农业银行7月15日上市16家券商定位分析

2010年07月14日 15:19
来源：凤凰网财经

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一、公司基本面分析

公司是四大国有独资商业银行之一，是国内网点最多的大型国有商业银行，中国最大的零售银行。公司的前身最早可追溯至1951年成立的农业合作银行。公司拥有一级分行32个，直属分行5个，总行营业部1个，并在新加坡、香港设立了分行，在伦敦、东京、纽约等地设立了代表处，凭借覆盖广泛的服务网络，为全国各类公司、机构和个人客户提供全面的产品和服务。按托管的资产规模计，是国内第二大托管银行和国内最大的保险资金托管银行。公司位列《银行家》杂志“世界银行1000强”第8位，分支机构数量在大型商业银行中位居首位，拥有大型商业银行中覆盖范围最广泛的销售网络。

二、上市首日定位预测

申银万国：农行是具备规模优势和良好客户基础的大型国有银行，存款成本在同业中保持领先优势。农行息差在四大国有银行中仅次于建行，以县域经济巨大的增长潜力为背景，县域经济巨大金融业务构筑将推动公司长期增长潜力和绝对的竞争力优势。短期能否依靠县域金融业务实现盈利能力的提升关键在于风险控制和经营效率的提高，在资产质量和拨备水平稍逊色于同业，期待未来持续改善。预计公司2010和2011年净利润增速分别为28.2%和32.3%，合理的价格区间为2.75-3.30元。

平安证券：县域经济已日益成为中国经济的重要组成部分。目前金融服务在县域地区的渗透率仍相对较低，未来增长潜力巨大。农行在县域金融服务中处于绝对领先地位。广泛的县域客户基础和强大的县域业务渠道，使公司可以享受到县域经济和城镇化的快速发展。公司不仅在城市银行业务居同行领先，更是在县域市场处于主导地位。公司业务布局横跨城市与县域两个市场。预计公司合理估值区间应位于动态PB的1.8-2.0倍，动态PE的10-12倍，相对应的价格区间位于3.00-3.24之间。

南京证券：农行拥有大型商业银行中覆盖范围最广泛的销售网络，规模庞大，网点数众多，在五大国有银行中排名第三。盈利能力具有潜在提升空间，公司净资产收益率高于同业水平，考虑到公司活期存款占比较高，加息下净息差提升幅度较大。农行资产质量相对较弱，但整体水平稳定可控。预计公司2010年和2011年净利润增速将分别达到35.52%和19.26%，发行摊薄后绿鞋前每股收益0.28元和0.33元，每股净资产1.78元和2.03元。对应股价为2.67-3.2元。

东吴证券：预计农行参与申购的资金在7000亿左右，预计中签率是4.28%，单个投资者最多申购额为2680万元。农行上市首日股价或将有5%-15%的上涨空间，加上本次发行的“绿鞋”机制，首日破发概率不大，建议小额投资者可积极参与认购。若投资者拥有2680万以上的资金参与申购，按首日涨幅5%的保守估计，农行首日收盘价2.81元左右，投资者可获得收益约5.73万元收益，年化收益率约为19.24%，建议投资者谨慎申购。参考目前银行股的PB水平，农行的合理估值区间在2.51-2.88元。

浙商证券：农行县域金融业务发展十分迅速，是重要的存款资金来源，也是农行资金成本较低的重要原因。居民理财意识近年来不断增强，农行或将成为民众金融意识觉醒的最大受益者。公司强大的销售网络是未来中间业务收入增长的良好保证。三农业务是公司资产质量的焦点所在，有效降低成本收入比是未来净利润提升的正面因素。综上所述，公司的合理估值为3元。考虑到锁定期3个月的风险和保留收益空间的需要，询价区间在2.5-2.6元比较合理。

中信建投：农行IPO前，完成了不良资产剥离、财务重组、引进战略投资者的改革进程。本次融资募集到的资本金主要用于补充其核心资本，使资本充足率达到监管部门的要求。从分支机构和个人客户数来讲，农行是中国最大的零售银行。三农金融业务是农行的特色业务，此外农行还有五大核心竞争力。考虑“绿鞋机制”，预测10/11年的BVPS为1.77/1.97，不考虑“绿鞋机制”，预测10/11年的BVPS为1.74/1.95。按照1.8倍-2.2倍的PB，农行合理的价格区间为3.13-3.89。

国金证券：三农业务较高的费用率和不良率抵消了低资金成本的优势，三农业务的发展是否能够平衡好发展与效益，是农行未来增长的关键。09年底公司04年之后新发放的贷款占比92.8%，不良率2.33%。参照可比公司目前估值，农行上市的合理价格区间为2.9-3.0元，对应发行后10年1.7-1.8倍PB，对应发行后10年11.0-11.6倍PE。建议申购价在上市合理价格中枢上留5%-10%的安全边际，申购价区间为2.64-2.79元，对应1.58-1.66x10PB，10年2-10.7x10PE。

