中集集团为子公司引入战投 估值、财务数据多处存疑

《投资者网》葛凡梅

前有碧桂园16亿增持中集产城5%股份，后有曲江文投增资23亿持有中集产城20%股份。前者交易中集产城估值321亿元，后者交易估值117亿元，前后不足一月时间，估值为何不增反降

近期，中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司（以下简称“中集集团”；000039.SZ）公告不断，引发市场广泛关注。

8月19日，中集集团发布停牌公告称，公司股东中远海运发展股份有限公司（简称“中远海发”；02866.HK）、 Broad Ride Limited及Promotor Holdings Limited正筹划转让所持有的部分该公司股权。截至公告日，中集集团无控股股东，第一大股东为招商局国际(中集)投资有限公司，该事项可能涉及到公司第一大股东变更的情况。

公告表示，公司股票于2020年8月19日开市起停牌，预计停牌时间不超过5个交易日。

在中集集团股东筹划股权转让事宜的同时，中集集团也在为旗下子公司深圳市中集产城发展集团有限公司（以下简称“中集产城”）增资扩股引入战略投资者。

8月19日，中集集团公告表示，中集产城引入西安曲江文化产业投资（集团）有限公司（国有独资企业；以下简称“曲江文投”），曲江文投以23.51亿元持有中集产城20%股权；而在此前的8月7日，中集集团也曾公布：碧桂园地产集团有限公司（以下简称“碧桂园”）以16亿元增持中集产城5%的股权。

中集集团的股权转让事项具体交易方案尚在筹划中，相关交易尚需取得有关部门批准，存在不确定性。然而，中集集团旗下控股公司中集产城已经完成的增资扩股事项，疑云重重：中集产城估值3年翻9倍，而两家战投增资的价格前后不一、差异较大；另外，中集产城2020年上半年业绩大幅下降，与2019年相差悬殊。

针对上述情况，《投资者网》试图联系中集集团，根据年报中披露的投资者联系邮箱致函，遭遇邮件退回；此后通过总机多次致电转接董秘，却始终无人接听。

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子公司估值超过上市母公司

根据公开信息显示，中集产城成立于2003年，总部位于深圳蛇口，以粤港澳大湾区和长三角一体化区域为基地，主营产城综合体开发、产业园开发运营等业务，是中集集团八大业务板块之一。

中集集团通过全资子公司中集申发建设实业有限公司（以下简称“中集申发”）持有中集产城股份，中集申发与深圳市东方天宇投资发展有限公司（以下简称“东方天宇”）、长安国际信托股份有限公司（以下简称“长安信托”），均为中集产城的原股东。

早在2017年7月，中集产城首次引入碧桂园为战投。彼时，碧桂园向中集产城增资9.26亿元，完成后持有中集产城25%的股权。而中集产城原股东中集申发持股由82%降至61.5%，东方天宇降至7.5%、长安信托6%。根据此次交易简单计算，2017年中集产城估值约37亿元。

三年后，中集产城再次增资扩股。8月7日，中集集团发布公告称，2020年8月6日，中集申发、碧桂园、东方天宇、长安信托与中集产城签订了增资协议。根据增资协议，碧桂园拟增持中集产城股权，增资款为16.06亿元及前海项目未落地部分权益价值调增相应增资款的最高为3901.26万元（如有）。本次交易完成后，碧桂园持有中集产城的股权将由25%增至30%，中集申发持股由61.5%降至57.4%、东方天宇7%、长安信托5.6%。

根据今年碧桂园增资16.06亿元增持中集产城5%股权情况计算，2020年中集产城的估值不低于321亿元。而此时，中集产城的母公司中集集团市值也仅为290亿元左右，尚且低于中集产城的估值。

除此之外，中集产城此时的估值较2017年37亿元翻了近9倍。对比来看，中集产城业绩三年也仅翻一倍。数据显示，中集产城2019年营业收入为14.36亿元，而2016年营业收入为7.22亿元。

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前后交易估值不一

碧桂园增资未满一个月，中集产城再次引入新的战略投资者。

8月19日，中集集团公告表示，中集产城拟引入曲江文投作为战略投资者，曲江文投向中集产城增资暂定为23.52亿元，完成后持有中集产城20%股权。相应地，中集申发持股降为45.91%、碧桂园持股24%、东方天宇5.6%、长安信托4.48%。

