借道LOF基金获取期现套利收益

2010年09月27日 03:06
来源：证券时报

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股指期货的推出给投资者带来很多新的思维和获利模式，期现套利就是其中的一种。沪深300指数的样本股多达300只，采用股票组合完全复制的方法需要对成分股及其权重的变动做精确跟踪，且在同一时间买进或卖出几十上百只股票，难度相对较高。

ETF套利是目前市场上运用最广泛的套利方式，但目前市场上的ETF基金如上证180ETF、50ETF和深100ETF均为单市产品，无法完全覆盖沪深两个市场，投资者只能通过ETF基金组合进行套利，操作繁琐且计算复杂，难以应对瞬息万变的套利市场。

市场上LOF基金的存在为期现套利提供了新的思路：一方面，市场上以沪深300为标的的LOF基金对指数具有良好的拟合效果。以目前市场上较大的一只LOF基金嘉实300为例，根据中证期货研究部的计算，沪深300指数与嘉实300的相关度达到93.1%，而50ETF和180ETF的相关度分别是89.2%和90.5%。另一方面，通过LOF基金建立期现套利组合可以避免构建股票组合或ETF基金组合的时间成本和风险敞口，实现快速简单套利。

当然LOF期现套利也并非完美，目前来看存在以下几个缺点：

第一，无法T+0套利。虽然LOF基金允许一二级市场的转换，但是LOF基金在一二级市场的托管人不一致，必须完成托管人的转移，根据目前的交易规则，LOF基金转托管后，必须T+2才能赎回。对做T+0的套利投资者来讲，这种一二级市场的转换不具备实际意义。

第二，价格与净值之间存在较大溢价。因为LOF基金一二级市场上实行T+2转换，流动性较弱，基金的二级市场上大多表现为对净值的负溢价。以2010年9月20日的盘面为例，嘉实300价格对其净值的平均溢价是-0.0043元，溢价-0.58%。负溢价的出现为套利增加了额外的风险和难度。

第三，流动性略显不足。对比市场上典型的几只LOF基金，广发小盘的二级市场日均交易量在100万左右，鹏华300的日均交易在70万左右，不能满足期现套利的需求。而交易量最大的嘉实300日均量在5000万，仅可以满足小规模套利的需求。同时，流动性的缺失带来的影响是增大了溢价的幅度和出现的可能性。

如何应对LOF基金净值溢价以及流动性的缺失，实际操作中笔者采取动态构建指数的方法。期现套利中常用的方法是监测沪深300与期指的价差，当价差达到特定值时买入现货同时卖空期货合约，这种方法的缺点是当ETF基金的价格偏离其净值的时候，套利操作会吞噬掉部分套利利润，甚至造成亏损。

因此，基于LOF跨市和高拟合度的特性，投资者可以通过构造指数的办法来监测套利和平仓机会。构建指数的步骤如下：(1)计算因子：例如，根据今年5月份以来的历史数据加权平均，计算得到沪深300指数是嘉实300基金价格的3907.5倍，3907.5即为计算因子；(2)动态计算指数：用嘉实300基金在二级市场上任一时刻的价格乘以3907.5即是计算得到的模拟沪深300指数；(3)监测套利指数：通过建构的模拟沪深300指数与股指期货的价差作为判断套利机会的标准。因为每个人计算得到因子不同，所以同一时刻每个人的价差也都不一样。通过这种方法不仅能够更精确地捕捉套利和平仓机会，避免交易型基金净值溢价产生的利润侵蚀，而且可以避免与其他套利投资者发生“扎堆套利”

LOF基金套利是期现套利的新思路，虽然目前仍然存在着流动性不足以及净值溢价等缺点，但随着基金交易量的增加，LOF基金或将成为期现套利的主力军。(中证期货魏周晖)