法国巴黎亚洲证券陈兴动：明年银行业压力比较大

2010年12月29日 16:54
来源：凤凰网财经

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凤凰网财经讯法国巴黎亚洲证券首席经济学家陈兴动近日在上投摩根观察家高校论坛上表示，明年银行业仍将面临比较大的压力。以下为陈兴动的演讲实录：

陈兴动：刚才听了于老师和诸老师的演讲，最近参加了一系列关于全球经济形势的分析和讨论会，也在上个礼拜刚刚在美国走了十几个城市，有许许多多的判断。对2011年形势的判断，基本可以得出一个说法，如果在一个共同的基础平板之上，观点是非常分裂的，基本形成一个点证，形不成完整一致的意见。比如刚才诸健芳老师讲的，明年经济增长，我想底限都没有问题，保八。通货膨胀，尽管他认为通货膨胀可能上半年高、下半年低，这个大趋势大家判断也不差，但就是水平，它有很多不一样。明年如果说外部因素情况怎么样，现在大家看法就是莫衷一是。

我今天给大家分析一下我最近的一系列思考，明年2011年，我们现在可以看看世界发生了什么，2009年全世界各个国家都在摒弃，要号召起来全球进行合作，战胜美国为首的经济危机，大家共同合作。2010年的时候，发生了什么？已经不再是合作年，2010年大家有一点各自在寻求自己的解决办法。这一年好好判断一下，包括中国年初的时候就问，世界危机也不发生在中国，我干吗捏着鼻子使劲往上赶？大家问了一个词，我们这么宽松海量的货币扩张和不顾一切的财政政策，四万亿的投资规划值不值得？年初的时候大家觉得不值，我们政策要调整。但是你听听我们国家主席到联合国开会的时候说，我们要全心全意保增长，不能退出。实际国际市场上叫了口号，还是要合作的，回到家来，还是各做各的，2010年已经不是合作年，各自在打小算盘。2011年会是什么样呢？我觉得2011年有许许多多冲突，2011年下半年和第四季度以后，美国已经不顾一切开始做他自己的事情。中国副总理王岐山已经提出公开质疑，美国为什么要搞量化宽松？在这种情况下你大量印钞票，尽管在这样的质疑之下，美国还是做他所做的。伯南克也很生气，在11月15号，在欧盟中央银行会议上，对发展中国家提出批评，矛头直指中国，说中国不敏感，不理解我们。如果美国经济搞不上去，最终受害的还是发展中国家，如果把经济搞上去的，最终得利的还是发展中国家，所以你回头应该站在我们一条线上。当然这件事情不一定是真实的。

2011年回到中国来看，中国面临的环境是什么呢？三个新的环境。第一个新的环境，从现在开始到2012年，从党的体系和政府的体系都在准备过渡，所有领导人都想尽一切办法来巩固自己的政权、权利基础，要做政绩，所以他们不会很轻易把增长放弃，这是一个大前提。第二个环境，2011年是“十二五”规划的开局年，2011年是什么状态呢？大家想利用这个机会大干快上，“十一五”规划提出两个主要目标是什么？第一个就是要转变经济增长方式，现在改变成转变经济发展方式。我记得大概2004年开始，就已经开始喊了，喊了六年，变了没有？没有变。为什么今年一定变呢？变来变去，最重要还是要讲发展，尽管中国现在开始不再强调经济增长速度，但是各个地方能不讲速度吗？GDP增长还是这样。黑龙江说，我们五年之内要尽可能黑龙江经济增长翻番，这种经济增长还能慢下来吗？第二个是经济结构调整，什么叫经济结构调整？经济结构调整是东部地区要把经济结构调整调上去，中部地区要利用一切机会发展工业化，再加上七个行业，新兴战略性行业，这是一个新环境。我们现在有个新的提法，要抢占制高点。再看各个省，中央提出来要发展新兴行业，发展到最后成为一个什么状态呢？成为谁都想上，地方基本上跟着中央一个模子，你说七个新兴行业，我这个地方也说七个新兴行业。至于说这七个新兴行业是不是满足符合当地经济发展，另当别论，他们也不做具体研究，但这是一个机会。第三个特点是什么？国际社会处在量化宽松的状态，这不仅是美国在玩，所以明年经济应该说处在非常热的环境，至于说明年经济增长会不会往上贴？也可能明年会冒着过热的风险，可能不会超过今年，可能是9%到10%，或者9.5%，这个问题不大，但是会出现大干快上。

