通胀预期威胁减弱 CPI峰值出现时点有争议

2010年06月15日 21:05
来源：投资者报

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《投资者报》记者刘敏

过去的一个多月，伴随着股市的下跌，水、油、电、粮食、蔬菜、房租等与人们日常生活息息相关的消费品价格却都在快速上涨，已被深度套牢的股民谢伟提起这些便一脸愁容：“我倒不是怕东西涨价，我是怕这CPI涨，一涨估计就要开始加息，这股市不还得跌嘛。”这是他的逻辑。

不过，在一些专业投资机构分析者眼中，他的担忧几乎是多余的。“在我们看来，最迟6月份CPI的峰值就会出现，下半年CPI的趋势将保持小幅回落，对通胀的预期将自然消除。”中银国际助理总经理查一亮这样判断，“现在并没有真正意义上的通胀，只是一种预期，通胀预期度过以后，市场就会有一个纠错行为，因此我们看好6月。”他说。

长城伟业期货分析师陈树强近来最关注的问题除了CPI数值逆转的时间之外，还有货币政策何时出现拐点。现现在，市场中的流动性正处于可能转折的前夕，找到CPI今年的峰值，就能大概据此估计一下货币政策的拐点，虽然不是绝对的，但在市场操作中肯定有积极意义。

在股指期货市场上，从6月2日开始，陈树强所在的长城伟业期货有限公司已经连续成为多头的最大持仓机构。同时，市场上最大的空头机构国泰君安也从6月3日开始大幅减持空头仓位。

而摩根士丹利华鑫基金的首席宏观策略师赵立松表示，他们在下半年实际业务操作上没有把通胀水平作为一个重要因素来考虑，“鉴于通胀压力有可能跟随经济增速的回落而不断减弱，因此下半年主要是考虑经济增速回落与政策紧缩缓解预期下的内生性动力恢复对市场的影响。”

但申银万国首席宏观经济分析师李慧勇的判断却与上述几人大相径庭。在他看来目前中国经济要应对的主要矛盾仍然非通胀莫属，CPI数值在二季度的确有可能出现拐点，但却是拐向加速上扬而不是回落，因此只有继续使用加息等货币紧缩政策才能防范CPI快速上升的风险。

一位接近管理层的人士给记者这样分析，“政府其实并没有对目前CPI数值过分担忧，而是更关心CPI的走势，之所以从年初开始在货币政策上采取了一些逐步收紧的做法，是为了避免在通胀势头真正开始明显的时候再度进行强烈的货币紧缩，从而把经济回升的内在动力压抑下来，一旦这个势头不再明显，政策也就会相应改变。

根据这种说法，无论是对于像谢伟一样的普通股民们，还是那些精确严密的机构投资者和政府部门，制定决策前都免不了要回答好这几个问题：接下来通胀的威胁有多大？CPI未来的走势如何？

通胀预期威胁减弱

虽然CPI数值并不能完全反映通胀现实，但作为一种通用的基础数据，衡量通胀时对其走势加以分析仍然是首选。从构成CPI指数的商品类别看，食品类和居住类所占比重较大。食品价格方面，自从国家发改委5月24日公布了打击农产品“恶意囤积，哄抬价格”等价格政策后，玉米、大豆、蔬菜等商品已经下跌。

以前期涨势最猛、与CPI关系较密切的玉米为例，截至6月9日，大连商品交易所玉米主力1009合约价格收于1913元/吨，较5月24日的高点1980元/吨，持续下跌了67元/吨，1011合约更是跌至1894元/吨，显示出国家连续出台打压高价玉米、缓和市场供求紧张局面的措施初见成效。

而作为生产周期和保存时间都较短的蔬菜，现货零售价格也都有见顶回落迹象。夏季是蔬菜上市旺季，随着蔬菜供应增加，预计后期菜价也将继续下降。“整体而言，这些农产品价格的上涨不是系统性的，而是局部和结构性的，因此其对CPI持续推高的动力是不足的，也难以传导成为系统性的价格上升。”摩根士丹利华鑫基金首席宏观策略师赵立松分析道。

另外，食品中的肉类消费在夏天是淡季，因此肉价上涨动力也不足。综合这些因素会发现：从食品价格来看，未来将拉动CPI下降。　

居住类价格方面，由于房租、水、电、燃气等价格上调，未来趋势是稳中有升，对CPI的作用趋于中性。“总体看来，不存在总需求大于总供给的现象，因此不会出现明显通胀。银银河证券研究总监张新发这样告诉记者。他分析，CPI会在6、7月份见顶，小幅回落之后保持一个较为稳定状态运行。

对于是否存在明显的输入型通胀压力这个问题，分析相关国外数据也不难得出答案。根据美联储公布的美元M2数据，2008年年底，美元M2余额为8.24万亿美元，开始启动美联储购买美国国债的2009年3月底，达到8.39万亿美元，而一直到2010年4月底，这个数字仍为8.48万亿美元。尤其是从2009年10月至今，美元M2余额呈现出微跌微涨，甚至有月份是负增长的态势。结合同期美国GDP还在增长的事实，说明美国经济陷入通缩的状态并没有改变。

“其实，欧美等国现在都面临着通缩的压力。”国家发改委对外经济研究所所长张燕生告诉记者，“在新兴市场国家中，比起印度、巴西等动辄两位数字的通胀，中国的通胀形势至多算是居中，因此没有必要对通胀问题报以过分担忧。

