张永军：不会发生类似美国2008年的金融危机(2)

2010年06月23日 12:18
来源：凤凰网财经

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从其他指标来看，2008年美国发生金融危机之前，通过资产负债可以看出，从20008年初一直到2008年10月份，危机爆发的时候，三个季度美国所有的存款性金融机构资产负债表里面要看上交的准备金，当时金融机构连上交准备金钱都没有，钱都是从美联储借来的，现在欧洲没有出现这样的情况。这是一个非常鲜明的背景，至少说明欧洲的金融机构已经稳定下来了，在这样的情况下，我们觉得金融机构不会出现这种问题，因为有人把金融形容为经济的血液，循环的链条不是绷得很紧，不存在突然断裂的情况，就不会发生山洪爆发的情况，即使对经济有影响也不会那么急促。

看未来经济运行，可以看这些国家的经济先行指数，2008年经济危机爆发之前，美国、欧洲主要的经济体包括日本，他们的先行指数都在下降，包括中国的先行指数都在下降。当时结合其他的指标能够判断出来，美国经济下滑和出现衰退的可能性很大，但是现在这种指标都是没有，这里面除了欧洲、德、法、荷兰经济恢复的不错，意大利、西班牙、葡萄牙今年一季度都恢复了增长，前期有一段时间先行指数都是回升的。现在情况比较差的基本上这五个国家里最差的还是希腊，先行指数下降，说明它的情况比较严重。希腊经济规模比意大利、西班牙这些小得多，主要是意大利、西班牙这两个大经济体不出现问题，对整个欧元区的经济影响都不大。

除了刚才几个债务比较严重的国家，欧元区整体经济先行指数一直是呈回升的情况，这是比较积极的信号，另外欧元贬值之后对欧元区的出口有一些积极的影响，这也是一个好的现象。我们判断它会不会出现经济衰退，以往也用了一个指标，这个指标就是一个国家长短期债券的收益率，正常情况下因为短期债券收益率低于长期债券收益率，但是特殊情况下出现短期债券收益率高于长期债券收益率的情况。这跟刚才的情况相联系，短期债券收益率特别高，是说明资金紧张，而且债券融资出现问题，能够给出一个后期有可能出现经济衰退的信号，但是我们现在看欧元区也好，其他的经济体也好，现在也没有出现这样的情况。这里一个是美国长短期国债收益率情况，一个是德国长短期国债收益率情况，浅一点的线高出深的线是经济危机即将到来的情况。

另外，一个帮助我们判断经济是否衰退的信号就是两者之间的利差，现在看两者之间的利差幅度比较大，也可以给我们踢出一些启示。下面的图介绍的是德国IFO研究所，每个季度做一个经济调查，主要是对欧洲经济国家在5月份调查的结果。图中蓝线是现在对经济现状的判断，红线是对未来半年预期的情况，从线中可以看出，比危机的时候都有大幅度的改善，但是只不过在5月份这次调查过程中，良好预期的情况稍微有点放缓，还是比较高的情况，这在一定程度上也能够帮助我们判断是不是经济出现衰退，这可能给我们判断是，下一步经济会出现放缓，也不会出现明显的衰退情况。

2、主权债务危机可能导致复苏放缓。

债务危机可能会导致复苏放缓，主要有几方面的原因。一是，债务危机对财政政策形成约束。现在的负担加重之后，相关国家会收缩财政政策，即便是没有发生债务危机的国家也会收缩财政政策，减少刺激的力度，这对于总需求的影响肯定是负面的，或者使得总需求扩张的步伐放缓。二是，主权债务危机爆发之后对货币政策的有效传导会起到不良的影响。现在看到的指标，欧元区货币供应量出现下降的情况，不像危机刚刚爆发之后，欧洲央行大幅度的放缓货币政策时，那时候无论是基础货币供应量还是总的货币供应量M3增长率是有明显提高的，但是在近期，从2009年3、4季度开始到现在开始出现货币供应量同比下降的情况。三是，尽管现在金融部门指标都不错，但是非金融部门的情况比较差，金融部门现在对非金融部门贷款不放贷，很谨慎，造成非金融部门的贷款处于减少情况，使得非金融部门融资出现了问题。四是，我们能看到，债务危机出来之后，整个债券市场情况很不好，由于政府融资缓慢，但又需要很大的融资，把政府部门融资利率提高之后，会带动非政府部门即非金融企业的融资成本提高，而且融资难度加大。我们要看欧洲的主要市场，比如说西班牙马德里债券市场、希腊债券市场、德国债券市场都可以看到融资规模受到了一定程度的影响，尤其是非金融部门的债券融资受到一定影响。五是，造成国际金融市场动荡，显然对国际贸易和投资活动产生一些不利的影响，更谨慎，中间的交易成本会增加，最近媒体上经常报道，中国对欧洲国家的出口，本来觉得有利可图，现在欧元一升值反而变得亏损。这是对贸易活动的影响。还有因为动荡对投资活动都有不确定新，增加了交易成本，贸易的投资活动就不太活跃，这样对经济会有一个不利的影响。这几方面的影响未来都可能导致整个经济的复苏会出现放缓的情况。

3、欧洲统一货币体系的完善比较艰难。

刚才江所长和贾所长都提到制度上的缺陷。原来欧洲没有一个比较好的救助机制现在尝试建立，另外还缺乏比较好的监督机制。这个监督机制是指，原来两个警戒线，一个赤字率3%，一个控制线60%。原来认为是硬约束，现在看到这个约束不仅不硬，危机来各个国家都达不到要求。现在怎么建立监督机制，欧洲有一些不同的改革设想。有人提出，在比较早的时候看到某个国家违背了制度约束的条件，提前给你的优惠贷款或者碰到问题时的救助会减少。还有人提议，违背了约束机制会暂时减少欧洲国家在欧盟的投票权，这个机制如果建立起来，对于监督方面的机制会强化很多。像这种问题都是比较难的，需要欧洲国家相互之间协商、投票权表决的过程，因此会是一个比较难的一个过程。

总的来讲，这次主权债务危机对经济未来的影响，对希腊还有其他一些国家经济复苏会产生明显的影响，总体上对世界经济复苏不会产生很大的影响。造成世界经济“二次探底”的可能性不大。

最后讲一点中国从债务危机中的启发。我们从这次欧洲主权债务危机里应该注意我们国家财政政策的规则建设，直观来说我们国家的赤字率没有超过3%，债务率也没有达到60%。我们国家现在有一个问题，从1998年实行积极的财政政策以来，经济高涨、经济低迷一直是积极的财政政策，我们国家应该建立一种财政政策的规则，避免我们国家在经济高涨的时候还去搞积极财政。我们国家2007年幸亏当时意识到这个问题，搞了一千亿多一点的财政预算调节基金，类似于财政的结余，幸亏有一笔结余之后，2008年先是冰雪灾害后来是地震，年底碰到金融危机，幸亏有一千多亿财政预算调节基金使得当时调整宏观政策应急的时候心理有底，财政政策是我们国家下一步需要考虑完善的地方。