所以刚才讲的三个经济增长的条件，我有三个词来描述，第一个词叫烽火，第二个叫冰雹，第三个是硝烟。因为烽火，要用去冰雹去泼，扑灭烽火后会产生硝烟，整体经济增长环境会在这个之下。第一个是奥巴马的财政政策，突然间在12月10号，跟共和党政府搞了在财政政策上的协调，这是出乎大家意料之外的。他刚刚开始搞了QE2，因为奥巴马在计算经济增长，目前他在全国支持率已经下降到46%之下，这个压力非常之大。怎样把他目前的政府在失去大多数条件挽回，想来想去的办法就是协调，对工资减税2%多一点，延迟两年。对失业救济，对遗产税的改革，会使整个经济增长1200亿到2000亿之间的效果，这对经济增长肯定是有帮助的。所以在这项政策出来以后，几乎所有的在美国的投资银行界，美国的研究机构都把美国明年的经济增长速度上调0.4到0.7个点，使得美国明年经济增长可能会超过4%左右，这是美国国内。

美国关键问题是什么呢？这种增长出来以后，市场是不是真的相信这种政策一定对美国有用呢？首先大家认识到奥巴马的政策并没有增加对经济新的投入，只是把原来的政策延续了。假如说没有这个政策出来，从2011年1月1号开始，美国每个家庭的居民相应来讲增加2%以上的税收，这对经济增长肯定有向下拉的作用。但是他的经济增长是有推动力的。可是另一个方面讲，如果他采取的这种政策，而且现在这个法案已经通过了，被众议院、参议院都通过了，大概增加政府赤字两千亿左右，相当于美国GDP10%，这是西方所有发达国家当中，既是实行所谓的预算赤字政策来刺激经济增长。有人认为这个政策对美国来说非常好，现在财政政策、货币政策终于能够结合到一起去了，由于奥巴马政府失去了在众参两院的大多数，所以它没法进行财政政策，这次财政政策有点出乎大家意料之外。但从另外角度来讲，这个政策扔进去真的有效吗？如果这个钱纯粹拿去消费，不会有新的增长，有增长，但没有就业，没有就业，就不可持续，所以大家比较担心。我们看这个图，现在的火美国开始点，而且美国点的不仅仅是印刷货币的火，把财政的火也点出来了。在美联储，如果以美联储资产负债表的资产可以看出来，如果以2008年1月份来看，美联储钞票发得够多了，它还有QE2。如果美国财政赤字是1万5千亿，那这个赤字谁来买？如果中国不买，很多发展中国家不买，那美国政府只有通过发钞票来买，那这是一个很大的问题。

美国的问题能不能增长起来？这张图可以看出来，左边橘黄色这张图可以看出来，就是M2。美国银行贷款的增长和上面那条蓝线的增长，基本增长非常缓慢，货币传导机制是出问题的，并没有到实体经济当中去。大量的钱堆在金融体系当中，现在有三个80%的说法。第一个，美联储扩张80%的货币将不会进入到实体经济，而是在金融领域里头，在资本市场。80%的金融资本市场上的资金将会走到美国国外去，80%走到美国国外的进入发展中国家，可见发展中国家面临着巨大的压力。从另一个角度来看，右边这张图，这是美国十年期国债收益率，这是最大的分裂的看法，国债收益率是什么意思？大家对美国经济有信心，认为经济会好起来，是不是这样呢？不是这样。当美政府公布QE2的时候，那就很难了。大家看看在12月10号，美国财政部，奥巴马宣布继续减税这项政策之后，国债收益率继续上升，并不是因为经济好，而是大家都在卖，这样国债收益率就上升，这是信心不足的表现。

