业内人士称推出股指期货尚需注意两个问题

2009年03月17日 06:30
来源：第一财经日报作者：高竹

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高竹

一直以来，市场对股指期货的呼声很高，中国金融期货交易所也已成立近三年。但监管部门抱着稳妥的态度，并不仓促上马，而是要尽力做到准备充分，万无一失。的确，期货是规避风险的工具，但其交易本身又极具风险。因此，对于股指期货这一全新的市场，从交易机制设计到参与者的组织都来不得半点马虎。在我国目前市场条件下推出股指期货，还应注意两个问题。

正确认识股指期货的功能和作用

我们知道，期货市场有两个基本功能，即避险和发现价格。对于商品现货市场，其交易特点是交易双方非公开协商直至成交。而商品期货市场与商品现货市场不同，是众多交易者在信息公开的市场中集合竞价，由市场组织者用电子系统或人工撮合成交，这样形成的价格具有公开性、权威性和及时性。因此商品期货市场具备价格发现的功能。而股指期货是基于编制的股票价格指数的标准化合约，其价格形成方式与股票市场完全相同，即都是众多参与者在公开的市场中集合竞价成交，因而谈不上具有为原生品市场发现价格的功能。股指期货市场只有一个功能，即股票投资者规避股票市场系统性风险的功能。

股票市场是投资市场。但自17世纪初阿姆斯特丹证券交易所交易世界第一只股票——荷兰东印度公司的股票以来，纵观中外股市的发展历史和现状，股票市场从来都离不开投机。可以说，投机是股票市场内生性的品质。投机就难免过度，过度投机造成股市剧烈波动。这种股市内生性的问题不是股票市场以外的工具如股指期货能解决得了的。股指期货市场不是股票市场的做空机制，而是与股票市场完全不同的一个市场，从其原理上看，是没有平抑股市波动的作用的。从欧美学者对欧美市场的实证研究看，也尚不能得出股指期货推出后使股指波动性减小的结论。

我们要肯定股指期货的功能和作用及其对我国资本市场健康发展的重要性，但我们不能夸大股指期货的功能和作用。否则，若市场有关各方抱着错误的预期，当市场形成后达不到这种预期，将会引起不利于市场发展的种种不良反应。

解决股指期货市场参与者的结构性缺陷

在期货市场中，市场参与者有两种，一种是保值者，一种是投机者。在商品期货市场中，多空力量在市场参与者结构上是相对均衡的。就保值者来讲，商品生产者通过卖出期货合约规避产品价格下跌的风险，是天生的空头；而商品使用者通过买入期货合约规避价格上涨的风险，是天生的多头。就投机者来讲，无论是个人投机者，还是如成熟市场中的商品投资基金和对冲基金等机构投机者，在市场中可能做多，也可能做空，完全根据自己的预期和判断决定参与市场的方向。因此，就参与者的结构而言，商品期货多空双方的力量是均衡的，不存在天然缺陷。

就股指期货市场来看，投机者的多空力量平衡与商品期货市场类似，自身是相对平衡的。但就保值者来看，情况相对复杂一些。股票投资者在股指期货市场中通过卖出股指期货合约来规避股市下跌的系统性风险，是天生的空头。在成熟市场中，如果把融券者和股票期货的空头在股指期货市场中也看作保值者的话，他们通过买入股指期货合约来规避股市上涨的风险，是天生的多头。但这种力量相对于持股者的卖空力量相对要小。因而，股指期货市场中保值者的多空力量是相对不平衡的。不过，在成熟市场中，这种不平衡被强大的机构投机者制造的巨大流动性所淹没，从而不会导致整个股指期货市场多空力量结构性的严重失衡。

然而，我国目前的情况比较特殊。首先，股票市场还没有推出融券业务，也不存在股票期货市场。在这种情况下，股指期货市场里所有的保值者都是股票持有者，无论是股票市场中的基金、券商、保险公司，还是散户，都是天生的空头。市场中根本没有天生的多头。其次，受限于不得投机的规定，股票市场中的基金、券商、保险公司等机构只能以卖出保值者的身份参与股指期货交易。我们不禁要问：当基金、券商、保险公司这些股票市场中的绝对主力成为股指期货的天生空头也只能做空头的时候，未来的股指期货市场中谁有实力与这些机构做对手盘对冲？在目前情况下，与他们做对手的，只可能是散户投机者和敢于投机的私募基金。显然，按目前条件推出股指期货，市场存在着先天的参与者结构性缺陷。

解决这个问题，必须从股指期货的标的物市场入手，尽快开展融券业务；同时，尽快培育股指期货市场的机构投机者，成立对冲基金。此外，让期货市场最具经验的机构——期货公司在满足净资本监管要求的前提下开展资产管理业务也不失为一个好办法。

上述两个问题，只要我们认真对待，并不难解决。毫无疑问，股指期货市场对于我国资本市场的健康发展是不可或缺的。目前，股票市场融券业务已箭在弦上，随时可以推出；国内首个期货投机信托产品(“厦门信托·震雷先行者”集合资金信托计划)也于近日获批发行，这是培育期货市场机构投机者的一个有益的尝试和开始。总之，我们期待着股指期货尽早推出，也坚信股指期货市场在各方共同努力下能够健康稳定发展，从而发挥出其应有的功能和作用。(作者为期货业内资深人士)