农行IPO：“人造美女”的市场化大考

2010年07月12日 11:30
来源：中国企业家 作者：蔡钰

0人参与0条评论

最后一家大型国有商业银行终于完成了IPO，这是一次让发行人心理落差相当大的发行。但上市本身就是市场化的第一步，对这家仍然肩负着政策性使命的银行来说，市场对其的改造和影响才刚刚开始。火眼金睛的投资者认为，重组剥离后农行的报表固然很漂亮，却是“人造美女”，不过只要能够持续美下去市场也不在乎之前长什么样。问题是，农行能吗?

【《中国企业家》杂志】 蔡钰

网上中签率9.29%!

7月7日公布的这一结果，令农行感到尴尬。与农行在发行过程中的强势、自信比起来，其中签率之高让人大吃一惊。在一番前所未有的卖力吆喝和费尽心思的多方工作之后，投资者的参与愿望仍然不高。

四大国有商业银行的收官之作—农行IPO接近尾声，从目前情况看，7月15日农行在A股、7月16日在H股顺利挂牌没有问题，理论上仍然可以启动“绿鞋”机制进行超额配售，超额配售之后，农行IPO A+H总融资额以美元计算为221亿，超过工行当年219亿美元规模，成为全球第一。这将实现董事长项俊波两个愿望之一：超过工行，成为全球史上募集资金最大的一次IPO。但工行以当时汇率计算，为1733亿人民币，农行为1498亿人民币，仍为第二。

但项俊波的另一个愿望，发行价绝对值也要超过工行当年A股的3.12元，则没有实现。农行A股价为2.68元，比H股的3.2港元有大约3.7%的折价。

农行格外艰难且一波三折的IPO是其走向市场的第一课。农行自身的部分政策性角色与公司盈利目标之间的冲突，公司追求利润与管理人员行政定位之间的冲突，政府意志下的发行与市场投资者之间的冲突，这些在中国任何一个大国企中都可以看到的矛盾，在本次发行中体现得淋漓尽致。

火上架口锅

根据最终公布的中签结果，A股网上网下合计冻结资金4800亿，远低于市场预计的超万亿规模。同时香港H股公开招股的超额认购5倍，国际配售部分的超额认购约6倍，都不算漂亮。

近几年A股大盘股的IPO，华泰证券中签率蹿上了14.43%，国航上过5%，工行3.28%，农行创下了近年第二高中签率。

三农业务是农行最大的软肋。

7月5日网上路演期间，三农业务总监周清玉接连四次被问及三农业务的政治使命，问题一次比一次尖锐：

—“农行三农业务与政策性业务有什么区别吗?政府对涉农业务有政策干预吗?农行怎样平衡‘服务三农’与‘商业运作’?”

—“请问三农金融业务中是否仍包含大量的政策性业务?”

—“农行的上市会不会影响其履行国家三农政策时所扮演的角色?即农行会不会因为上市而不再利农惠农?”

—“你们总说三农业务不同于政策性业务。那么假设如果某一天三农业务利润率很低或者甚至负利润的话，你们是否有权利选择做与不做?”

因为历史原因，农行在股改前一直担负着为农村融资的政治任务。截至2009年底，农行涉农贷款累计投放达9899亿元，余额达1.2万亿元，大约占贷款总额的四分之一。农行涉农贷款不良率为4%，高于整体2.91%的不良贷款率。

早在2004年，农行就向国务院递交过股改方案，随后几年，建行、中行与工行先后股改上市，唯独农业银行的股改迟迟没有下文，很大原因在于农行的定位在农村政策性银行与纯粹的商业化银行之间摇摆不定。

2007年1月，全国金融工作会议为农行定调，确定农行改革方向为“面向‘三农’、整体改制、商业运作、择机上市”。农行实行“两个都要”，既要商业，也要“三农’、当年7月，时任中国人民银行副行长的项俊波空降农行，操刀农行上市。

此后的言行和作为，显示项俊波全力贯彻这一定位，且力图完成得漂亮和出彩。上任伊始，他就直言：“面向三农我们没有任何讨价还价的余地。我们给国务院拿不出服务三农的整体方案，股改就无法进行。

他承认，“三农金融服务和商业化经营水火不容。”极具语言表现力的项俊波又表示，他决定找一口锅，“如果在火上架个锅，通过烧火把锅里的水烧开，水火不容便迎刃而解。

项俊波的这口锅就是“三农金融事业部制”。项俊波走马上任后不久，便选择在吉林、安徽等八个省开展三农服务试点;2008年3月，在6个省11个二级分行开始三农金融事业部改革试点。

随后农行对三农业务进行了“软剥离”，农行设立了总裁负责制的三农金融部，由农行行长张云担任总裁，对三农金融部门实行授权经营，赋予相对独立的经营自主权，并且配置了独立的核算与考评、风险管理、产品研发和人力资源管理中心。

项俊波认为，自己已经为三农业务和商业化盈利之间的冲突找到了解决办法，并且在发行时将三农业务与县域业务捆绑，令人担忧的三农业务反而成了农行讲故事的王牌。

但市场显然不买账，投资者直言，“没有十年时间难以在三农业务的政策定位与盈利之间找到边界”。农行在各地路演，三农问题都是投资者提问的核心话题。

面对咄咄逼人的提问周清玉勉强作答，农行股改完成后历史包袱有效化解，已完全实现商业化运作，不存在政策性业务;但是“服务三农是中央对农行的要求，也是农业银行改革发展永恒的主题”。后面两个问题周没有直接回应，而是把话题引向了三农业务之于农行的战略意义。

打印转发