看看欧洲债务危机，左边这张表大家可以看出来各个国家的主权债务，他们之间的矛盾和问题比较大。21号的时候，王岐山副总理讲，对中国坚定支持欧元区经济稳定，并且将做出努力，这可能对欧元是一个好信息。左边这张图表现欧元汇率是下降的，美元指数在上升，他们只是在比赛，比谁更长。美国的量化宽松不仅仅是美国在玩，你看欧洲的央行和日本央行也同样在玩，当然欧洲表现比较收敛一些，因为面对主权债务危机，所以欧洲比较稳健。但毕竟来讲，你可以看出来现在欧元中央银行发行的基础货币，也是大部分上升的，本来流动性已经在这个系统当中了。所以国际经济应该说起火了，有大规模的流动性。最担心什么呢？我们刚才讲新的钱还没出来，原来在关注的，如果说美国经济不会让这种政策点燃起来的话，很有可能导致资本市场现有的资本重新再配置。我们知道现在全球大概有多少资本在几个国家、大的市场当中，美国的欧洲债日本央再加上英国，大概是50到60万亿，目前资本配置大概3%到8%配置在发展中国家。如果说他们的资源、他们的资本重新再配置，只要争取每一个百分点有资本流出来，我配置到发展中国家，2007年当时所谓的热钱，所谓资本流动，对全部发展中国家的资本引进也不多是四千亿左右，如果是一到两个点，这些发展中国家是受不了的。我们刚才讲美元指数上升，不等于美元购买力上升，所以美元跟其他货币相比，它的汇率可能是上升的，但是购买力下降。这是什么含义呢？经济含义意味着国际社会商品价格将会大幅上升，以油价为代表，很有可能回到100美元以上，这个现在不是猜想，因为油价已经通过90，离100美元非常近。现在大家在看，油价到明年年底大概会在150左右。另外包括食品、棉花价格都在上涨。所以输入性通胀已经是全世界各个国家面临的问题，反通胀将会是国际社会的主题。

刚才有老师说明年中国经济增长大概在9.5%左右，我认为差不多，会在9%以上。首先第一，我们看到到目前为止，今年1到11月份，中国出口增长33%，这个增长水平大大超过所有人意料。11月份增长34%以上，超过市场预测值10%以上。原来我们的想法，今年年初我们说国际社会不行，欧洲经济不行，所以我们要想办法把国内两头牛尽可能养肥一点，养得有力气一点，吃了很多精饲料，要把内在需求拖起来。我们想让两头牛去拉这辆车，不让这辆车慢下来，没想到国内、国外的马都很强劲，不断在跑。所以明年经济增长风险是在上行，而不是在下行的。现在几乎没有人说是9%以下的经济增长，明年会在9%以上，会继续拉到2012年、2013年去。2011年开始的“十二五”规划，重点放在结构调整上，希望通过结构调整来改进中国经济增长方式，假如说我们经济增长如果真的很快，我们宏观政策可能更多用来缓通胀。

现在来看通胀，基本也没有多少预期。年初的时候，我们说经济增长今年是两高的，今年年初的时候有四个说法，这个说法在很多媒体上有报道，今年要提高四个容忍度。第一个容忍度，要提高对通胀的容忍度。第二个，要提高对地方融资平台的容忍度。第三个，提高节能减排完不成的容忍度。第四个,要提高对经济增长速度放慢的容忍度。我在今年年初提出四个容忍度，有部分已经变成官员的语言。我说今年的通货膨胀，比如10月份、11月份，通货膨胀两个数字超过市场预期，我们市场预期也就是4.7%、4.8%的样子，结果统计机构统计是5.1%，那我们是高兴还是不高兴呢？一方面是高兴的，因为把这个数字报出来了。通货膨胀肯定是高的。导致通货膨胀有四个因素，第一个容忍度农产品供应出现缺口，食品价格上涨，占通货膨胀上升的74%。第二个是成本大规模上升，第三流动性过剩，出口又狭窄，最后输入性通货膨胀。如果把农产品说成短缺，这个说不过去，有很大因素在于劳工成本上升。我做过一些调查和理解，农村里头的农民，过去邻居之间互相帮忙，给点酒喝、给点饭吃就可以了，现在不是这么回事，多少年以前就开始给工资了，给工资给低了，就不干了。福建、广东、浙江这带农村里头，他们每天收入大概70块钱。现在在建筑工地里头，不要说别的，在武汉，我问了一个开发商，我说今年劳工怎么样？现在一天给120块钱都找不到人干活，去年是80、90块钱就能干，现在劳工成本上升。经济热度表现出来流动性过剩，这是很典型的，尽管说房地产调控有没有作用？作用是有，起码让大家买房子的热情降了一点，但是价格没有降下来，价格还在涨，现在谁也不愿意降价，都在顶着。

