募投未完、三季转亏，和林微纳带着同一份故事二度递表
10月20日，和林微纳在香港联交所网站刊登并派发了H股招股说明书；10月30日，公司在科创板披露2026年三季报，前三季度营业收入6.23亿元，同比下降8.21%，扣非净利润亏损850.89万元。
十天前，这家公司向境外投资者讲的是"半导体测试探针国产替代"；十天后，境内的定期报告交出的是营收连续下滑、主业转亏的成绩单。
这家公司此前三年把营收从2.86亿元推到8.68亿元，复合年增速74%（第三方测算口径），2025年刚刚扭亏2979.18万元，7月31日至8月31日区间涨跌幅为57.78%。
一个问题因此绕不过去：过去三年的增长究竟是从产品竞争力里长出来的，还是用订单价格买来的？如果答案是后者，那么它在港股路演场上要讲的新一轮募资故事，与四年前那一轮有什么不同？
三条腿一起慢下来
三季报真正的信息藏在单季里。2026年一季度营收同比降21.69%，二季度转为正增长7.21%，第三季度单季又回落到-11.31%，单季营收2.12亿元。累计口径下，前三季度营收6.23亿元、同比下降8.21%。亏损集中在两个位置——前三季度归母净利润-708.45万元，扣非净利润-850.89万元。
把时间拉回到2026年上半年，能看清问题出在哪条腿上。2026年上半年，精密结构件收入1.65亿元、占营收40.23%，毛利率7.69%，半导体芯片测试探针收入1.25亿元、占30.52%、毛利率38.99%，精微屏蔽罩收入8663.60万元、占21.08%、毛利率28.21%。对照2025年全年，精密结构件毛利率是-1.06%，探针是44.88%。
也就是说，精密结构件那块"失血"的业务毛利率确实修好了，代价是它在掉量——半年1.65亿元的年化规模已经低于2025年全年的3.67亿元。这反过来说明，此前这块业务的规模，至少有一部分不是靠产品竞争力换来的。
麻烦在于另一条腿也在软。探针毛利率从2025年全年的44.88%降至2026年上半年的38.99%，收入同步下滑。9月11日的半年度业绩说明会上，有投资者援引48.66%这一2025年同期数，追问下滑原因是客户降价、良率还是原材料涨价，董事长兼总经理骆兴顺的回答是"探针类产品内部结构变化及汇率影响等导致"。这句回答没有被进一步拆开——是更高端的品类没爬上去，还是既有品类被压价，公司没有多做区分。
5月13日收到、5月30日回复的上交所年报问询函已经把话说得很直：交易所要求和林微纳说明，在精密结构件毛利率持续下降至负数的情况下仍扩大业务规模的原因，以及该业务是否具备可持续经营能力。三季报的数据给出了一个方向性的回应——公司停止了亏本抢单，于是规模开始缩。
当然，账不是一边倒。2026年第二季度，公司单季营收同比增长7.21%，归母净利润607.18万元、同比增长46.72%，管理层将改善归因于半导体探针的收入金额和占比环比提升。在同一个业绩说明会上，董事会秘书赵川的表述是"MEMS精微零组件及半导体测试探针业务发展良好，客户需求度较高"。
问题在于，这个改善只维持了一个季度。
每件订单亏四毛四
要理解今天的营收下滑，必须回到那份被问询函逼出来的客户明细。
2023年至2025年，和林微纳精密结构件业务的收入从9905.03万元增至3.67亿元，同期毛利率从24.02%一路跌到-1.06%。公司自己在回复中把负毛利的主因归到电子结构件，而这个品类下的两家客户构成了全部故事。
立景创新有限公司2025年贡献收入4601.65万元，对应毛利率-34.66%。厦门市众惠微电子有限公司/TDK贡献3616.54万元，对应毛利率-44.13%。换成更直观的单位数据，卖给立景创新的产品单位收入1.50元、单位成本2.02元；卖给众惠/TDK的单位收入1.56元、单位成本2.25元。
反差点在于，2023年刚切入时，这两家客户分别给公司带来20.32%和15.52%的正毛利。小批量供货尚且赚钱，深度绑定、大批量供货后却分别跌到-34.66%和-44.13%，很难只用"战略投入"四个字解释。公司给出的理由是：负毛利产品主要为嵌件注塑成型件，采用Insert Molding工艺，工序复杂、自动化程度偏低，导致良率不足、生产效率偏低。公司对立景创新和众惠/TDK的态度是"均为布局精密结构件领域的核心战略客户，也是切入战略终端供应链的重要契机与关键跳板"，并称经前期效益评估，项目预计可实现正毛利。
这笔生意还附带一个现金成本。据时代财经·时代商业研究院测算，2025年末立景创新的应收账款余额相当于当期对应销售收入的49.71%，众惠为63.90%。该测算的分母口径未在报道中展开，本文按原口径引述。换句话说，这部分收入不只是没有毛利，还需要公司先垫付资金。公司披露历史回款率高于99%，回款本身不是问题，问题在于用赊销换来的规模，其资金成本从不体现在毛利率里。
