中国B股的长期机会很明显

2009年11月15日 00:29
来源：中国证券网－上海证券报

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□徐辉

周五沪深B股市场出现历史上第三次的超大成交，沪深B股指数也大涨8.77%。两市周五单日成交量高达48亿元，仅次于2001年B股开放、以及2007年5月份B股暴涨前的成交量。在上两次大成交量之后，短期内B股均出现了持续行情；这次B股会否出现当年的翻版，这是值得我们深入关注的。总体来看，中国B股的长期机会还是比较明显的，主要原因是其估值较全球平均水平低一半、B股投资者范围在新政策的推动下有望大幅延展；此外，人民币升值和M1、M2剪刀差的形成，又为B股注入了短期上涨的动力。而就经济周期的角度看，我们实际上还处在一个新循环周期的低点附近，这是我们可以长期看好股权价值增长的基础。

四重因素聚集推动B股市场爆发

目前B股较A股的估值依然要低50%左右，也就是说，假如A、B股估值趋于一致，这将意味着B股存在100%左右的升幅。从目前研究界的观点来看，大多认为A、B股长期看合并的机率非常高，但是短期内依然看不到非常明确的信号。

有别于主流机构的看法，笔者对于B股的推荐，最近几年一直在持续。从今年情况看以来、或者说近期以来情况看，关于B股的信息还是非常多，而且多对B股估值有正面提振。

其一、今年3月，国家外汇管理局批准中国国际金融公司经营“买卖或代理买卖人民币特种股票”资格，可以看作是开放券商B股自营业务的信号。笔者认为，既然中金公司可以在B股市场进行自营或经纪业务，未来更多的券商将也有望进入这个市场。

其二、本周四，国家外汇管理局扩大个人本外币兑换特许业务试点。这对于周四周五B股的上涨，可能具有非常重要的推动作用。因为本外币兑换市场的扩大，意味着未来可以方便地从事B股交易的投资者范围将明显扩大。

其三、央行在三季度货币政策执行报告中，对汇率政策也有一个新的说法，大体是汇率可能扩大波动范围。也就意味着，人民币未来重启升值之旅的机率在加大。这会导致美元和港币进入相应的上海和深圳B股市场。

当然，我们不得不提的一点是，B股的性价比可谓全球第一。因为，它一方面具有很好的基本面基础；另一方面，它的动态市盈率水平只有全球估值水平的一半。动态市盈率看，深圳B股仅在9倍左右，而道琼斯则在17倍左右。所以，B股市场长期而言，上涨的机率是相对确定的。

M1、M2剪刀差与B股行情

事实上，我们还可以从M1、M2剪刀差来理解B股行情。从本周披露的数据来看，M1增速再度超越M2，形成了一个资金宽裕趋向的剪刀差。回顾2007年的B股暴涨行情中，也发生过M1向上穿越M2的情形。

M1向上穿越M2，在笔者看来，是股市牛市下半场启动的标志。与此相类似的现象还有“存款搬家”的现象，也就是说，老百姓更愿意存活期，而不是定期。而且存款量也出现一定程度的下降。这些情况表明，老百姓的风险承受度开始明显增加，而这种增加是在股票市场出现财富效应的背景下产生的。

牛市下半场的好消息是，牛市还将延续；而坏消息是，牛市可能在快速走高中，风险开始越来越大。事实上，在2007年牛市下半场的过程中，真正获利的投资者少之又少。

但聪明的投资者对于牛去熊来，应该还是有迹可寻。其一是，我们要关注各项大类资产的收益率对比情况。这是决定我们应该大胆一些，还是应该谨慎一些的根本依据。其二是，我们需要关注货币供应量的变化以及证券市场的规模的变化。就股票市场而言，其资金供应最终来自与央行和商业银行的货币供应；而需求则是来自于股票价格上涨，带来的资金需求的增加，以及新股发行带来的资金需求增加。如果二者不匹配，我们就将看到一个阶段性的熊市的出现。这一状况，我们在1994年、2001年、2004年和2007年都看到过。谨慎和细心的投资者，事实上可以从很大程度上避开熊市的困扰。

我们处在一个新循环周期的低点附近

当然，我们还可以从更加长远的眼光来看待我们这个蓬勃发展的证券市场。过去400年的全球经济史表明，全球经济发展是一个螺旋式上升的过程。聪明的投资者在经济周期的底部位置上，会大量买入优秀公司的股权，尽量减少债券和现金的持有比例；相反，当全球经济再度进入繁荣阶段，股权的价格将再度出现泡沫时，聪明的投资者就会开始考虑加大债券或现金的持有比例，降低股票等风险资产的比例。

那么，周期的底部和顶部又如何判断呢？事实上，这也不复杂。以美国为例，过去两百年发生了十五次经济危机，也就是说，美国经济大体上每隔13年就会出现一次严重的衰退。但每一次危机走出来后，世界经济又将上一个新的台阶。所以，以一个十年的经济周期眼光来看，整个2009年、甚至2010年都可能是资产价格相对低企的年份。从历史经验来看，此次经济见底后，再度进入高潮的时间或许在8至10年后，也就是2018年前后，而下一次较大规模的危机则可能要等到2020年-2025年出现。

事实上，近期全球投资者对于资产泡沫是否存在有很大的分歧。鲁比尼、格罗斯等认为，股票、商品等资产已经出现泡沫；相反，巴菲特、费舍尔，以及中国央行行长周小川则认为，泡沫论者可能言过其实。

所以，当我们用望远镜来看待证券市场时，会发现当前我们不过处在一个新的循环周期的低点附近；但如果我们用显微镜来看待证券市场，就可能将很小的波动视为一个海啸的临近。我想这正是巴菲特和鲁比尼、格罗斯们的区别所在。

(作者为中证投资公司首席分析师)