股指期货对指数及交易型基金影响

2010年02月24日 11:55
来源：凤凰网财经

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股指期货的正式推出，使机构投资者获得了对资本市场系统性风险进行管理的低成本金融工具，在股指期货的作用下，机构投资者的交易模式，交易策略，资产配置模式将产生重大的变化，尤其是对交易型基金而言，股指期货将有利于其产品设计的创新和交易规模的扩大。

目前基金市场上的指数产品主要有两种：1)完全复制的指数型基金 2)样本复制的指数型基金。这两种用现货股票来复制指数的方法交易成本，管理成本和跟踪成本都比较高，因此在股指期货推出后基金公司可采用购买股指期货和投资国债的方法合成指数基金，以这种方式形成的基金在期货与现货的价格关系正常的情况下，除了没有现货指数基金对应的红利收益外，股指期货和国债组合的多头头寸产生的收益与假设持有指数所有成份股的收益是相等的。相对传统的指数型基金，利用股指期货合成的指数基金的策略具有跟踪误差低，交易成本低和调整配置灵活的优点。但是，合成基金的最大缺点就是当其持有的股指期货合约到期之后，重建组合的成本较高。

另一方面，股指期货和融资融券的推出将很有可能刺激交易型基金规模的增长。上海交易所颁布的《融资融券交易试点实施细则》中规定，ETF基金的抵押比例最高不超过90%，其他上市证券投资基金的抵押比例最高不超过80%，而股票的抵押率则没这么高，按《细则》的规定，上证180指数成份股股票折算率最高不超过70%，其他股票折算率最高不超过65%。所以，通过ETF等交易型基金进行融资，其资金使用效率较高，从而增加使市场对ETF的需求。另外，股指期货推出后，为进行对冲，市场对各类交易型的指数基金的需求同样也将增大。

对封闭基金而言，现在比较流行的观点是股指期货出台后封闭式基金折价率会大幅缩小，因为股指期货出台之后，投资者可以即买入封闭式基金，卖空股指期货，利用做空工具来实现封闭式基金的套利，理论上这是可行的，尤其是对那些沪深300指数相关性高，Alpha值高，年化折价率较高以及到期年限短的封基存在套利的空间会相对高一些。所以自股指期货及融资融券的消息出台之后，封基的折价率大副缩小，尤其是折高价率的封基。反映了投资者对高折价率封基产生高套利空间的预期。然而这一预期仅仅是市场对封基炒作的工具，在现实中，股指期货对封基产生的影响是有限的。

原因有如下三点：第一，股指期货的合约期限较短，一般分为四类合约，它们分别为当月合约、下月合约以及最近两个季月(3、6、9、12月)合约。而很多封闭式基金存续期却很长，目前平均剩余期限大概为4.66年，存续期最短的为基金裕泽，存续期为1.27年。所以利用封闭基金到期价格回归净值进行套利在时间上存在着操作难度。第二，到目前为止，封闭式基金的平均折年收益为3.32%，略高一年定期存款利率，这意味着投资者通过基金套利可获得的无风险收益十分有限，如此低的年化折价率对于复杂的套利操作来说吸引力不高。第三，Alpha系数比较高的封基能为套利提供较高的超额收益，然而一方面alpha值本身具有不确定性，另一方面，如下表所示，目前三年alpha值较高前十位的封闭式基金平均剩余期限为4.3年,且平均折年收益率仅为2.88%，这给套利交易带来了更多的困难。

总的来说,股指期货的推出将有利于指数基金,交易基金产品设计的创新及规模扩大,但对封闭式基金的影响有限,这主要是由其到期年限较长,年化折价率不具吸引力,且超额收益率具有不确定性决定的。

林琼

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