双轮四核驱动下，复星国际的FC2M生态圈构建依然困难重重

近日，复星国际对外公布了2021年年度业绩报告，在投资+运营的双轮驱动战略下，其旗下四大业务板块均有不同程度的增长。公告显示，2021年复星国际实现营业收入1612.9亿元，同比增长18%，归母净利润为100.9亿元，同比增长26%，产业运营利润达到105.9亿元，同比增长30%。

在全球疫情情况仍然严峻的背景下，复星国际能取得如此的成绩，实属不易。这背后很大原因要归功于复星国际投资运营的双轮驱动策略。也正是因为投资与产业运营的双轮驱动，复星国际旗下的健康、快乐、富足和智造四大板块表现亮眼，全线增长。

不过，复星国际靓丽的财报之下，仍存隐忧。首先是疫情背景下，复星国际的快乐板块业绩将承压，其次地缘政治风险上升，对其富足板块的影响加剧，最后智造板块利润释放后继乏力，产业协同效应恐不及预期。

重重隐忧之下，复星国际精心打造的双轮驱动战略效果恐将大打折扣。

1

快乐板块业绩承压

2021年，复星国际的快乐板块实现营收668.98亿元，同比增长19%，快乐板块营收占公司总营业收入的41%，但是其归母净利润为-5.93亿元。在复星国际的四大业务板块中，健康、富足、智造等板块的净利润均呈现稳步增长的态势，唯有快乐板块连续多年处于亏损中。

究其原因，一方面是复星集团新成立体育集团，导致了快乐板块亏损额同比增大，另一方面则是受疫情因素影响，复星旅文2021年继续延续亏损，数据显示，其2021年归母净亏损27亿元，同比去年相对持平。

复星旅文作为全球领先的综合性旅游集团之一，其业务涵盖度假村及酒店、旅游目的地和休闲度假服务以解决方案三大类，据弗若斯特沙利文数据显示，按2019年的营业收入计算的话，复星旅文是全球最大的休闲旅游度假村集团。

放在平时，全球性的布局可以让复星国际充分享受国际旅游业快速增长的红利，但是疫情背景下，世界各国都处于半封闭状态，大范围封城以及旅行限制等公共卫生防御措施，对于旅游酒店业务产生重大利空，这导致了复星旅文部分度假村和酒店处于关闭状态，收入大幅下降。

而且，当前疫情的变异情况较快，未来一段时间内，世界各地半封闭的防御措施依然存在，这对于复星旅文来说并不是一个好消息。

特别是2022年年初，国内疫情状况的反复，对于复星旅文的打击更为更为严重。据了解，2021年复星旅文能在业绩大幅下降的同时，经营现金流大幅转正，实现净流入22亿元，很大一部分原因就是中国市场疫情的好转。所以，复星旅文业绩何时反转，还存在不确定性，而文旅板块业绩的持续承压，对于复星国际的业绩释放也会形成拖累。

不仅文旅业务持续承压，就连2021年表现较好的品牌消费业务也存在重大挑战。

据了解，2021年复星国际的快乐板块营收之所以大增19.4%，主要原因是快乐板块旗下子公司豫园商城在报告期内营收大增12.2%至510.6亿元，以及舍得酒业营收大增83.8%导致的。但是，随着房地产调控力度的升级以及茅台上线自建电商平台，豫园商城和舍得酒业能否在2022年持续增长就不得而知了。

一提起豫园商城，很多人都会认为这是一个零售消费品牌，其实这并不全面，豫园商城不仅包括消费零售业务，而且还有地产业务。根据豫园商城的财报可知，2021年公司复合功能地产业务稳健发展，豫园一期调整改造工程正处于持续推进中，豫园二三期的规划设计也已经启动，并且豫园商城还获得了上海徐汇、金山以及成都武侯新城等地的优质地块。

众所周知，房住不炒的大战略下，地产调控放松的概率不大，特别是在金融机构对于房地产企业贷款的持续收紧下，很多民营房地产企业由于杠杆较大，产生了较大的风险。因此，豫园商城的地产业务可能受到地产调控的影响，对于复星国际的快乐板块产生一定的冲击。

所以，未来快乐板块业绩持续承压，将拖累复星国际的双轮驱动战略。

2

地缘摩擦增加富足板块风险

2022年以来，俄乌战争成为全球最大的地缘政治风险，同时也给全球的权益市场带来不确定性，资金避险情绪较高，对于复星国际的投资业务产生较大的冲击。

报告期内，富足板块实现营收437.0 亿元，同比增加2.8%，占复星国际的营业收入的27%，但富足板块的净利润为51.6亿元，贡献了公司总利润的50.7%，可以说，富足板块已经成为能左右复星国际净利润的关键板块。

