亚洲三大市场三十年融资融券发展历程

2008年10月07日 07:44
来源：证券日报

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日本市场演进

日本于1951年推出保证金交易制度，保证金率及相关的管理由大藏省进行。

1954年日本通过了《证券交易法》，在规范了之前的买空交易的同时，又推出融券卖空制度。很快日本又成立了日本证券金融公司，专门负责提供信用交易的资金。这标志着日本的卖空机制正式确立，融资融券交易为日本战后证券市场的发展提供了很好的制度手段，也促进了日本经济的发展。

1955年日本对证券交易法作了修改，指出要对证券金融公司进行较严格的监管，规定大藏省负责对新成立的证券金融公司进行审批，这使得日本的融资融券市场得到进一步的规范，并且证券金融公司的业务逐步从股票交易的融资扩展到债券交易的融资。

1960年，日本规定允许证券金融公司向客户提供债券交易融资，这成为证券金融公司发展的一个新的里程碑。

20世纪70年代中期以后，随着债券市场的发展，债券交易融资规模一直不断上升，使原本占主导地位的股票融资交易发展呈下降趋势，80年代末跌至最低。90年代后融资融券交易占市场总交易额的比例一直在20%左右。在1997年、1998年和2001年，日本又分别对信用交易规则进行了大量的修改，虽然日本股市一直低迷，但是融资融券的比重一直比较稳定，而且个人投资者占信用交易的比重呈不断上升之势。

日本融资融券发展历史也较为悠久，由于采取了政府专门监管下的专业证券金融公司经营，从而避免日本主银行体制可能带来的过分渗透。另外、债券的融资融券交易是日本一个特色。

台湾市场演进

1962年台湾就出现了融资融券交易，其方法是交易者先支付一定的保证金，在日后再进行交割，也可以在约定交割日前进行反向对冲，并于交割日补上价差，此种交易方法带有一定的杠杆性，无疑给投资者方便了大量的投机操作，使得市场风险加大，1973年，台湾将交易的保证金率调整为100%，这样实际上就是取消了信用交易，使得交易资金杠杆作用消失。但是这些初始的保证金交易给台湾市场的融资融券交易打下了较好的基础。

1974年6月4日，《授信机关办理证券融资业务暂行操作办法》制定，此办法正式指定交通银行、台湾银行与土地银行等三家金融机构办理信用融资交易，台湾的信用交易制度正式成立，不过这三家机构只能办理融资交易，还仍然没有规定可以办理融券业务。

1979年7月，台湾制定了《证券金融事业管理规则》，规定符合条件的股份有限公司可以办理相关证券金融业务，业务范围中就包括融资融券。原先的三家信用交易办理机构中的台湾银行和土地银行与光华投资公司、台湾中国信托及台湾证券交易所共同设立复华证券金融公司，接手三家银行代办的融资信用业务，融资交易办理业务于1980年4月正式开始，不久在7月又开始办理融券业务。

台湾证券市场在20世纪80年代快速发展，市场上对信用交易的需求也不断扩大，1988年修正后的《证券交易法》规定券商可以办理融资融券业务。1990年9月，台湾颁布了《券商办理有价证券买卖融资融券管理办法》，规定部分证券公司可以直接对客户融资，必要时可以向复华申请转融通，台湾融资融券市场走向双轨制，交易商数量得到增加。

1993年，为了增加市场有效性和平衡性，台湾证券暨期货管理委员会制定《证券金融事业申请设立暨核发营业执照审核要点》，规定在每年8月接受证券金融公司的设立申请，环华、富邦和安泰等三家证券金融公司陆续设立，从而打破复华的垄断局面。

台湾融资融券在交易制度上存在由复华证券金融公司垄断，到逐渐放开证券金融公司的设立，形成双轨制，但是实际上仍然体现的是集中授信体制，双轨制的形成也是金融市场不断发展而带来的客观需要，在1990年之后，台湾市场信用交易比例得到不断扩大。

香港市场演进

1980年3月，香港远东交易所、金银证券交易所、九龙证券交易所和香港证券交易所四家交易所合并成立了香港联合交易所，开始享有在香港建立、经营和维护证券市场的专营权。戴维森小组在1987年出台的《香港证券业检讨委员会报告书》中，建议建立香港的卖空制度，指出卖空可以提高证券市场的流动性和稳定性，并指出卖空制度需要建立在保护和严格监管之下。1988年的香港证券业检讨委员会报告书中，香港证券市场即在酝酿建立股票卖空机制。1989年，香港证券及期货事务监察委员会成立。1993年联合交易所自动对盘系统开始运作，整个股票市场于1994年1月全部纳入系统。由于新系统下成交和报告买卖盘均进一步自动化，交易的效率和市场透明度获得了极大的提升。

1994年1月，香港的融资融券机制正式出台，联交所推出受监管的股票卖空试验计划，选择了17家总市值不少于100亿港元及流通量不少于50亿港元的股票进行卖空，采取类似美国的报升规则，规定其只能以不低于当前最优价的价格卖空。1996年3月，联交所推出一项修订计划，增加可卖空股票的数目至113只，并取消卖空的报升规则限制。1998年9月，限制卖空规则又被恢复，同时规定豁免此规则限制的情况。此后，指定卖空的股票每季度进行一次调整，截至2008年6月3日，可进行卖空的指定证券名单中共有544只股票。

香港融资融券市场发展才十几年的时间，但是却得到了稳定的发展，联交所推出受监管的股票卖空试验计划也是一项具有特色的信用交易方案。