德业股份IPO：产品缺乏核心竞争力，两次招股书原材料数据存差异

2020年4月15日，宁波德业科技股份有限公司（以下简称“德业股份”）更新了首次公开发行股票招股说明书，蓄势待发冲击创业板。

德业股份主要从事蒸发器、冷凝器的变频控制芯片等部件以及除湿机和空气源热泵热风机等环境电器产品的研发、生产和销售，拥有热交换器系列、电路控制系列和环境电器系列三大核心系列产品，2019年营业收入额达到25.7亿元。在多年的发展中，公司达成了与美的、奥克斯、京东、富士通等国内外知名品牌客户的稳定合作关系。

2016年以来，德业股份毛利率和产品单价整体呈下滑态势，公司对下游企业占款能力很弱，其产品缺乏核心竞争力。此外，从经济行为上看，德业股份作为美的集团的“委托加工”企业，为美的供应了10%左右的空调热交换器，然而美的本身具备热交换器核心技术，其83%以上的空调热交换器均为自给自足，德业股份更像是美的集团的附庸。另外，德业股份在前后两年披露的招股书中，2017和2018年的铜管、铝箔等原材料价格出现“打架”情况，也存在夸大自身市场份额的嫌疑，其信息披露的准确性、可靠性令人堪忧。

产品核心竞争力下滑，主要为美的做“代工”

根据招股书显示，2016-2019年，德业股份的营业收入为9.30亿元、15.06亿元、16.91亿元、25.75亿元，同期分别实现净利润11114.80万元、10593.24万元、10265.85万元和24971.36万元。2016-2018年公司营收增加了7.6亿元，但是利润却不增反减，原因在于其产品毛利率呈下降趋势。

资料来源：德业股份招股书

可以看出，2016-2018年，德业股份毛利率分别为24.68%、21.57%、19.28%，短短两年毛利率下降了5.4%，这也是公司2016-2018年营业收入大幅增长，净利润却不增反降的主要原因。2019年得益于原材料价格的下降，公司毛利率有所上升，但是从2016年以来，毛利率整体呈现下降趋势，如果未来原材料价格出现反弹，公司恐怕将继续面临增收不增利的尴尬境地。除了毛利率呈下滑态势，德业股份的产品单价也在逐年下滑。

德业股份主要产品销售单价

资料来源：德业股份招股书

报告期内，公司主要产品热交换器、除湿机、变频控制芯片单价均出现明显下降，一般来说，毛利率下降意味着产品竞争力下滑，而单价持续下降说明公司在产品的定价权上话语权不强，这说明德业股份的产品缺乏核心竞争力。热交换器是空调的关键零部件之一，行业龙头格力、美的牢牢掌控着空调的核心技术，试想如果德业股份真的掌控了热交换器的核心技术，其产品具有不可替代性，又怎么会出现毛利率和产品单价的双重下降？

另外，德业股份的预收账款和应收账款的现状也佐证了这一观点，2016-2019年，德业股份预收账款分别为562.59万元、573.05万元、979.76万元和1810.35万元，占同期营业收入的0.60%、0.38%、0.58%和0.70%，均不超过1%，而应收账款分别是4750.28万元、9514.03万元，20118.16万元和25022.45万元，短短3年翻了5.3倍。预收账款和应收账款反映的是公司的占款能力，产品竞争优势明显的厂商一般占款能力都较强，这样可以提高公司的资金运转效率。德业股份预收账款极低，而应收账款增速惊人，均反映出公司在对下游企业的议价上处于非常弱势的的地位。

美的（SZ:000333）是德业股份的第一大客户，报告期内公司对美的的销售占比分别为76.91%、69.48%、69.84%；除此以外，美的也是德业股份的第一大原材料供应商，报告期内为公司供应了69.66%，60.66%，68.74%的原材料，其中内螺纹铜管、铝箔等主要原材料供应占比更是高达95%左右。德业股份在招股书中声称自己与美的不是“委托加工”关系，但是从经济行为上来看，美的将原材料供应给德业股份，德业股份将其加工成产品后再重新卖给美的集团，这实质上与“委托加工”没什么不同。因此，德业股份在对其与美的集团的关系的表述上令市场生疑。

另外，根据招股书显示，报告期内，德业股份热交换器产品占美的家用空调事业部对外采购量的58%、63%、63%，占比超过半数，看似美的对其依赖性很强，然而，事实上美的83%以上的家用空调热交换器都来自于内部生产提供，仅17%对外采购，也就是说，德业股份为美的供应的热交换器只占到美的总需求的10%、10%和11%。这意味着美的集团自身本身具备空调热交换器的核心技术，德业股份实质上仅仅是美的的辅助供应商，占比较小且地位并不牢靠。如果未来美的集团在热交换器的产品线上增加产能，实现热交换器的完全“自给自足”，届时严重依赖美的集团的德业股份的业绩将面临“悬崖式”下滑！

两次招股书数据“打架”，数据披露真实性存疑

德业股份于2019年6月20日首次披露IPO招股书，并于2020年4月15日对招股书进行更新，然而前后两份招股书却在数据披露上存在“打架”的问题。两次招股书中主要原材料铜管的平均单价数据存在差异，2019年招股书中2017年、2018年铜管的平均价格为48.08元/kg、50.99元/kg，而2020年招股书中却披露为48.48元/kg、51.25元/kg，此外，2017年铝箔的单价也存在差异。同样的时间，同样的原材料，为何两次价格的披露就发生了“变身”，公司披露数据的真实性存疑。公司直接材料占主营业务成本的88%以上，铜管、铝箔作为最主要的原材料，其价格波动对于公司成本影响显著。而如此重要的数据存在变动，公司在招股书中也并未给予相关说明，似乎试图有意掩盖这一操作，该“操作”的真实目的令市场质疑。

2019年招股书 主要原材料和能源的价格变动情况

资料来源：德业股份2019年招股书

2020年招股书 主要原材料和能源的价格变动情况

资料来源：德业股份2020年招股书

另外，公司的市场份额数据也存在疑点。招股书显示，报告期内德业股份占美的热交换器总需求10%、10%和11%。

根据萝卜投研相关数据，2017-2019年美的空调销量市占率为24.17%、24.48%、28.2%。以此粗略计算，可推理出2017-2019年德业股份在空调热交换器领域的市占率约为2.41%、2.45%、3.1%。而招股书中披露德业股份在热交换器领域的市场份额为4.29%、4.83%、7.67%，两者相差了大约一倍，德业股份可能存在故意夸大市场占有率和行业地位的嫌疑。同时，招股书中对于该市场份额的数据来源也没有作出说明，其真实性、可靠性令人质疑。综合来看，公司信息披露的规范性、标准性令人堪忧。

内容来源：企观资本