马红漫

最近几天，与疏解流动性过剩相关的新闻频见报端。例如，中国投资有限公司可能在本周挂牌；央行行长周小川表示将取消不必要的外汇管制；财政部税政司有关官员表示，近期出口退税政策的出台将尽量减少频率，以保持政策的稳定性。

流动性过剩带来的经济趋热，以及通货膨胀的压力，是当下中国宏观经济调控部门最为关注的焦点所在。为了疏解过剩的流动性，管理部门几乎已经用尽所有可能的应对方法：中国对外投资公司以1.55万亿外汇储备为资本金，进行海外投资，可以让超额外储直接回流海外；目前暂缓开行的港股直通车等外汇管制政策的放松，能够促使民间的外汇资金出海；而出口退税水平的一再下调，更可以从源头减少外汇的超量流入。如此种种，都是以“开流节源“为目的，让外汇储备不再高速增长，继而缓解流动性过剩的压力。  

这样的思路确有其道理，因为从资金供给的链条看，由外贸出口持续增长，带来了巨额的外贸顺差，继而让超额外汇源源不断流入境内，再通过央行的结汇政策以接近八倍的规模变为人民币供给，从而引发了所谓的流动性过剩问题。因此，仅从这一资金链条看，减少出口、放松外汇资金外流当是良策。但是，这样“良策”的意义仅是在于技术层面，而非体制层面，可以说是治标不治本。

中国的流动性过剩问题，在形式上显示为外汇出口问题，但在本质上，外因只是结果，而其内因，也就是国内经济结构的矛盾才是实质。外储增加引致流动性过剩的问题，只是中国经济结构性弊病在货币领域的表现而已。中国的经济增长更多依赖于投资拉动和对外出口，作为经济增长最终动力的内需消费需求却严重不足，我国消费需求占GDP的比重即消费率已从上世纪80年代的约62%，持续下滑到2005年的52.1%。消费率过低的结果就是储蓄率过高，过高的储蓄率又会转化为高投资率，但是国内消费相对疲软，使得企业不得不选择国际市场的对外出口，从而加剧了贸易顺差。可见，内需不足才是外储持续增加的根本原因所在。正是因此，才会导致企业的产出被迫选择出口，进而导致外储的增加。

可见，流动性过剩的本源在于内需不足，而非货币流动的程序环节。后者因其凸显技术性而非体制性，所以在实际操作中往往也会遭遇技术性的瓶颈制约。就以前述的几个缓解流动性的政策为例，基本都陷入了技术性障碍：其一，中国对外投资公司面临投资收益保值增值的压力考验，而使用特别国债注资，同样涉及国民作为债权人的利益保障问题，该公司外投的第一单“黑石”项目就因其账面亏损和二次结汇话题引发了各方争议；其二，放松外汇管制和之前的港股直通车思路如出一辙，其目的就是让民间资金外流，同样因其涉及到资本项目开放的问题，可能引致境内金融风险加剧而在学界引发不同看法；其三，取消鼓励外贸出口的政策、降低出口退税等措施会直接加重企业的经营压力，如前所述，企业选择出口更多的是因为内需不足的被迫之举，而政策上再行抑制有可能会进一步恶化企业经营，甚至给就业带来压力。凡此种种分析都表明，面对流动性过剩问题，限于技术层面的疏解措施往往会遭遇技术层面的瓶颈，是为难解之惑。

当然，尽管理论上的分析表明了破解流动性问题的关键在于经济结构优化，但真要达成此目标绝非能够一蹴而就。诸如，建立完善是社会保障制度以促进居民敢于消费等，就不是能够在短期突破的。在这样的体制格局下，面对短期内无可避免的流动性过剩问题，需要我们在如何理解和应对流动性上树立新的思维。

事实上，流动性过剩的货币意义就是“钱太多了”，而对于中国这样的处于迈向工业化、现代化进程中的发展中国家来说，“钱多”绝不是坏事，且理应是好事。换句话说，流动性过剩带来的不仅仅是风险，还有重大的历史机遇。“钱太多”之所以会冲击经济运行的稳定性，并不是因为钱本身，而是因为缺少合理的吸纳流动性的途径。它暴露出的问题是，缺少合适的金融工具和渠道去引导资金流入经济结构优化。比如，当下的间接融资市场因银行业竞争不充分而存在明显的中小企业贷款难问题。而在直接融资市场，仍然是以主板为重点，但是主板大公司扩容速度远未达到资金供给的需求，流动性过剩与企业融资困难并存岂不滑稽？另一方面，更加能够吸纳风险偏好资金的创业板市场、私募股权投资市场尚付诸阙如，无法发挥优化经济结构、培养经济增长新动力的历史使命。

完善的金融中介途径可以让流动性过剩成为完善经济结构的动力，可谓是一举两得。而在大道不通的背景下，流动性过剩的资金自然会转而疯狂地投机于股市和楼市，让民众觉得百害而无一利。因此，如何变害为宝，才是调控管理部门需要思考的关键所在。

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