤33.61%。

5. 产能爬坡与资本开支。四期投资约252亿元、规划4万片/月，投产节奏与良率存在不确定性。

6. 外围与板块联动。10月半导体指数跌24.71%，纳指同期-5.30%，两融余额较6月峰值降约19%。

7. 硅光商业化不及预期。未披露硅光收入占比，65nm量产时点与客户导入为关键观察项。

关于数据口径的几点说明

财务数据取自2022—2025年年报及2026年半年报、三季报；行情时点为2026年10月30日收盘。

发行、募投、产能与股东信息取自招股说明书、上市保荐书与公司公告；行业数据引自TrendForce、群智咨询，口径存在差异。

可比公司营收与净利为媒体整理的半年报口径，需核实原始公告；比值类数据由公开市值与营收计算所得。

本报告不对利润性质、扭亏时点与股价方向作定性判断，不提供目标价与操作建议。

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