光明乳业上半年增收、降利,开始“杀业绩”?

光明乳业上半年增收、降利,开始“杀业绩”?

2020年09月01日 15:20:14
来源:中访网财经

杀业绩、杀估值、杀逻辑哪种杀的最狠?8月25日,光明乳业发布2020年半年报,当期实现营业收入121.46亿,同比增长9.52%;实现净利润3.08亿元,同比下滑16.09%。受净利润大幅下滑影响,当日开盘光明乳直接低开超过5个百分点,上演了一出明显的“杀业绩”走势。

不过,对于这种“杀业绩”的行情是否会长期持续,斑马君有不同观点。由于今年外部环境的复杂性,乳企企业今年业绩每个季度呈现出与以往较大的波动是可以理解的。光明乳业作为我国乳制品行业排名靠前的综合性企业,可以借光明乳业的今年业绩分析研究我国乳制品行业今年的一些行业逻辑。杀业绩是小事,只要不杀逻辑问题就不大。

01

拆解光明乳业半年报

客观的讲,光明乳业的半年报业绩表现出了较强的恢复能力,值得鼓励。半年报数据显示,光明乳业单二季度营业收入70.1亿元,同比增长24.36%,环比一季度增长33.12%;实现净利润2.31亿元,同比增长2.16%,环比一季度增长199.55。同比数据表明,二季度光明乳业已经恢复至疫情前的状态,而环比数据表明其恢复力的强劲。

并且,二季度是疫情防控常态化之下第一个完整经营的季度周期,对未来三、四季度的业绩具备很高的指引性。也就是说2020年全年光明乳业仍然有望表现不错的业绩增长。既然业绩表现不差,为何二级市场表现却不振,这里存在明显的矛盾之处。

这种矛盾之处可能代表着投资者们看得到了别的视角,那就是同比营收增速要远高于同比盈利增速。增收不增利的原因非常值得关注,可能也是杀业绩的关键所在。因为这个现象主要指向了毛利润率的的下滑,也就是盈利能力的下降。数据显示,光明乳业二季度毛利润率为29.48%,相较去年同期下降了3.86个百分点,环比一季度下降了3.12个百分点。

通常情况下,毛利润率下滑会被市场解读为企业竞争力下滑的表现。实际上,这种解读并不准确。毛利润变动的直接原因包括两方面,一是售价变动,二是成本变动。售价端的变动影响的毛利润变化才和企业竞争力存在更直接的关系。产品售价下调导致毛利润率下降,说明企业处于劣势竞争地位。而成本端的变动影响的毛利润变化不能直接表明企业竞争力的变化。因为成本端的变化受宏观经济周期影响较大。

庆幸的是,光明乳业毛利润率下降主要是因为成本端的变化导致的。半年报数据显示,光明乳业上半年营业成本为84.05亿元,较去年同期增加了9.52亿元;同比增速为12.77%,明显高于当期9.52%的营收同比增速。光明营业成本的增长与当期原奶价格走势匹配度较高。因此,对于光明乳业的毛利润率解读,也没必要小题大做。

02

乳制品会否量价齐升?

然而原奶的价格的初期上涨或许对中游乳企的毛利润率表现构成负面影响,但是长期来看,这有可能是一件塞翁失马焉知非福的事情。倘若原奶价格持续上行,有可能让中游乳企出现量价齐升的情况。

消费量方面,由于目前我国的人均乳制品消费量与欧美、日韩等发达地区还存在着很大差距。这次新冠疫情的突袭,放大了国内乳制品的消费需求。并且由于棘轮效应的存在,饮食习惯一旦形成,很难改变。所以,乳制品行业的中期业绩表现可圈可点,普遍实现营收预增,光明乳业的增长也包括乳制品消费需求增加的因素。行业龙头伊利股份更是取得了营收与扣非净利润的逆势双增长。可见,乳制品行业的量增,已经是存在数据验证的既定事实。

消费价格方面,我国的乳制品成品价格与欧美日韩发达地区比起来,同样存在较大的差距,这就为其终端消费价格提升创造了空间。而原奶价格上涨非常有可能成为乳制品价升的动因。斑马君认为,牛奶和猪肉存在同样的逻辑。对于猪周期很多人研究的比较透彻,但是对于牛奶周期知者寥寥。

2019年,猪肉价格上涨,中游的加工企业双汇发展同期并未启动,然而2020年双汇股份的股价上涨却超过了100%。去年的时候,斑马君就写过双汇的逻辑,放到今天来看,算是一个很好的预判验证。

当时的逻辑核心就是生猪价格与终端消费价的价差关系变化。生猪价格上涨初期,猪肉终端价格与其价差缩小,中游企业毛利率下降。随着终端价格上涨,价差变大,中游企业毛利率恢复;生猪周期下行阶段,生猪价格下降,中游企业毛利润率上升,利润表现改善,形成对二级市场的业绩支撑。

目前原奶价格的上涨还处在比较早期的阶段,所以参照猪周期来看,乳制品中游行业企业也有很大概率迎来价升阶段,以及成本变化形成的毛利润率提升阶段。叠加量升的因素影响,牛奶周期对乳制品行业企业的正向影响甚至有可能强于猪周期对于中游的促进。乳制品行业量价齐升的远期预判非常可期。

03

也许更长的牛奶周期

因此,光明乳业虽然上半年净利润同比下滑,但是长期逻辑并没有改变,二级市场的行情大概率仍然向上延续,并且有可能是长期延续。

从行业消息面来看,此轮原奶的价格上涨除了粮食成本上涨的原因,还包括地区关系不确定性的原因。目前,我国的乳制品加工行业对于原材料的进口依赖度比较高。而疫情防控,强化了行业原材料受制于人的认知。

也正是基于此,近几年来,我国政策上加大了对于牧业规模化的扶持力度。2020年上半年,乳制品龙头伊利更是前瞻性的加大了对于牧业的布局,提前为未来增量进行原材料抢先布局。而光明乳业作为头部企业之一,本身也具备原奶自给的能力。也就是说,只要疫情防控持续,原奶的价格就有望持续坚挺。

综上所述,斑马君依然看好光明乳业及乳制品板块的长期表现。暂时的杀业绩不可怕,只要逻辑还在,乳制品仍然高度确定,龙头企业会表现更稳健。

作者:斑马君

内容来源:消费斑马线