值得注意的是，在中集产城引入曲江文投作为战略投资者的交易过程中，中集产城的估值情况又出现了变动。根据曲江文投的股权交易情况简单计算，此时中集产城的估值约为117.6亿元。相较于半月前碧桂园增资扩股时的估值321亿元，再次增资扩股的中集产城估值反而出现下降。

中集产城持续的增资扩股，也逐渐让中集集团丧失了对其的控制权。根据公告，以上增资协议生效且增资工商登记完成，同时中集产城成立新的股东会、完成董事会改组和更改公司章程后，中集集团将丧失对股东会和董事会的控制权，中集产城将不在中集集团合并报表范围内。

这意味着，引入曲江文投作为战投的交易完成后，中集集团合并报表范围发生变更，中集产城不再为中集集团间接非全资子公司，而是成为中集集团的联营公司。

在增资工商登记完成日后，中集产城应改组董事会，设监事会，由中集产城的股东提名任命，但是各股东方均不对中集产城进行财务并表。利润分配方面，在满足中集产城经营的前提下，中集产城分配给全体股东的利润总金额，原则上不低于可分配利润总金额的50%，但最少不得低于可分配利润总金额的30%。

中集集团在公告中表示，通过调整中集产城股东结构和持股比例，更好地利用曲江文投带来的文化产业优势，能够迅速提升中集产城的核心竞争力。中集集团披露，初步估算，碧桂园和曲江文投增资完成后，预计在2020年产生的投资收益约为人民币46亿元。

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财务数据自相矛盾

根据中集集团2019年年报，中集产城及其下属子公司主要运营中集集团的产城业务。截至2019年末，中集集团有深圳前海项目、太子湾项目、深圳光明新区低轨卫星物联网产业园项目、上海美兰湖项目，以及2019年新增项目扬州江广科创金融中心项目、扬州市江都区225亩商住项目、顺德军民融合产业项目及广州番禺亚运大道产业项目。

《投资者网》梳理历年财报数据发现，中集产城的业绩并不理想。2016年至2019年中集产城的营业收入分别为7.22亿元、10.06亿元、28.93亿元、14.36亿元，2019年营收较2018年几乎腰斩。

数据显示，2020年1-6月，中集产城的归母净利润为236.9万元，仅占2019年归母净利润的0.38%，2019年全年中集产城的归母净利润为6.14亿元。2020年已过去1/2，而中集产城业绩尚不足2019年全年业绩的1/20，由此来看，2020年全年业绩若较2019年实现增长或许较为困难。

与此同时，中集产城的债务规模还在不断攀升。2018年至2020年上半年，中集产城的总债务分别为144.85亿元、202.38亿元、224.74亿元，总资产分别为204.54亿元、280.85亿元、300.95亿元；资产负债率从2018年的70%逐渐上升至2020年上半年的75%。

2019年与2020年上半年，中集产城的经营活动现金流量分别为-73.21亿元、-48.76亿元，均为负值。

值得注意的是，中集产城还出现数据“打架”。根据8月19日中集集团发布的《关于中集产城增资扩股引入战略投资者的公告》，2019年，中集产城的总资产280.52亿元、总负债为202.38亿元、经营活动产生的现金流量为17.47亿元；而根据中集集团2019年年报数据，中集产城的总资产280.85亿元、总负债为202.75亿元、经营活动产生的现金流量为-73.21亿元，数据并不相符。

作为中集产城的股东，中集集团认为，通过曲江文投的增资入股，充实了中集产城的净资产及现金流量，降低了中集产城的资产负债率，增加了可利用的营运资金，有利于中集产城未来加大投资以及融资，从而利于加快企业发展，且有利于在行业市场竞争中赢得更大的市场份额。

2019年，中集产城在中集集团的营收中仅占比1.67%。中集集团对中集产城的股权从82%，逐渐稀释至45.91%，如今已将中集产城从报表中剥离。从中集集团剥离后，即将单飞的中集产城，能否结合自身产业资源优势破圈，取得长期稳定、可持续的收益？这才是中集产城各方股东的最终利益诉求。（思维财经出品）