库存端的代价同步出现。截至2025年末，公司存货账面余额1.26亿元，其中精密结构件库存3237万个、同比增长73.76%，该类产品存货余额3978.90万元、累计计提跌价准备935.01万元，计提比例约23.50%，高于公司整体存货16.76%的水平。
到2026年上半年，精密结构件毛利率转正至7.69%——这份纠偏是实打实的，也是三季报里最明确的一项改善。但它同时印证了一件事：一旦不再赔本卖规模，这条产品线的收入就会开始往回缩。
现金流里的口径差
表面上看，第三季度单季几乎打平，归母净利润仅亏损32.93万元。但如果剥离非经常性损益，单季扣非净利润为-91.14万元。两者之间58.22万元的差额，构成了这家公司三季度"接近盈亏平衡"的全部。
三季报的非经常性损益明细把这58.22万元拆得很清楚：政府补助30万元，公允价值变动及处置金融资产产生的损益71.80万元，非流动性资产处置损益-26.97万元，其他营业外收支-5.36万元，所得税影响-11.25万元。放到前三季度口径，非经常性损益合计142.44万元，其中"公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益"一项为194.05万元。
这引出一个略显尴尬的对照。一方面，公司在三季报里把亏损归因于"营业收入较上年同期下降"叠加"公司加大研发投入，研发费用较上年同期增加"——前三季度研发投入6993.54万元，同比增长45.17%，占营收比重升至11.22%，第三季度单季研发投入占比更高达12.02%。
可在同一份报表里，把归母净利润从扣非口径的-850.89万元拉回至-708.45万元的，正是那142.44万元非经常性损益，其中又以“公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益”一项为主，金额194.05万元。季报没有展开这一项的构成。
现金流口径同样存在这种错位。第三季度单季经营活动现金流量净额4629.54万元，同比增长3158.86%，公司解释的原因是"本期回款中现金结算比例提高、票据结算比例相应下降"。这是一个结算结构的变化，不是生意改善的证据。同一份报表里的年初至报告期末口径则显示，经营活动现金流量净额3425.37万元，同比减少41.06%，公司归因于职工薪酬等付现支出增加。
一张"几乎不亏"的利润表，配一张"实打实在往外掏钱"的资产负债表——这就是三季报的完整面貌。
六点九亿去了哪里
这轮烧钱之所以需要被追问，是因为和林微纳手上还压着一笔没花完的钱。
2021年11月，距离科创板上市仅8个月，公司抛出不超过7亿元的定增预案。2022年9月资金到账，发行价70.89元/股，发行9,874,453股，募集资金总额7.00亿元，扣除发行费用后净额6.90亿元。资金按三份分配，MEMS工艺晶圆测试探针研发量产项目承诺投入4.3594亿元、占募集资金净额约63%，基板级测试探针研发量产项目1.2464亿元，补充流动资金1.2894亿元。
进度如下。截至2024年6月30日，MEMS项目投入进度10.38%，截至2025年末约15%，截至2026年4月30日累计投入7738.58万元、进度17.75%，截至2026年6月30日累计投入8885.41万元、进度20.38%。预定可使用状态日期则从原定的2024年9月，两次延期至2027年9月。基板级项目同步两次延期，改到2025年12月。同期，补充流动资金部分早在2023年就完成，进度101.28%。
项目慢的同时，另一头的钱一直没有离开账户。2026年8月25日披露的半年度募集资金专项报告显示，截至2026年6月30日，这笔净额6.90亿元的募资累计投入项目2.94亿元，占净额的42.58%，期末募集资金专户余额仍有4.36亿元。同一份报告写明，截至该日公司不存在使用暂时闲置募集资金进行现金管理的情形，2026年1—6月现金管理取得收益127.72万元。
更早之前，公司曾多次为闲置募资办理现金管理：2022年10月公告拟对不超过6.5亿元进行现金管理，2025年4月董事会通过不超过5亿元的额度（有效期至2026年4月28日），2026年3月30日董事会又通过不超过4.5亿元的额度（有效期至2027年3月29日）。截至2025年6月末，用于现金管理的定增募资余额曾达3.8亿元，当期投向三笔结构性存款，期限均为一个多月。
于是出现了这样一个组合：一个承诺投入4.3594亿元、面向高端探针技术的项目，四年过去投入进度刚过两成，同一笔募资截至2026年6月末仍有4.36亿元停留在募集资金专户里，公司同时在2026年2月26日启动了总投资7.605亿元的微型精密制造产业总部项目，占地50亩、规划建筑面积9.2万平方米，计划引入手机光学镜头组件与半导体封装测试两条产线，建成后新增年产手机光学镜头组件2.4亿件、半导体封装测试探针3600万件、探针治具2.4万件，预计2027年第四季度完工，当年计划完成投资1.5亿元。
