昆仑芯比百度还值钱，凭什么

同一个集团，两个价格

昆仑芯目标估值 500 亿美元

百度市值 355 亿美元

子公司比母公司贵了四成

1 月它已经保密递表，5 月启动科创板辅导，港股和 A 股两条腿走。百度还攥着 57.67% 的股份。

机会是真的

四年前，中国的 AI 加速卡市场，英伟达占 95%，昇腾占 3%。今年华为全联接大会之后，徐直军说，按华为能统计到的数据，昇腾已经超过英伟达，大约是 50% 对 8%。

四年前

英伟达 95% · 昇腾 3%

今年

昇腾 约 50% · 英伟达 约 8%

反转里，出口管制推了一把，产品力也顶上来一部分。但更根本的是需求，卡买不到，国产替代从可选项变成了必选项。

出货量能看出梯队。

昇腾 · 81.2 万张 · 第一

平头哥 · 26.5 万张 · 第二

昆仑芯 · 11.6 万张 · 并列第三

寒武纪 · 11.6 万张 · 并列第三

数据来自 IDC 2025 年中国 AI 加速卡市场

但机会不等于业绩

昆仑芯的估值靠的是预期，不是现在的利润。

它涨得比产品快。2021 年独立时首轮估值 130 亿元，2025 年 7 月 D 轮 210 亿元，今年递表目标喊到 500 亿美元，折合三千多亿元。四年二十多倍。

主力产品 P800 2024 年上市，对标 A800，三星 7 纳米，主要跑推理。今年的 M100 还是推理，训练用的 M300 要等 2027 年。

产品力的差距，昆仑芯 CEO 欧阳剑自己也承认，通用性、可编程性、软件生态都还不如英伟达。今年 5 月国家信息安全测评中心公布首批安全可靠测评结果，9 款芯片入选，昇腾、真武、壁仞都在，昆仑芯没上榜。有员工说，它过去主要靠三星代工，现在正和中芯谈转产。

它也不是没进展。外部业务比重已经超过对百度内部供货，在手订单超 32 万张，中移动 2025 年推理集采拿了十亿元级份额，客户还有招商银行、南方电网、吉利。

还有一个细节。路演里有投资人被要求，认购 1000 万元股份，同时采购 7000 万元芯片。股权和订单捆在一起卖，说明产品还没到被抢的程度。

产能是另一道坎。昇腾那边，徐直军说「现在能产多少就供多少」，连国内需求都喂不饱。DeepSeek 计划部署的 16 万颗 950DT，几乎等于华为单年初期产能的一个量级。良率、HBM、先进封装，哪一环卡住都交不出货。

为什么要独立上市

这个窗口不只属于两家。2025 年 12 月，摩尔线程和沐曦上科创板，首日涨了 425% 和 693%；燧原今年 9 月挂牌，开盘涨超 188%。资本在抢国产算力的票。

但芯片是个吞金的行当。流片、HBM、先进封装、备货，每一项都压着现金，一代产品做错就要重来。留在集团里，预算要和电商、云、外卖抢，抢不过就慢。

分拆解决三件事。独立融资，直接对接股权和债权市场。独立定价，芯片资产不再被母公司的估值框架压着，摩根大通给平头哥 250 到 620 亿美元、给昆仑芯 400 到 490 亿美元，都远高于集团财报里的价值。独立股权池，芯片工程师靠集团统一期权留不住。

平头哥底子更厚。真武系列累计出货 56 万片，客户超 650 家，年化营收百亿级。9 月的真武 V900 算力是上一代三倍，单集群能扩到 50 万卡，2027 年一季度量产。算力之外，倚天 CPU、镇岳存储主控、磐脉网卡也在做，玄铁 RISC-V 内核累计出货超 60 亿颗。

但招股书会把「外部客户」这四个字拆开看。平头哥六成芯片通过阿里云服务外部客户，这些客户里有多少是主动选型，有多少只是租了阿里云的算力，投行会一笔一笔问。

昇腾为什么不拆

华为没有上市，也没有把昇腾拆出去的意思。

原因不复杂。昇腾缺的是产能，不是钱。徐直军说得很直白，能产多少就供多少，产业链要加快扩产。融资不是主要矛盾，把货交出来才是。

另一个原因是位置。昇腾是华为计算战略的核心，拆出去等于把最值钱的资产分给外部股东，还要让外人看它的良率和成本。华为不会这么干。

所以判断很清楚。平头哥和昆仑芯上市的概率大，它们需要外部资本，也需要一个独立的价格标签。昇腾短期内不会拆，它会继续用超节点和集群，把产能和生态的仗打完。

这一轮窗口是真的，禁售、需求、资本市场同时打开，三家都站在门口。但门槛也清楚，产品力、产能、生态，缺一样都走不远。

上市能解决钱的问题。剩下的，得靠一片一片晶圆磨出来。

下期预告

下期聊产能。芯片设计出来只是第一步，造得出来、造得便宜、造得稳定，才是真本事，先进制程和 HBM 这两道关，国内怎么过。下期见。