畅销书《The Go-Go Years》(《沸腾的岁月》)讲述了美国20世纪60年代从牛市到崩盘的华尔街故事，这10年也被称为Go-Go年代，资金不断涌入，指数不断推高，蓝筹成为机构投资者的最后一根稻草，谁也不知道美好时光尽头在哪。如今这个桥段却被某些业内人士借来形容中国股市的市况，也有人坚持中国的黄金10年只是刚刚开始。A股Go-Go年代，还能走多远呢？

10月在即，《business week》与中信标普携手，中信标普总经理罗林博士在上海主持圆桌对话，与安信证券首席经济学家高善文，法国巴黎证券(亚洲)公司首席经济师陈兴动，星展唯高达香港行政总裁杨守雄，交银施罗德基金管理公司投资总监李旭利4位嘉宾商谈A股走势，重新定位价值坐标。

A股上市公司高利润率或将持续

主持人：目前A股进入一个敏感时期，从长期趋势来看，上市公司的长期年平均收益率与盈利的年平均增长率相当。但是短期来说，风险溢价也就是市盈率变化又非常大，其背后有很多因素可以分析，那么各位嘉宾认为A股的高利润会持续下去吗？

高善文：从目前的情况来看，1到8月份上市公司的盈利水平是37%，剔除投资收益以及其他因素，利润还是很高。同时，1到8月份工业企业销售净利润也在保持上升，这说明一个趋势，从2002以来，企业盈利水平一直高速增长，目前也处于历史的高位。从宏观经济来看，劳动者收入在国民收入中所占比重不断下降，而企业收入在国民收入中的比重却不断上升的趋势短期不会改变。所以，在未来两三年之内，企业的利润率还是会维持在30%左右，不超过35%的水平。但是随着劳动者收入在国民收入中比例的提高，这样的高增长在未来一定会结束(至少从数学上看这是必然趋势)而这也许将造成A股基本面发生逆转——长期来说甚至中等规模的危机也难以避免——不过我觉得一两年还看不到这个可能。

陈兴动：我同意高善文的前半部分讲话，对于后半部分我则有一些看法。这几年，A股发展迅猛，大家都在追问企业利润从何而来？过去我不是很重视国有企业的利润，但事实上他们的利润这几年提升很快。随着国有企业通过垄断对行业资源进行重新分配，中小企业的利润有所缩水，但是整个企业利润在总量上确实增长迅速，但我认为这样的情况不可持续。

3年以前，大家都在谈论中国经济的产能过剩问题，但是现在大家都不大谈了，改变的原因在于出口的持续增长。目前出口增长率一路走高，未来也很难降低。因为，从国际因素来看，目前的外部需求实在太大。中国制造现在几乎是绝对优势，而不是相对优势。以纺织服装来说，在今年成本大幅度上升10%到15%的同时，据商务部数据，这个行业的利润率仍保持了和去年一致，大概在3%的水平，原因在于利润拉升下的产业升级以及劳动力生产率提高。另外，考虑到失业等因素，政府不会出台太过强硬的措施来限制出口。

但是宏观经济目前存在几点隐忧，首先是全球经济下跌的外部因素，目前谈的比较多的是美国次级债风波。次级债的资产大概是两万亿美元，卷入风险的资产大概在6000亿美元——坦白说并不算多，整个国际市场完全可以吸收，但是由此造成的心理影响难以估算。美国的情况大家已经看到。而在欧洲，随着各国央行的不断注资，商业银行开始“惜贷”，目前在英国以及德国已经很严重，法国也开始出现这种情况。如果欧洲经济的三驾马车都这样的话，说明次级债风波对欧洲经济的影响已经开始显现。以往欧洲经济年增长率在2%左右，我认为明年估计在1.5%到1.8%之间。美国与欧洲的经济走缓会使得中国出口受到影响；其次是内部因素，目前很多地方经济增长数据高得惊人，而我相信随着“十七大”的召开，在与地方博弈的过程中，中央的掌控能力会进一步加强，经济的过热会得到抑制。最后，从政策层面来说，随着政策层对经济过热形成统一看法，宏观调控的力度会加大。总之，我认为随着宏观经济的情况发生改变，国企过去那样行业的集中不可能再有，30%的利润率很难再持续，大概会是20%左右。

杨守雄：与2005年8月之前相比，金融、地产、零售等新的高盈利企业改变了股市过去以制造业企业为主打的状况，也构成了A股上市公司高利润率的基础。比如零售业上市后保持了3年年均50%的增长，而金融保险之类的企业保持在40%也是没有问题的。BLOOMBERG统计企业利润今年上半年增长率大概在70%，这个数据是加入IPO成分，与我们习惯的统计方式不一样，但是即使剔除这些因素，盈利也很惊人。

此外，在某些行业，例如玻璃、水泥、航空、船舶制造、电信等行业，政府已经控制了产能的扩展，下半年也将开始派息。税改制度也使得税率从33%降低到25%，营业税也可能降低到5%。综合上述因素，我认为以大型上市公司为例，下半年保持30%到40%的盈利增长是可以预期的，甚至2008年也可以维持这个水平。

李旭利：目前从我们统计的A股上市公司的 2007年中期盈利来看，剔除投资收益等因素后，很多行业利润增长在50%以上，比如金融和地产行业。自从中国2002年加入世界贸易组织以来，外部需求持续增长，加上中国政府推动国内产业整合(最典型的就是水泥行业)导致企业盈利能力明显提升。我们一直谈重估，比如资产重估、要素重估，但是一直没有看到中国的劳动力要素重估。目前低端劳动力的工资上涨速度很快，但是高端受过高等教育的上涨却相对有限，周边经济体如东南亚和印度近期内难以改变中国制造业的绝对优势地位。所以中国经济未来两年会继续保持强劲增长。不过我认为未来两年会出现企业盈利增长的拐点。未来两三年劳动力工资肯定会有明显上涨，如果劳动力工资上涨幅度比较快的话，明后年企业利润增长能维持30%的速度就已经很不错了，首先是今年基数比较大，其次是成本尤其是工资的上升会影响利润的表现。

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