而按照港股招股书披露的口径，2025年公司三条产品线的产能利用率分别为MEMS微纳米制造元件67.3%、半导体测试探针56.5%、微型传动系统42.6%，同年对应产能分别为27.26亿件、0.48亿件、0.17亿件。
若按此测算，新总部项目规划的探针年新增产能约相当于现有探针产能的七成半。需要说明的是，"半导体封装测试探针"与年报口径的"半导体芯片测试探针"在产品分类上未必完全可比，此处并列呈现。
这正是眼下最需要解释的一件事：一个至今进度不足21%的技术类募投项目尚未兑现承诺，公司已经启动新一轮更大规模的产能投资，同时向香港市场递交新的融资申请。根据2025年9月通过的募资使用计划议案，本次H股募集资金拟用于研发新技术及新产品、拓展产品应用领域、拓展海外市场、加速全球化布局、海内外战略性投资和收购，以及营运资金和一般公司用途。
另有财华社【IPO前哨】栏目援引招股书内容称，募资用途并不涉及扩产，主要投向下一代产品研发、人才扩充、选择性收购及营销网络升级。两种表述的侧重不同，且后者为媒体转述、本文未回溯招股书原件，故并列呈现。
公司并非全无交代。对于募投项目的拖延，回复口径是下游客户新产品研发节奏放缓、原材料与设备加速国产替代导致验证周期拉长，并给出了三代产品的推进节奏：2D垂直MEMS探针已完成客户端量产验证，2.5D悬臂MEMS探针、3D复合MEMS探针分别计划在2026年9月、2027年9月完成客户认证。这是一份可核验的时间表，只是其中2026年9月这一节点已经过去。
两万元的记账问题
如果把这家公司的治理成色浓缩成一个画面，2024年那纸警示函恐怕比任何评论都准确。
2024年3月1日，江苏证监局对和林微纳及"时任财务总监刘以可"采取出具警示函的行政监管措施，并记入证券期货市场诚信档案。事由是：公司于2022年10月18日使用补充流动资金项目募集资金专户，向江苏省上市公司协会支付2万元协会会费，直至2023年10月9日才纠正该行为，导致《2022年度募集资金存放与实际使用情况的专项报告》《2023年半年度募集资金存放与实际使用情况的专项报告》中对募投项目投入金额的披露不准确。
公司方面的解释是，该笔支出属日常合理支出，财务人员在支付时因账户切换问题误从募集资金专户支付，系误操作。
金额只有2万元，性质却不轻——它指向的恰恰是募集资金使用的规范性，而这是这家公司在资本市场上最需要被信任的那一块。2025年11月7日，中国证监会要求和林微纳补充说明公司及相关责任人被采取行政监管措施的具体情况及整改措施，这是境外上市备案环节给出的反馈。
真正的看点还在审计层面。2025年，公司境外收入3.18亿元、占比36.62%，毛利率43.66%，同期境内毛利率仅5.10%。按这组数据测算，占营收比重不到四成的境外业务，贡献了公司逾八成的毛利。而据第三方报道援引的年报数据，年审机构天衡会计师事务所对境外销售的发函比例仅为49.61%，最终回函率仅为50.88%，两者相乘，相当于约四分之一的境外收入取得了直接回函确认。公司表示已对未回函客户全部执行替代测试程序。
境外主体本身也不赚钱。2025年，和林日本亏损264.44万元，和林瑞士亏损503.22万元，和林美国净利润同比下滑95.57%。
需要说明的是，公开材料中确实存在口径差异。A股年报及问询函回复口径下，精密结构件2025年毛利率为-1.06%。部分引述港股招股书的报道则给出-15.2%，该数字接近年报口径下"电子结构件"的-14.49%，推测源于两地文件在产品分类上的命名差异。本文不作取舍，并列标注。
尾声
回到十天这个时间差本身。
香港路演时，这家公司手里最好的三张牌是："英伟达大陆唯一终端测试探针供应商"的说法、2025年扭亏为盈的业绩答卷，以及长鑫、长江存储扩产带动的上游零部件需求逻辑。
三季报给这三张牌各加了一个注脚。营收前三季度累计同比下滑8.21%，扣非口径从年初亏到季末。唯一赚钱的探针业务毛利率，已从2025年全年的44.88%降至2026年上半年的38.99%。作为亮点的存储扩产叙事，尚未在收入端得到确认。
还剩两个问题需要被追着问。其一，6.90亿元募资中尚未投入项目的部分，什么时候会以产线和产品的形态出现——公司未在公开披露中给出这一时间表，本文只能确认它在变大：截至2026年6月末，这笔募资累计投入项目2.94亿元，尚未投入的部分为3.96亿元。其二，新总部项目规划的3600万件探针新增产能，在现有56.5%产能利用率的前提下由谁来消化——公司同样未披露与之对应的订单或客户承诺。
招股书刊发是在10月20日，三季报是在10月30日。认购这两个文件的投资者，看到的是同一家公司相隔十天的两张脸。
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