富足板块中保险业务实现营收321.5亿元，归母净利润为14.6亿元，占复星国际总利润的14.4%，而资管板块在仅实现营收115.5亿元的情况下，就取得了37亿元的净利润。可以这样说，富足板块已经成为复星国际的利润担当，而资管业务则是富足板块能取得如此地位的重要功臣。

但是，2022年富足板块的不确定风险却在上升。

首先，俄乌战争导致资本避险情绪的上升，引发了全球权益市场收益率大幅下降，这对复星国际的资管业务有着重大的冲击。目前，复星集团在全球资管产业布局中，以H&A、BCP、复星创富、复星锐正和BFC外滩金融中心为主。

其中，复星创富和复星锐正主营私募股权投资业务，目前管理规模高达300亿元，实现近50家企业在海内外上市，俄乌战争的因素，使得公司投资项目的推出收益大大降低，这将对公司未来的业绩产生不利的影响。

更严重的是，俄乌战争使得欧洲的资本开始流出，这对于目前以德国私人银行H&A为业绩贡献主体的富足板块来说，更是雪上加霜。

俄乌战争目前为止还没有缓和的迹象，从欧元兑美元的贬值可以看出，资本的流出已经开始，复星国际目前的资管业务主体主要集中于欧洲，分别是H&A和BCP，这两家私人银行的总部分别位居德国和葡萄牙。只要俄乌战争的局势一天得不到缓和，那么对于复星国际的富足板块的影响就一天都存在。

其次，复星国际目前在国内的BFC外滩金融中心主要以蜂巢资管业务为主，也就是对于房地产商业物业的投资。

根据上图可知，复星国际投资的项目包括房地产开发建设、物业出租以及购物中心、艺术中心等，其资产布局呈多元化。但是，随着美元进入加息周期，以及俄乌战争导致的国际博弈加深，地缘政治风险已经成为影响富足板块盈利最大的不确定性因素。

未来一旦美元加息加息频率加快，俄乌战争导致的地缘博弈和地缘政治风险上升，复星国际的资产类投资项目收益率都可能出现一定程度的下降，这对于公司的资金链是一个重大的考验。

3

智造板块后劲不足

2021年，复星国际旗下的智造板块实现收入77亿元，仅占集团总收入的4.8%，但其实现的归母净利润却高达35.8亿元，占集团总利润的35.2%。智造板块盈利已经占到了归母净利润整体增量的71%，是集团盈利高增长的主要贡献来源。

但是智造板块的高增长主要来自于大宗商品行业周期的上行助力，南钢股份、海南矿业归母净利润分别41亿、8.7亿元，成为公司净利润大增的主因。不过，智造板块的这种高增长并非可持续，大宗商品具有很强的周期性。

一旦南钢股份、海南矿业开始进入下行周期，对于集团来说不仅不能增加利润，还会不断侵蚀集团的利润。要是扣除了复星国际相关周期行业公司的利润，2021年集团的利润非但没有增加，还处于一个下降的通道中，所以仅凭周期性行业带来的利润爆发，智造板块就显得有点后劲不足。

不仅如此，一旦智造板块提供的现金流进入下行空间，复星国际的资金链就有短缺的风险。因为集团的健康板块需要巨大的研发投入，而且快乐板块还处于亏损中，再加上富足板块受到地缘风险的影响，集团的产业协同效应可能因此不及预期。

因此，智造板块净利润释放的后继乏力，可能导致复星国际产业协同效应不及预期，进而使得集团双轮驱动战略动力不足。

4

结语

复星国际已经逐步实现从“重资本”往“重成长”的过程转型，集团也制定了资本+运营双轮驱动的战略。

为此，复星国际开始退出非战略性投资，在全球布局家庭消费赛道，逐渐形成了以健康、快乐、富足和智造为基本业务的四大核心板块，希望借此完成FC2M生态闭环。

不过，随着疫情的持续，复星国际的快乐板块业绩持续承压，而且俄乌战争导致的地缘政治风险上升，对其富足板块的利空影响加剧，更令人担忧的是，智造板块周期性的利润大涨不可持续，一旦进入下行周期，其极力打造的双轮驱动战略恐将不及预期。

内容来源： 于见专栏

作者：于斌