2010年基金产品将演绎多主题变奏

2010年01月04日 15:39
来源：证券时报作者：付强

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安信证券付强博士

过去五年，新基金发行的年度主题非常鲜明：2005年是货币基金年，2006年和2007年是股票基金年，2008年是债券基金年，2009年是指数基金年。年度主题基金的发行规模均超过了当年基金发行总规模的30%，其中2007年股票基金的发行规模甚至超过了当年新基金发行总规模的3/4。

2010年中国基金市场将呈现多主题变奏的基本格局，境内主动股票基金将是基本旋律，它在自身内部进行的包括风格化在内的二级变化将是非常重要的。另外，我们也会看到若干个变奏旋律的跳跃性表现，例如QDII、量化基金、指数基金、差异化的专户产品等。

2010年也将是中国基金市场迎接行业大变局的重要一年。时下《基金法》的修改工作正在紧锣密鼓地进行，在产品上，影响最大的就是基金投资范围的放宽，例如实业投资(PE)、房地产投资(REITs)、基金投资(FOF)等等，这些突破对于基金业而言是革命性的，它将使我们的基金业真正成为国际标准的资产管理业。

可能促成2010年基金市场和产品大变局的另一重要原因是新型金融工具的诞生，尤其是股票指数期货以及融资融券交易，这些金融工具一旦推出，资产管理产品的设计空间将被大大打开。

传统产品：进军细分市场

基金发行的大主题主要与股市与债市收益率有着非常重大的关系。从债市看，由于通货膨胀预期，基本上可以判定，明年乃至更长的时期内，债券市场难有大的表现。股市 2010年将有可能重归新常态，未来的一个阶段是平衡市，大的风险没有，大的机会也不存在。明年新发基金市场仍将以偏股型基金为主，且是主动偏股基金，而不是被动指数基金。今年基金发行市场将体现出四方面的新意。

产品的风格特征更明显基金产品过去广受诟病的一个方面就是产品雷同，风格雷同，这与我国资本市场和基金市场的整体发展阶段是有很大关系的。我们统计了国内所有177只主动管理型A基金，有39只基金的名称中明确自身为成长风格，有19只明确为价值风格，另有2只成长与价值兼具。在规模属性上，有4只基金的名称中标明“大盘”身份，也有同样数量的基金标明自“小盘”或“中小盘”特征更其余品种均未在名称中提及规模。

海外风格基金的大发展是上世纪90年代的事。这背后有三个基本前提：一是资本市场本身具备不同风格的板块；二是投资人已经足够的细分；三是基金公司的大类产品线已经基本齐备，另外，监管机关执行比较宽松的产品审核制度也是必备前提，我国风格基金发展的土壤正在逐渐发育成熟。

高仓位选股基金有望表现突出从过去的经验看，除去2007年和去年这种牛市外，绝大多数年份主动管理型股票基金能够战胜市场，基金经理主动选股还是能够创造阿尔法；另一方面，我国资本市场的有效性不断提高，机构投资者占比逐渐上升，在较强的市场趋势下，战胜市场的难度变得越来越大。假定明年市场是平衡市，兼顾市场贝塔收益和选股阿尔法收益的产品将迎来表现机遇，具体在产品上就是高仓位的主动选股基金。从目前我国基金产品的实际情况看，这种产品也是市场上的短缺品种。目前市场共有177只开放式股票基金，只有2只基金的法定股票比例下限高于80%。

混合型基金降低风险重心混合型基金的大类资产配置方案真可以称得上是“百花齐放”，总共138只混合型基金共有42种资产配置方案，其中股票配置比例30-80%的最多，占22%，其次是30-95%这一档，占比16%。只有5只基金的股票投资比例上限低于50%，也就是说绝大多数混合基金的股票投资比例都可能超过50%，甚至更高。实际上，2004年《基金法》颁布实施以来，几乎任何季度，混合型基金的股票投资比例都在60%以上，2004年三季度末为57%。我国实际上几乎不存在混合型基金，它们在投资上几乎都达到了股票型基金的法定股票比例要求。

因此，投资人很难在市场上找到风险介于债券型基金和股票型基金之间的中低风险产品，而中国又有大量的中低风险偏好的投资人，相信会有基金公司、尤其是大型基金公司，逐渐意识到该类产品的缺失，并逐渐提供对应的产品。

专户理财：寻求差异化产品

2009年9月份第一单“一对多”启动，目前超过80%的“一对多”产品都是灵活配置产品。过去两三年公募基金的业绩出现了过山车式的起伏，众多投资人认为基金经理没有进行必要的灵活的资产配置。基金经理之所以没有这样做，一方面是基金规模大，二方面是体制方面的原因，尤其是同行间短期排名竞赛的压力，三是基金经理是否有长期稳定的资产配置能力，即通过“选时”战胜市场。专户理财产品看上去解决了前两方面的问题，而第三方面的问题则存在非常明显的争议。

众多专户客户希望他们所投资的专户产品在投资业绩上能够战胜公募基金：在市场下跌时能够跌得更少，锁定风险；在市场上涨时，也能获得与市场匹配的收益，甚至更高。这种不恰当的预期，将严重影响专户业务的长期稳定发展。为什么这么说呢？因为像灵活配置这样的专户产品，其本质是类似对冲基金的绝对收益产品，绝对收益产品追求的是波动率更小前提下的稳定收益，而公募基金主要是获得市场本身的贝塔收益。二者相比，绝对收益策略的风险相对更小，其收益在理论上也将比一般股票基金小，而在风险调整后收益上二者应该基本相当。海外的对冲基金基本上都通过投资杠杆的运用以增强收益，但我国目前并没有必要的金融工具，让专户产品能够通过杠杆来放大收益。

从费用的角度看，由于专户产品的高费用特征，它也将在与股票基金比拼业绩(尤其是长期、绝对业绩)的舞台上处下风。根据测算，假定专户产品的投资业绩分别是上证综指历年收益率的中位数10%和简单算术平均值30%，专户产品的年综合运作费率将达到2.88%和6.88%和这比股票基金的对应水平要高很多，如此高昂的费用要通过基金经理在投资上稳定的阿尔法去弥补，从长期看，将非常困难。

“一对多”业务要持续稳定地发展起来关键是要找准自己的定位，也就是“将恰当的产品卖给恰当的投资人”。当前风靡的灵活配置产品，假如我们不能给客户以科学而理性的预期，那么未来将证明这是个“美丽的误会”。当然，从商业利益的角度看，专户理财对基金管理公司的诱惑力足够大，根据我们上面的运作费率测算，基金公司获得的净费率是1.65-4.65%，这相当于传统股票基金(剔除尾随佣金后的)净管理费率的2-5倍左右，假定市场再现年上涨100%的神话，那么该财务杠杆倍率可能达到20倍，这也意味着，一只2亿规模的专户产品将创造40亿传统基金创造的财务收入。

绝大多数“一对多”是“灵活配置”产品，这是一种低风险低收益的投资策略，在海外通过杠杆投资可以放大收益，中国目前缺乏放大收益的杠杆工具，专户很难在长期内战胜传统基金。另据测算，专户产品的年综合运作费率将达到2.88%和6.88%和比股票基金高很多，如此高昂的费用要通过基金经理在投资上稳定的阿尔法去弥补，长期看将非常困难。