明年经济虽然说现在经济增长速度有点下降，但除了2008年、2009年的时候，大规模新的投资的数字出来以后，我们每一个经济增长，不是说大规模经济增长把它推上去了？所以有两个因素要引起我们注意，第一个不确定，而且这个不确定可能是向上的不确定，那就是出口。在天量的量化扩张的美国经济带动下，美国的这种政策带动下，外需恐怕要比我们预期高。如果我们按照9%以上的经济增长，明年的出口增长是34%，那就够了。如果明年出口增长高出15%、16%、17%，那对经济增长就是拉动。明年虽然说商品化住宅增长速度会下降，但是公共住宅会大规模的提升。第二个是产业结构调整，东部地区升级，中部地区工业化深入，西部地区要利用这个机会扩大再生产，再加上七个新兴行业的战略，都是要增长的。我们从规划当中给出非常宏伟的目标，这个目标怎么样呢？这七个行业现在总结起来，大概占GDP不到2%，目标到2015年的时候要达到8%，2020年达到15%，这是什么概念呢？从2011年到2015年这七个行业的总产值年均增长要达到52%。当投资七个行业的时候，这七个行业又回头来推动其他传统行业的改造，所以说经济增长是向上的。像PM的调查，都是向上的。所以说我们风险是加剧的。

2011年很大的任务，面对中国政府的通货膨胀，所以2011年的时候有三个核心的问题，第一个是流动性，第二个就是通胀，第三是经济面临着过热风险。我们现在看热钱情况怎么样，这个刚才已经讲过，热钱会进来很多，首先第一个，本来我们自己国内流动性已经过剩了，2009年海量的扩张，现在已经大量的钱已经淤积在这个市场当中，从1998年第一季度到2010年第三季度，M2增长是6.3%。2009年M2增长差不多30%左右，已经有大量的流动性在我们经济体系当中，这部分流动性有多大程度上被经济增长完全吸收掉？没有。有很大的流动性还需要寻找机会开放出去，我们现在有很少的出口能够让他们把这部分流动性走掉。

再看看国际热钱，面对着国际热钱，开始的时候，我们说都没有关系，中国没有热线，我记得外管局的局长很有意识，他说根据我们的调查，中国没有热钱，很多钱都是合法进来的，不是说非法进来的。不久以前，他讲到热钱很大，很严重。10月份、11月份，人民币大幅度上升。10月份人民币外汇占款降到3800亿左右，正常是1500亿到2000亿左右，热钱大规模上升以后，对中国冲击是非常大的。我们不愿意人民币升值，鱼和熊掌不能兼得，所以我们就要承受高额的通货膨胀。我们现在人民币正在经历实质上的升值过程，诸健芳老师讲的他预期明年人民币升值6块3，我觉得很难做到，但肯定会升值。升值占的空间非常少，首先来说人民币升值操作起来很难，我们现在讲到中国现在目前官方的态度，人民币有四句话，第一句话以市场供给为基础，第二是参考一揽子货币，第三是实行有管制的浮动汇率制，第四保持人民币基本稳定。什么叫基本稳定？3%掌握在手以内，超过5%那就控制不了了。假如说明年的通胀，我讲的通胀是GDP通胀，假如是5%，明年美元指数很有可能上升6%，美元在我们篮子当中占65%，再加上人民币兑美元升值3%，这就意味着中国明年实际人民币升值会超过10%以上。我对这个升值有很大的怀疑，国际社会看了这些图的确有意见，你看中国现在贸易的顺差是一种什么状态？贸易顺差基本表现在对美的贸易顺差，对欧洲的贸易顺差，刚才于老师已经讲到，如果我们做一个计算，对欧贸易顺差占73%，这是非常大的数。如果将欧美两个地方加起来，顺差150%、160%，现在我们跟其他市场贸易是出现逆差的。中国的的确确出口太强劲了，为什么西方经济增长没有多少呢？他的经济增长还没有恢复到2008年的水平，但是我们的出口已经超过了。中国出口在2010年的时候，2008年最高是578的指数，现在已经超过这个了。你看人民币升值了吗？其实并没有升值。尽管6月19号，西方社会希望人民币大幅度升值，但中国并没有对人民币进行大规模升值，不进行升值的后果就是热钱流进，不断增加人民币外汇储备、不断增加人民币外汇占款。这跟中国经济向下的顺差，跟中国实际有效汇率之间关系不是很大。