宏源证券：预测公司2010年实现净利润848.96亿元，同比增长30.61%，2011年实现净利润1048.50亿元，每股收益分别为0.27和0.33元。目前的资本市场上，受制于投资者对宏观经济二次探底的悲观预期，银行业整体估值水平处于历史底部，与国外大行相比也无明显高估。截至6月28日，四大行2010年平均PB为1.66倍，农行发行价格区间定为于2.52-2.68元/股，对应2010年PB为1.56-1.65倍，与目前大型国有银行的平均PB接近。在绿鞋机制保障下，农行上市首日市场表现应该在2.75-3.24元之间。长期看，农行具有投资价值。

长城证券：由于农行有着多年服务?三农?的经验，同时也最早确立了服务?三农?的宗旨，因此农行在县域金融层面有着根深蒂固的基础。公司目前拥有2.36万个营业网点，同时拥有41011台ATM机，居全国各行之首。而其在县域的网点布局相对更多。农行上市价格的合理区间在2.5-2.9之间，对应10年PB1.4-1.7倍左右。

华创证券：农行在国内商业银行中排名前列，是传统“四大行”中唯一没有上市的银行，其经营规模大，具备网络优势。农行作为国内唯一拥有农业信贷专业化经营管理体系的商业银行，占据三农业务主导地位。由于农行营业机构过于分散以及分布在欠发达地区，因此资产质量存在压力。未来农行业务结构在持续调整，实行城市和农村业务并重。预计农业银行2010、2011年分别实现归属于母公司股东净利润852.64亿元、1072.74亿元，2010年全面摊薄EPS为0.28元，BVPS为1.69元。

德邦证券：2009年农业银行在县域地区的贷款总额和存款总额分别较2008年底增长43.4%和20.7%。在城镇化进程加速发展的东风下，农行在县域的网点和布局优势将得以凸显，星星之火将成燎原之势。预测公司2010-2011的EPS分别为0.26元和0.33元，2010年末每股净资产为1.78元，公司上市后的合理股价区间为3.03-3.29元。

国都证券：运用相对估值法对农行进行定价分析，工行、中行、建行的估值对公司最具有参考意义，考虑发行定价较二级市场市场价格要给予一定折价，按照10%的折价计算，公司合理的申购区间为2.2-2.45元。申购主要依据是公司是我国第三大银行。公司境内网点数为国内银行之最，公司未来主要的投资看点是上市以后的效率改善和盈利能力提升。

民族证券：农业银行的网点优势和战略定位使其在吸收存款上具有优势，个人存款和活期存款占比在大型银行中处于最高水平。农业银行的主要特色主要在于广泛的网点分布和县域业务的领先地位，公司约50%的网点分布在县域地区，城市化进程将为其带来更大的发展空间。在公司未来发展中，将显著受益于我国经济结构转型、有利的国家政策以及城镇化进程。预计公司2010年、2011年实现每股收益分别为0.26元、0%33元，农行的合理价格区间为2.55元-3.06元。

中航证券：县域金融业务是农行的一大特色，受益于城镇化进程及政策的扶持，未来要充分分享县域经济增长的成果。纵向来看，近几年来农行的资产质量不断提高，横向比较，仍逊于同业。经济欠发达地区的县域贷款风险较高。同时，营业网点众多，使得公司吸存优势明显，公司活期存款占比及活期储蓄存款占比均较高，高活期存款率在升息周期中，特别是活期利率保持稳定的情况下，息差弹性大的优势将显现。通过绝对估值以及相对估值两种方法对公司进行估值，得出申购价格区间在2.61-2.82元，对应2010年1.5-1.6倍的PB。

招商证券：农业银行是总资产规模第三的大型国有商业银行，仅次于工行和建行，拥有最广泛的分支机构和销售网络。作为长期服务农村市场和农村经济的国有银行，上市后的农行有望在城镇化进程中提供更深入和全面的金融服务，从而享有相对更多的扩张机会。预计农业银行上市合理价格中枢为2.69，合理价格区间在(2.53，2.84)。

东北证券：如果考虑动态估值，预计10年农业银行实现摊薄后每股收益0.27元，摊薄后的每股净资产为1.69元，动态PE和PB分别为9.93倍和1.59倍。由于农行相对较高的成长性，农行的长期合理估值应该在11年8-9倍市盈率，即为2.97-3.33元之间，对应10年的每股收益，市盈率在11-12.3倍之间。