新股发行制度变迁

2010年01月28日 23:25
来源：凤凰网财经

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新股发行体制是指首次公开发行股票时的新股定价、承销和发售的一系列制度及相关安排。新股发行体制的核心是定价机制，有两方面基本内容，一是确定新股发行价格，即价格发现；二是采用一定的方式将新股出售给投资者。这两个方面相互制约和依赖，构成价格形成机制的核心内容。我国证券市场起步较晚，市场环境与境外成熟市场差异较大，受当时经济、社会和法制环境的局限，新股定价机制早期具有浓厚的行政色彩。

1993年的《公司法》和1998年的《证券法》均规定，新股发行价格须经证券监管部门批准。2005年以前，由于投资者和中介机构等市场主体尚不成熟，市场机制不完善，买方不能对卖方构成有效约束，出于保护投资者目的，证监会在法律许可的范围内主要采用限定发行市盈率上限的方式管理新股价格。

2004年修订的《证券法》取消了新股发行价格须经监管部门核准的规定，证监会于2005年初推出了询价制度，采用发达市场通行的向合格机构投资者累计投标询价方式确定新股发行价格。询价制度实施以来，已有284家公司采用询价制度确定股票价格发行股票，其中包括一批金融、能源、交通等国民经济重点骨干企业，实现了“A＋H”同步发行上市。

新股发行制度变迁

●1992年之前内部认购和新股认购证

这是A股市场初创阶段最早的新股发行制度。新股认购证成为暴富的代名词，也留下了内部职工股这一遗留问题，在2000年才得到妥善解决。上述两种新股发行方式，由于效率不高，受众面窄，因此被淘汰。

●1993年与银行储蓄存款挂钩

此举改善了前面新股发行不公的现象，但是每遇新股发行，经常会发生地区间资金大量转移，而且新股发行的效率也不高。

●1996年全额预缴款按比例配售方式“全额预缴款按方式包括“全额预缴款按比例配售方余款即退”和“全额预缴款按比例配售方余款转存”两种。

该办法解决了认购证发行的高成本、高浪费现象，也消除了存单发行占压资金过多过长的问题。但是也存在一些问题，解决不了外地购买者资金搬家的问题，中小投资者所能真正购到的股票可能在申购数量中所占比例很少。

●1999年对一般投资者上网发行和对法人配售相结合

这种方式的初衷是为了健全证券市场发现价格的功能，培育机构投资者。但容易滋生寻租者，有少数发行人将配售权作为特权买卖，不按真正的战略关系选择战略投资人；一些机构不履行持股期限承诺，私下倒卖获配新股等。

●2001年上网竞价方式

上网竞价发行方式可以减少主观操作,防止违规行为和黑箱操作行为的发生。但是由于股票发行价格只是根据市场的申购情况来决定的，往往发生新股申购发行价很高的局面。因此难以长期推行。

●2002年按市值配售新股

在新股上网定价发行中，由于申购专业户垄断了一级市场，对二级市场投资者有失公平，所以5月份开始全面推行按市值配售新股。

但按市值配售新股与新股发行市场化之间存在矛盾，不能充分体现一级市场的真实需求，扭曲了供求机制，大大削弱了一级市场定价机制的作用。

而且随着股改的推进，上市公司的股份将逐步转为可全流通，市值配售制度的基础也将不复存在。恢复资金申购就成为必然要求。

●2006年IPO询价制+网上定价方式

现行的新股发行制度，其基本特征是建立一个面向机构投资者的询价机制，同时也形成了一个向机构投资者倾斜的发行模式，并且是以资金量的大小为配售新股的最主要原则。

现行发行制度发挥了许多积极的作用，为工商银行等一批大蓝筹顺利登陆A股市场保驾护航。但是也存在着重大缺陷：

其一，询价往往会流于形式，新股发行定价难以反映股票真实价值。

其二，有违公平原则，由于机构仍然占据了网下申购的优势，存在过度向机构投资者倾斜的弊端。

其三，将大量资金吸引到认购新股的行列之中。

其四，最重要的是，现行发行制度还产生同一公司境内外发行价不同、上市流通股比例太低、新增限售股源源不断等问题。

●2009年至今完善询价和申购的报价约束机制，淡化行政指导，优化网上发行机制

(一)完善询价和申购的报价约束机制，形成进一步市场化的价格形成机制。询价对象应真实报价，询价报价与申购报价应当具有逻辑一致性，主承销商应当采取措施杜绝高报不买和低报高买。发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设定每笔申购的最低申购量。对最终定价超过预期价格导致募集资金量超过项目资金需要量的，发行人应当提前在招股说明书中披露用途。

(二)优化网上发行机制，将网下网上申购参与对象分开。对每一只股票发行，任一股票配售对象只能选择网下或者网上一种方式进行新股申购，所有参与该只股票网下报价、申购参配售的股票配售对象均不再参与网上申购。

(三)对网上单个申购账户设定上限。发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设定单一网上申购账户的申购上限，原则上不超过本次网上发行股数的千分之一。单个投资者只能使用一个合格账户申购新股。

(四)加强新股认购风险提示，提示所有参与人明晰市场风险。发行人及其主承销商应当刊登新股投资风险特别公告，充分揭示一级市场风险，提醒投资者理性判断投资该公司的可行性。证券经营机构应当采取措施，向投资者提示新股认购风险。