所以现在的政策是什么呢？中国只好说我没法对人民币升值，我不知道升值多少才能足以解决问题，如果人民币升值跟着美元走，就意味着国内经济政策要跟着美国政策走，这是不可能做到的。做不到只好忍受，更多的流动性会进来，中国要做的现阶段的对策，那就是大力推动人民币贸易结算，推动人民币海外市场的发展。目标定位于三五年之后，中国人民币市场、人民币的国际化、人民币的国际地位会有根本的改观。在国内能做的就是进行大规模对冲。

明年几项经济指标预测，GDP增长9%以上，这是最低限的。明年通货膨胀全年是3.8%到4.3%，还取决于明年是不是愿意把这个数字报出来。原来我们国家最好的两个指标的结合是三八妇女节，三和八，中国政策最好的组合，现在变成八四。明年的货币供应量还继续在这个空间当中，新增贷款7.5万亿以上。存款准备金率会提高到22%到23%以上，对冲对冲，还是对冲。贷款利率会是提高的，但中国不会把利率变动作为通货膨胀的控制手段，通货膨胀只是变成对储户的通胀补偿，既然是通胀补偿，那就要尽可能少，原来预期是12月份有一次提高利率的机会，但是不用，不用的原因就是怕热钱更多。如果说中国利率已经到33%以上，如果做套期交易，无风险收益可以到6%到7%，那肯定鼓励很多热钱投机倒中国来。明年流动性过剩能不能被有效对冲掉，如果说人民币升值压力会上升，中国政府不愿意人民币升值，那么热钱涌进会加速，通货膨胀的压力是自然的。通货膨胀会不会被控制住，不是取决于诸健芳老师所讲的几个因素，如果通货膨胀取决于四个因素，中国政府可以做两个因素，其他两个做不到。第一个就是供给，我们说农产品的供给，它的差额、缺口会被大大缩小，比如省长米袋子、市长菜篮子，这个可以做到。第二个可以做到的，就是把市场的投机活动、垄断可以在很大程度上打破。但是两件事做不到，第一件事就是成本推动的通胀，中国已经进入到成本高进的阶段，劳工成本、福利成本、能源基础原材料价格等等，这四个因素将是中国未来十年时间要经历的成本通货膨胀。再就是国际商品价格上涨，后面两个因素很难控制，所以这个风险是很大的。

法国巴黎银行对全球经济增长的预期，这个在美国奥巴马政府跟共和国做协调之前的预测，如果我们做协调，明年经济增长应该是往上提的，明年国际经济稍微好一些。

明年如果谈中国股市，就是龟和兔在烽火冰雹硝烟中赛跑。明年有四个可能性，如果明年通货膨胀在3月份，国际热钱很有限，国内流动性受到良好的控制，就不会有更紧的货币政策。明年经济增长会加速，市场将会有非常良好的预期，大家可以预期到非常好的稳健上涨的股票市场。第二个是通货膨胀，3月份并没有到期，只是在春节前后，由于各种原因的影响稍微歇了个把月，然后重新向上。国际热钱会进一步恶化，迫使中国货币政策进一步加强，在这种情况下，股票市场非常像2001年，走走停停。第三步可能是美国QE2和它的财政起了作用，美国经济应该是不错的，也不需要实行量化宽松第三期，这种情况就会出现比较大的复杂的状态，热钱很资本就会从新兴市场流出，美元会出现比较大规模的升值，资本会重新归结到美国的资本市场去。这对中国来说流动性压力在下降，热钱走出去，中国经济基本面不错，中国经济增长9%-10%，明年新的产业政策出来，明年股票市场也会相当不错。第四，美国经济政策不起作用，是一种滞胀的局面，这在美国来说是非常害怕的。我们要继续扩张货币政策，因为我们产能过剩，我们还可以使经济进一步往下推，如果出现粮食、棉花价格上涨，如果油价上涨，因为油价上涨不在美国通货膨胀统计范围之内，这将会使美国出现很大问题，投资者将会加快资产配置，会使大量资金外流。我们看好的行业是农业、建筑、基础原材料、资本品，但我们对银行不看好，明年银行压力比较大。但是证券公司会非常好，在通货膨胀条件下，对保险行业也非常好，对商品化住宅、房地产仍然保持一种非常谨慎的态度。

谢谢大家，我就讲这么多。