广发信德直投+保荐突击入股华仁药业成长性存疑

2010年06月09日 05:10
来源：21世纪经济报道

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实习记者熊凯本报记者于海涛北京报道

6日10日，青岛华仁药业股份有限公司(下称“华仁药业股)的上市申请将提交证监会发审委审核。

而近日有传闻称，证监会正拟定新规限制券商“直投+保荐”齐入。

记者发现，华仁药业正是“直投+保荐”齐入之样本，其由广发证券保荐并由“广发信德投资管理有限公司”(下称广发信德)突击入股。与此同时，记者经过采访调查了解到，其市场地位与成长性也颇为“尴尬”，而且应收账款周转率过低，经营风险过高。

广发信德突击入股

2009年8月25日，华仁药业召开股东大会，同意公司总股本由15000 万股增加至16000万股，新增资本由广发信德以货币资金投入。本次新增的1000万股，认购价格为3200万元，计3.2元/股，相对于华仁药业2008年度的每股收益0.29元，广发德信入股的PE在11倍左右，以目前创业板平均70倍IPO发行市盈率计算，不出意外，广发信德无疑将赚得盆满钵满。

广发信德是广发证券旗下的全资控股子公司，成立于2008年底，注册资本为5亿元。广发证券正是此次华仁药业IPO的主承销商。

而就在不久前，也是这家券商保荐并突击入股的宁夏青龙管业股份有限公司(下称“青龙管业股)在过会不久便陷入了一场质疑风波。

公开资料显示，在青龙管业最后一次增资扩股中，出现在了公司股东名单中，其通过增资400万元持有青龙管业100万股，占总股本的0.96%。

青龙管业2009年每股盈利1元，如果按近期中小板股票平均约52倍的发行市盈率来算，青龙管业发行价将达到52元左右。这意味着，如上市成功，广发信德将获得将近13倍的暴利。

颇值得玩味的是，就在不久前，证监会一位发审委委员在公开媒体上表示，一些企业素质一般，属于可申报也可不申报的范畴，券商不太看得上眼，公司愿意拿出股份与“保代”进行绑定，从而实现成功上市。

成长性隐忧

在非PVC软袋输液这个细分行业，排名第一的是浙江济民制药有限公司(下称浙江济民)，这也是华仁药业的最大的竞争对手。

在招股说明书中，华仁药业对这位头号竞争对手作了如下介绍：“目前浙江济民是江浙地区最大的输液生产企业，拥有八条非PVC软袋输液生产线，年产能为6000万袋，2008年非PVC软袋输液销量为6500万袋。

这跟浙江济民的实际情况是否相符呢？

为此，记者联系上了浙江济民一位市场部人士。该不愿透露姓名的人士介绍，“目前我们的年产能在1.2亿瓶(袋)左右，2009年销量为1.17亿瓶(袋)，基本上都是非PVC软袋输液，只有极少量部分的塑瓶输液，可以忽略不计。

至于2008年的数据，该人士表示，“我们2008年的销量就到了7500万瓶。

不仅数据“误差”不小，华仁药业还“漏”掉了一个关于这位头号竞争对手的重要信息。

华仁药业与浙江济民的差距不仅在产能上。更为关键的是，对于生产非PVC软袋的关键原材料——膜材，华仁药业在招股说明书中表示，“国内主要输液企业都采取从美国或者德国进口的方式取得”，正因此华仁药业此次IPO募资的重要目的之一——引进加拿大阿尔法薄膜技术有限公司的生产设备和技术，实现这一关键原材料的自给。

但事实是，中美合资的浙江济民早已实现这一突破。

从以上几点来看，华仁药业在非PVC软袋输液这个细分市场的先发优势并不明显。

而这还不是最糟糕的，一个严峻的事实正摆在华仁药业面前。

“竞争对手越来越多了。”一位资深业内人士介绍，2008年，专门生产非PVC软袋双阀输液的企业一共只有12家，而到了2009年，这一数字突增至20余家。

“大输液本身是一个附加值和利润率都比较低的药品，但临床用量非常大，对安全性要求又非常突出，非PVC软袋是目前临床使用最安全的一种输液形式。2009年国家启动基本药物制度，发改委在2007年制定的大输液最高零售指导价格基础上，调低了单管软袋输液和塑瓶输液的价格，导致生产这些产品的企业利润率更低，而非PVC软袋双阀输液的价格没有被调低，为了生存，一些有能力的企业就都把生产的方向转到非PVC软袋双阀输液上去了，加剧了这个行业的竞争。

上述业内人士进一步表示，对于一些类似于科伦药业这样的大输液行业企业来说，非PVC软袋双阀输液这个细分领域的进入门槛不高，“没有太高的技术壁垒，只是一个医药产品报批的时限问题，行业即将进入一个加速整合的时代。

公开资料显示，2008年，科伦药业非PVC软袋输液产量占其所有产品总产量的比重不到3%，但是非PVC软袋输液的销量绝对值已经接近华仁药业的规模，差距不到900万袋。

而对于华仁药业的市场地位以及成长性问题，接受记者采访的几位医药行业研究员均以公司没有过会为由，不予置评。

应收账款占营收“半壁江山”

招股说明书显示，华仁药业2007 年、2008年、2009年应收账款分别为8566万元、10343万元、13223万元，占当期营业收入的比重分别达到53.16%、49.83%、45.83%、三个年度的营业收入几近半壁江山为应收账款所占据。

而在同样的三个年份，可比公司——大输液行业领军企业科伦药业的应收账款占营收比重年均不超过20%。

至于应收账款周转率这一企业健康度重要指标，华仁药业的数字亦是输同行不少。2007至2009年，华仁药业的应收账款周转率分别为2.56、202002045，而行业平均值则分别是7.14、8.50、8.96，差距不可谓不大。

华仁药业对此给出的解释是，“公司与其他上市公司产品结构不同，因此数据无明显可比性。

“非PVC软袋双阀输液的价格比传统的玻瓶输液和塑瓶输液要贵，专营非PVC软袋输液的华仁药业应收账款占营收比重过大可以理解。但是应收账款周转率不存在这个问题，这跟产品结构不同没有关系，买家那边结算是同样对待。华仁药业的应收账款周转率过低，这不是件好事。”上述业内人士分析。

华仁药业在招股说明书提供的数据显示，与华仁药业主营业务非PVC软袋双阀重叠度较高的可比上市公司有三家，分别是双鹤药业、西南药业、科伦药业，这三家公司2009年的应收账款周转率最低的是6.009最高的则达到9.09年均远高于华仁药业。

而唯一一家应收账款周转率低于华仁药业的上市药企——通化东宝，倒是这家企业主营业务与华仁药业相去甚远，属于“没有可比性”的一类。

此外，华仁药业在招股说明书中表示，截至2009年12月31日，账龄在1年以内的应收账款余额比例为91.74%，账龄结构也比较合理。而在同一时段，科伦药业的这一数字为99.35%。