刘杉
刘杉，经济学博士、中华工商时报副总编辑、兼任南开大学国经所教授，北京工商大学经济学院教授、中国人民大学信托与基金研究所研究员、北京师范大学管理学院MBA导师，曾供职于中国人民银行深圳分行，著有《中国再平衡》，《聚焦生活中的经济学》。
导语：此番股市暴跌，为央行降准创造了时机，既可以达到释放流动性作用，也可起到维护市场稳定效果。政府乐于看到股市调整，不但挤出了部分泡沫，也为政策调整创造了时间窗口：一是降准可以尽快实施；二是借机启动债券市场。
股市暴跌，疯牛倒地，此时政府在想啥？
段子手们说，慢牛，慢牛，证监会负责慢，央行负责牛。现如今，证监会完成了慢，但央行还没有结束牛。
尽管市场牛市预期不变，但股市如此暴跌，恐怕也让管理层大吃一惊。虽说给股市减了速，但市场会不会就此刹住了车，谁也说不准，如果坏了中央大事，可是不得了。“国家牛市”看似戏言，实则反映了宏观当局的真实想法。一个持续的牛市，对中国经济至关重要。从长远看，股市繁荣可以改变融资结构，支持新兴产业发展，进而促进经济结构调整。从短期看，可以带来财富效应，刺激消费，并支撑创业热情。同时，上市公司资产增值，可以降低负债率，达到去杠杆作用。
如此看，管理者并不希望牛市到此为止。更为重要的是，此轮牛市是多种效应叠加形成的，但最根本的还是货币政策宽松的结果。利率走低，合理PE值就走高，在无风险利率继续下行背景下，流动性牛市还会持续。因而政府乐于看到股市调整，不但挤出了部分泡沫，避免崩盘后果惨烈，也为政策调整创造了时间窗口。
一是降准可以尽快实施。
上周央行到期的中期借贷便利MLF部分没有续作。此次到期的MLF总规模6700亿元，有分析认为，由于当前3.5%的利率不够有吸引力，商业银行要求不续做MLF。这反映出商业银行对利率继续下行抱有期待，而反过来也会增加央行释放流动性的压力。
鉴于稳增长需要，央行在商业银行不考虑续作MLF情况下，应该尽快通过降准来释放流动性。上两次降准时间分别为2月和4月，如果以此频率，6月降准可能性较大。5月经济数据并未明显好转，CPI同比增长1.2%，低于前值。PPI下跌4.6%，与前值一致，环比降幅收窄，但主要原因是美元指数下跌抑制了输入型通缩。随着美元加息时间临近，输入型通缩又会影响中国PPI走势。
央行年中降准应是理性选择，但央行也不得不考虑降准对股市影响。避免刺激水牛狂奔，应是宏观当局共识，央行自然会协调其政策。此番股市暴跌，为央行降准创造了时机，至少可以一石二鸟，既可以达到释放流动性作用，也可起到维护市场稳定效果，让市场感觉央妈仍然暖心。市场再经过一周调整后，或筑底企稳，这会是降准合适时间。
其二，借机启动债券市场。
发展资本市场是重要经济政策，但比起股票市场疯狂，债券市场相对偏冷，实际影响到传统产业融资。央行最新数据统计，5月企业债券净融资1528亿元，同比减少1269亿元。而同期非金融企业境内股票融资584亿元，同比多增422亿元，融资额为去年同期3.6倍。
由于贷款实际利率偏高，企业弃贷现象较多，再加上银行资金不断流入股市，整体上银行贷款增长缓慢。5月对实体经济发放的人民币贷款增加8510亿元，同比少增281亿元。而债券发行价格受制于商业银行对一级市场的控制力，致使债券融资成本居高不下，进而抑制了企业发债积极性。如6月19日上市流通的山东玉皇化工有限公司2015年度第三期短期融资券，评级A-1，期限366天，年利率6%。中国黄金集团公司2015年度第二期中期票据，评级AAA，年利率5.29。从银行贷款利率看，一至五年期贷款利率5.50%，五年期以上为5.65%。二者相比，债券融资成本过高，必然抑制传统行业发债融资积极性。
尽快提高债券融资的市场比重，已经成为央行政策考虑重点。近期中央媒体力挺债市，以及政府出台鼓励债券融资政策，都是出于发展债券市场目的。除了支持传统产业融资外，为地方发行城投债提供便利，也是央行考虑重点，其目的是方便地方政府“精准投资”，进而稳定增长。不过要想降低企业债和城投债发行价格，央行就要做到让远端利率继续下降，降准和降息，都是不可避免的政策手段。
此外，央行也会采取“扭曲操作”方式，提高短期融资成本，降低长期收益率。减少短期流动性供给，也客观造成股票市场去杠杆效果。股市暴跌，达到了央行预期效果。此次打击场外配资，加上提高短期利率，客观上会促使资金进入债市，降低长期收益率。日前央行允许私募投资基金进入银行间债券市场，很显然就是为了活跃债券市场。
近期舆论营造政府不想为“国家牛市”背书的氛围，这表明政府强烈希望让疯牛变为慢牛。可以相信，此次大盘暴跌之后，宏观当局会陆续出台利好政策，在刺激债券市场同时，稳定股票市场走势。让市场走出慢牛，才是一个多赢的结果。
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