高杠杆悲剧不会在中国上演

2010年03月30日 06:19
来源：中国证券报作者：申屠青南

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□本报记者申屠青南

贝尔斯登因高杠杆和过度投机衍生品交易而倒闭两周年后，中国资本市场即将引入杠杆交易和衍生品交易。如何防止在中国出现贝尔斯登式的悲剧，考验着中国资本市场的方方面面。分析人士指出，通过采取稳妥、谨慎的方式，在不断积累经验的基础上逐步探索，高杠杆悲剧不会在中国市场上演。

贝尔斯登的倒闭，说明杠杆是毒药。美国投资银行的经营模式在过去十年间发生了巨大变化，过度投机和过高的杠杆率使得投行走上了一条不归之路。传统上以赚取佣金收入为主、对资本金要求很低的投资银行，在高利润的诱惑和激烈竞争的压力下，大量从事次贷市场和复杂产品的投资，投行悄然变成了追逐高风险的对冲基金。例如，2008年3月，贝尔斯登的有形股权资本约为110亿美元，却支撑着3950亿美元的总资产——杠杆比率达到36。高杠杆在带来大量利润的同时，积累了巨大的风险。当市场逆转时，看似强大的贝尔斯登轰然倒下。

前车之覆，后车之鉴。中国作为新兴市场，在融资融券试点和股指期货推出初期，采取更为稳妥、谨慎的方式，适当降低杠杆比例，循序渐进，在不断积累经验的基础上逐步探索，正是对国际金融危机经验教训的深刻反思——既不能畏惧创新风险，裹足不前，也不能脱离市场实际和监管水平，急进冒进。

贝尔斯登倒闭表明市场并非总是有效的。市场化是改革的方向，但市场也有失灵的时候，美国金融市场过度自由化的发展模式走到了极端，衍生品过度泛滥，监管长期缺位，直至出现系统性的崩溃。过度的监管和过度的市场化作为两个极端，都不可取。没有绝对的自由也没有绝对的管制，金融市场的健康发展需要寻找两者的平衡点。

伴随着越来越多的金融创新，银行、证券、保险等不同金融机构之间的界限越来越模糊，贝尔斯登们借入短期资金、贷出长期资金，从事着类银行的业务，却不受资本充足率的限制，风险不断积累以至倒闭。前些年我国处置的30多家高风险证券公司，大都涉及违规高息融入资金、挪用客户保证金，最严重的一家公司违规委托理财金额超过90亿元，是其当时净资产的9倍，最终形成巨额亏损。

当融资融券业务从试点转为常规业务后，证券公司将从目前的以自有资金和自有证券开展业务，扩大为增加其他合规资金和证券的融通配置方式。从某种意义上来说，证券公司通过转融通，从事的业务已经类似银行，因此需要实施更有效的监管，以避免债权人挤兑导致流动性风险。

贝尔斯登以及其他金融机构倒闭之后，政府拿出巨额纳税人资金来收拾残局，不少人士建议针对金融机构征收“污染税”以弥补崩盘带来的损失。在这方面，我国已经走在前面。券商综合治理之后，我国相继成立证券投资者保护基金公司、期货投资者保障基金，要求各证券期货经营机构根据分类评价结果，按比例缴纳，汇集资金未雨绸缪应对可能的倒闭风险。

融资融券第一单即将产生，股指期货也将在4月亮相，在这一时点，深刻反思贝尔斯登倒闭案例，有助于中国资本市场更理性、科学地探索市场化之路。