“国际原油等大宗商品在经过先上涨后大跌之后，目前还没有明显的证据证明会再次上涨，国内的输入型通胀压力会因此减轻。”张新法也这样判断。

在今年经济的通胀压力判断上，记者陆续采访了不同背景机构中的十余位专家，他们中的90%都认为不必过分担忧。

“我们认为，今年管理层实现通胀目标管理基本是可以实现的，随着经济环境变得更加复杂，CPI等宏观经济指标很有可能随着经济增速的回落，变得相对温和，因此，对于通胀的过度担心是不必要的。”摩根士丹利华鑫基金的首席宏观策略师赵立松这样概括了他的观点。

CPI峰值出现时点有争议

虽然在通胀压力上不同研究者有着较为一致的看法，但在具体CPI走势的判断上，众人的声音却很难统一。

除了中银国际的查一亮表达了“CPI峰值在五六月份就会到来”这种最乐观判断外，相当一部分人都认为CPI峰值最有可能在7月来临。

“由于2009年的CPI见底发生在7月前后，按照比较基数的变化趋势，常理而言今年CPI名义数值的阶段高点将同样产生在7月前后，即去年的一个数据低点更可能对应今年的一个高点。如果我们不讨论实际物价感受方面的问题，名义上的通胀最晚将在今年8月前后暂告一段落。”长城伟业的陈树国这样解释道。

“因为现在货币增量不算低，流动性的总量还是很大，因此CPI上涨的势头不会一下子就停止，估计最早要到九月份CPI的峰值才会出现，高点有可能是4%。”北京大学中国经济研究中心教授霍德明，对此表达了不同的分析结果。

汇丰集团宏观分析师马晓平也认为CPI的峰值会在九十月份到来。在她看来，虽然从CPI的构成看，蔬菜等食品类商品价格有所下降，但受国家调控房地产的政策影响，房租和按揭贷款的利率近期都有比较大的上升，房租的上升趋势在下半年还可能延续，它们对CPI的推动作用在接下来的几个月才会逐渐体现出来；另外她认为还有一个值得考虑的因素是：下半年工资有可能出现普遍上涨，这也将会推动CPI上行。鉴于此，她认为CPI上行走势还会延续数月才会见顶。

对于由CPI数值上升可能带来的通胀预期加剧，银河证券的张新法认为，“短期来看也有言过其实之嫌”。据其分析，老百姓通胀预期强烈是有其合理性的，因为生活中的感受与CPI统计上的设计和结果有一定区别，比如目前的房价、资产价格均高企不下，这在生活中对人们财富的占有比较大，会造成较大通胀预期，但在CPI统计上，房子等资产价格却不是计算在内的，这就会在实际CPI数据与人们生活感受和预期上造成比较大的差异。因此，国家对楼市的调控也是管理通胀预期的一种手段。

“金融风暴的冲击使得市场更担心的是经济的收缩，因此对通胀上升的担心不是很强烈，在这种预期下，通胀转变成现实的可能性反而减弱。”摩根士丹利华鑫基金的首席宏观策略师赵立松对通胀预期也表达了类似的观点。

政策虽有微调也难言拐点

5月份，央行共向市场净投放资金2240亿元，扭转了之前连续两个月的月度资金净回笼格局。央行的公开市场操作已经隐约透露出一个信号，最密集的货币调控政策周期似乎已经暂告一段落，但以此推测政策可能转向的推断依据，记者在采访中没有得到任何人的认可。

“货币流向虽然从回收转为投放，然而尚不能确立调控政策的转向及新趋势的形成。最简单的原因是CPI的上升趋势尚未结束。”即使是对政策方向判断最乐观的陈树国也如此分析。

“我敢这么讲，今年肯定会有一次加息。”北大教授霍德明的表达没有一丝拖泥带水。“在CPI上升的这个过程中，如果CPI月度值连续出现高点，新一轮货币紧缩政策再次出笼的可能性依然存在”，因为在他看来，控制好通胀仍然是管理层今年着重考虑的事情，从目前决策层的种种动作来看，加息的时点可能会与国际上相关国家的动作同步。”同时他还坦言，即使有加息其实也没有想象中那么恐怖，“经济复苏的势头无论国际国内都不会改变，只是快慢问题。”

但摩根士丹利华鑫基金的首席宏观策略师赵立松并不完全认同霍德明的分析，他认为加息不能只观察CPI一个指标。在经济复苏根基尚不稳固的环境下，政府在决定是否加息上，既会紧密观察CPI的走势，更会考虑宏观经济恢复的程度而相机抉择。“在这样的考虑下，随着经济增速的不断回落，加息的时间性和必要性都将得到一定的延缓。”他判断。

“目前看，货币政策上，只能说进一步紧缩的压力小了，但能否延伸开还很难说。”银河证券的张新法这样表达了对政策前景的疑惑。

长城伟业的陈树国表示，由于通胀的预期并未消除，近两三个月之内恐怕不会有更为实质性的政策转向，但也没必要担心紧缩政策会一直持续下去，“伴随着CPI的阶段拐点，未来很可能会有半年左右的调整期出现，到四季度，政策转向宽松的可能还是很大的。”他的看法比较乐观。

即便如此，如果细细综合管理层近来的一些表态，会看出政府似乎正在开始对一段时间以来经济调控的力度和后果有所反思。如：国务院总理温家宝5 月14 日称，应注重宏观经济政策的协调配合，既形成调控整体合力，又要防止多项政策叠加的负面影响。

中国人民银行6月8日发布的《2009中国区域金融运行报告》指出，央行将根据新形势、新情况，贯彻落实好适度宽松的货币政策，着力加快经济发展方式转变和经济结构调整，保持经济平稳较快发展。

虽然政策是否转向的前景仍旧模糊不清，但把这些国家层面领导的表态如此综合观察，其中释放出的政策基调正在微调的信号依然不难觉察。