刘杉
刘杉，经济学博士，中华工商时报副总编辑，兼任南开大学国经所教授，北京工商大学经济学院教授，中国人民大学信托与基金研究所研究员，北京师范大学管理学院MBA导师，曾供职于中国人民银行深圳分行，著有《中国再平衡》，《聚焦生活中的经济学》。
导语：坊间流传中金公司对MLF的解释，就是期限3个月的SLF。如果说所谓的MLF释放了一定信号，那就是价格型工具变得更为重要，降息政策已经放到了工具箱里。
有媒体报道称，中金公司研究报告认为，央行近日向股份制银行提供的融资非SLF（常备借贷便利），而是MLF（中期借贷便利）。消息流传当日，沪深股市出现2个百分点涨幅。此后又有媒体报道，中金公司表示并无此研究报告发布。现在看，此消息是否乌龙并不重要，沪深股市上涨，虽有调整到位的技术反弹需要，也不排除机构对货币政策动向有所预判而做出了加仓决策。
坊间流传中金公司对MLF的解释，就是期限3个月的SLF，到期后可以重新约定利率并展期，条件是贷款要面向三农和小微企业，贷款利率要下降。因其可以展期，实际期限被认为达到中期标准，故认为央行提供了期限更长的融资工具。
如果确有此类安排，应该说该工具透露了央行的政策意图，即在定向释放流动性同时，达到定向降息目的。这样的操作，表面显示出央行调控手段更加灵活，但实际反映了央行对现有短期融资工具的效率感到失望，企图发送更强烈信号，达到定向降息并增加信贷目的。不过，由于货币政策传导机制已经失灵，这种定向工具实际很难达到央行目的。
无论是SLF，还是所谓的MLF，本质上都是央行利用短期工具调节市场流动性，商业银行不仅有借有还，而且要支付融资成本，使得该工具只能成为商业银行补充短期资金不足的手段。从逻辑上看，这种短期工具因为增加了商业银行融资成本，所以也会提高银行的信贷价格，因而其无法成为刺激经济增长的总量工具。
中短期的融资工具显然无法替代全面降准，因为降低存准率可以直接增加银行可贷资金，而且对资金价格具有向下引导的作用，但碍于“微刺激”的政策宣示，央行坚持不启动全面降准。
不过“微刺激”效果并不可靠，因为货币政策工具都是总量工具，这就像往河里扔一块石头，产生的涟漪是一层层向周围传递，你不可能控制涟漪只朝一个方向发展。货币供给的“微刺激”就是这种想法，央行企图通过“定向降准”替商业银行做主，但由于商业银行有自己的风险偏好，“定向”的资金很难按央行设计的渠道流动，最终表现为货币政策传导机制失灵。
目前“微刺激”也产生了温水煮青蛙效应，在经济下行过程中，央行货币政策信号不够清晰，反周期信号没有明确释放，让市场信心进一步丧失。可以判断，经济增速会继续下降，拉动增长的三驾马车都不给力，通缩压力加大。此前公布的9月主要经济指标中，出口较为显眼，但这个数据是否真实，也值得怀疑。10月27日香港公布的数据显示，9月香港从内地进口同比增长5.5%，达到241亿美元，而内地官方公布的同口径数据为对港出口激增34%，至376亿美元，其中缺口高达135亿美元，这暗示假出口卷土重来。导致这一现象的原因是，人民币升值引发了热钱套利。
与经济下行相对应的是，企业融资成本无法下降，进一步抑制了企业投资，这加剧了周期下行。除了可贷性，资金价格高，是目前实体经济面临的主要问题，靠所谓定向调控这种结构性工具，不仅解决不了可贷资金不足问题，更解决不了资金价格问题。
因此即便央行现在使用全面降准这种数量型工具，实际也无法达到降低信贷成本目的。未来的政策工具组合是，全面降准加降息，即数量型工具与价格型工具同时使用。降准是快速增加可贷资金，降息则是快速降低信贷成本。当然，考虑到宏观当局的面子，这种效力更大的货币政策组合，或许在明年初出台。
如果说所谓的MLF释放了一定信号，那就是价格型工具变得更为重要，降息政策已经放到了工具箱里。
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