桂浩明：破发是市场理性选择走向成熟的标志

2010年02月10日 02:20
来源：中国证券网－上海证券报

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●新股破发的最主要原因在于发行价太高，在股市总体走势又不那么理想的情况下，其上市自然很难得到投资者的认同，因此破发也就成为某种必然

●新股破发是市场的一种选择，实际上是实现了在新股申购上收益与风险的平衡，也是一个趋势，是市场走向成熟的标志之一

●今后以“先抑后扬”的方式操作新股，也许会比较多地出现，这也可视为一种市场的选择，因为它还原了风险与收益对应的根本原则

⊙申万研究所市场研究总监桂浩明

在本周二上市的中国一重，是重启IPO以来首个没有按申购价格区间上限发行的股票，但上市首日还是遭到了“破发”的待遇。时下，新股破发(包括上市首日就破发)已经是司空见惯的事情了。而作为一种市场现象，它的大量出现理应受到人们的关注与研究。

新股破发最主要原因在于发行价太高

很明显，新股破发的最主要原因在于发行价太高。包括中国一重，以发行价计算对应的市盈率是41.22倍，虽然较前一时期发行的一些大盘股已经有所降低，但与二级市场的平均水平相比，仍然处于高位。在股市总体走势又不那么理想的情况下，其上市自然很难得到投资者的认同，因此破发也就成为某种必然。也因为这样，现在市场上要求控制新股发行价的声音不小，很多人更是把新股高价发行视同“圈钱”，对此表达了强烈的不满。的确，对于“打新一族”来说，本来申购新股基本属于无风险高收益，现在不但收益低了，风险则凸显了出来，因此也感到非常不适应。

新股破发实现了新股申购上收益与风险的平衡

其实，应该看到的是，在资本市场上，风险与收益原本就是相对应的。申购新股无风险而有高收益，这本身就是不正常的，有违市场经济的规律。而这种现象之所以会在相当长的一段时间得以延续，最主要的原因是一方面新股发行受到比较多的人为控制，往往节奏比较慢，导致市场上出现供不应求的局面；另一方面在新股发行价格上，通常也比较多地强调“给二级市场留出一定的空间”，也就是对发行价进行“窗口指导”，为其上市后的上涨预先提供空间。而自实行IPO新政以后，情况就不同了。首先新股的发行节奏大大加快，市场上那些专事新股申购的资金已经“应接不暇”了。这样供求关系就不再是像过去那样紧张。同时，管理层放弃了对发行价的干预，基本实现了市场化询价。而在现有的格局中，作为发行人与承销商，以及参与询价的机构在客观上都有推高发行价的内在冲动。于是，大规模的高价发行成为当今市场的一种常态，而这样一来，新股上市后的破发也就不可避免了。在这里，实际上是实现了在新股申购上收益与风险的平衡。也许，对这一点现在不少“打新一族”未必是愿意接受的，但这是个事实，进一步说也是一个趋势，是市场走向成熟的标志之一。

新股发行机制有加以完善的必要

从理性的立场来看，新股发行的确是应该市场化定价的(当然，现在这种一级市场发行价普遍远高于二级市场平均水平的状况，也是有不正常的，它不是真正意义上的市场化的结果)，换言之，一级二级市场应该是基本接轨的。新股的发行市盈率，与二级市场上同类品种的平均市盈率大体一致，至于上市以后是涨还是跌，在很大程度上取决于当时的市场状况。如果做到了这一点，那么应该说新股发行机制就基本理顺了。从这个角度来说，现在的新股发行制度，的确有加以完善的必要。

这里还想指出的一点是，二重重装也是上市后就破发的新股，但是经过两天的运行，在第三个交易日突然发力，收复了发行价。虽然，现在看来二重重装的发行价也是偏高的，但在目前的市场条件下，也还是存在市场资金在其回落以后择机操作的可能。这种现象，在海外市场是比较多见的，也就是人们对于某些比较看好，而又认为价格偏高的新股，会在拒绝高价追涨的同时，通过低吸来实现投资收益。这样做，实际上相当于把一级市场可能的盈利转到二级市场来了。在现阶段，境内市场恐怕还不能马上形成十分完善的新股发行机制，高价发行一时还不能从根本上予以杜绝，那么以这种“先抑后扬”的方式操作新股，也许会比较多地出现。而不管怎么说，这也可以视为是一种市场的选择，因为它还原了风险与收益对应的根本原则。毕竟，一级市场不再有暴利，是市场的进步。