对外经贸大学丁志杰：切断信贷资金方能挤压房产泡沫

2010年12月29日 16:59
来源：凤凰网财经

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凤凰网财经讯对外经贸大学金融学院院长近日在上投摩根观察家高校论坛上表示，如果想对房地产泡沫进行打压，必须要切断信贷资金的供给。以下为丁志杰演讲实录：

丁志杰：非常荣幸，我报的题目是人民币汇率：从历史看未来。但现在题目换了，有几点原因，人民币汇率太热，大家都讲过了。第二个，目前我们讨论爱尔兰问题，可能对中国来说更有意义。刚才大家都做出了预测，于立新预测6.4%，诸健芳预测6.3%。我做预测不太划算，因为他们预测对了有奖金的，我预测对了，什么也没有，预测错了，偶尔有人记起来还会骂我，这个比较难。刚才林校长也讲，胡主席访美，对胡主席说的，对外国说的，都不一样，这个问题也比较麻烦。既然大家都做预测了，如果我不做预测，后面提问也会提出来，所以我就斗胆做一个预测。现在看经济只能看半年，从现在起到明年上半年，半年以内人民币升值幅度会超过今年全年，会超过3%。如果中国经济不出问题的话，那么2011年将成为中国2005年启动汇改以来上升幅度最大的一年，这可能跟各位看法都不太一样。我们知道2007年、2008年人民币升值6.7年6.8年6.9，明年上半年升值会快一些。

我认为可以归结两个方面，一个从国际层面来看，欧洲债务危机间歇性爆发，美国明年地方政府债务问题会凸显，以及全球量化宽松的政策，可能使得人民币汇率升值加快的最主要因素。第二个因素，在今年尽管人民币兑美元名义上升值3%，但是人民币在6月份以来有效汇率是贬值的，贬值4%。为什么我讲现在开始呢？现在开始人民币对美元来说加速升值，为它提供了空间。

我今天讲的题目是爱尔兰债务危机与房地产泡沫。爱尔兰是一个传奇、传说，亚洲的经济增长在70年代开始在不断用接力棒的方式，先是日本，然后四小龙、四小虎，包括中国，欧洲有一个很小的国家爱尔兰，一个人在创造着经济奇迹。在经济危机爆发以前，爱尔兰经济就快速发展，使得爱尔兰变成欧洲最富的国家之一。2007年人均GDP达到4.4万欧元，仅次于卢森堡。但就是这样一个国家，作为第二个倒下来的欧元国家，倒下之前大家还是有判断的。如果回到2007年，谁也不会想到爱尔兰会出债务危机。爱尔兰90年来，政府债务占GDP比重不断下降，下降到2006年的时候达到24.8%，这是最稳健的一个政府。欧元区标准是占GDP60%，它不到25%。短短两年时间，2008年、2009年，爱尔兰政府债务占到64%，上升到1997年的水平，也就是达标之前的水平。今年在9月份，爱尔兰政府宣布救助银行500亿欧元，到后来向外求助，主要是救助银行。

这场国际金融危机为什么使爱尔兰出了问题？就是爱尔兰的房地产泡沫，这是爱尔兰的财政收支情况，包括2007年在内，1997年到2007年，爱尔兰财政一直是盈余的，只有2002年出现0.3%的赤字。后来危机以后，迅速上升，今年赤字超过32%。什么导致它财政恶化呢？在这背后是对增长的恶意追求。很多人在我微博上留言，GDP，就是这个东西起的作用。爱尔兰经济快速发展是1987年到2001年，但是在这段时间快速增长是合理的，低的税收，12.5%，到哪儿办企业都没有爱尔兰交税低，增长达到6%以上。但是到了2001年，爱尔兰经济增长据测算来看，潜在增长率大概4%以下，但是我们看到爱尔兰经济增长依然保持5%以上，没有适度下调这个数据。在经济适度上涨以后，该调的没有调，这上升来源于什么呢？房地产。在发达国家，特别欧元区来看，在所有发达国家经济体里面，爱尔兰房地产行业对GDP贡献是最高的，有泡沫才能高。这个泡沫是怎么形成的？最重要是对增长的贡献，我们可以看出爱尔兰房价在过去的变化。在2007年危机爆发之前，爱尔兰房价是什么情况呢？都柏林涨了四倍，全国涨了三倍。如果站在2007年以前，一个投资咨询师告诉你，你问他在什么时候买房，跟中国现在是一样的，如果我们回头看过去十年，在任何一个时点买房都是合理的，都是划算的，都是最赚钱的，中国也是一样，爱尔兰当年也是一样。由于危机的爆发，使得爱尔兰在房价在2006年底和2007年初开始下跌，到目前为止，房价全国下跌三分之一，都柏林下降一半，这个时候政府财政问题都爆发出来了。

为什么房价涨得这么高？爱尔兰信贷总量和GDP比例，过去维持在1.5%到2%以内，但是2004年以后快速增长，现在占GDP的比重是GDP的两倍到三倍。信贷政策宽松的话，它就会刺激。这时候大量资金转向资产市场，特别是房地产市场。如果我们在这里不写爱尔兰的话，如果我们讲中国的话，基本是类似的。从这里可以看出1996年到2009年爱尔兰商业地产贷款所占的比重，按揭贷款也是不断增长的，在最高点的时候相当于GDP的两倍，但是所有人都认为不是泡沫。在这个过程中我们会看到随着房价下降，信贷下降以后，爱尔兰财政首先出了问题，房地产泡沫的崩溃首先直接影响了爱尔兰财政的健康状况。从这个图中大家可以看到，蓝的是政府收入占GDP的比重，这是逐步下降的，证明经济下滑。第二个，政府支出又是上升的，上升的重要原因在什么地方？你的财政支出是刚性的，你的GDP负增长，你同样绝对规模的财政支出占GDP比重是上升的。在2008年，爱尔兰公司所得税只有12.5%的国家，房地产相关税收占GDP的12.5%到达到这样一个高度。从这点来看，爱尔兰的情况，房地产泡沫掩盖了当时财政真实的情况，也使得政府财政越来越依靠房地产，在中国越来越依靠土地，这也是一模一样的。

还有一点，爱尔兰突出问题是结构性赤字，尽管在2007年危机爆发之前，爱尔兰财政都是盈余的，但是实际来说，这种财政盈余得益于经济高于潜在增长率的增长。如果爱尔兰支出不变的情况下，财政是负的，直接恶化了财政赤字。但这块只是很小的一部分，最后都是银行。我是教金融的，我一直说在危机时代可以看到，金融家和银行家是一群没有道德的人，这个没有道德不是因为他本身没有道德，一旦银行出问题，政府会去救他，使得他出现道德危害或者道德风险。

再回头看爱尔兰银行业的变化，2003年到2010年爱尔兰银行贷款变化，一直到危机爆发前，私人信贷都是不断增加的，到现在为止都是下降的。爱尔兰在所有发达经济体当中负债是最低的。2007年爱尔兰不良率是0.79%，到2009年到了9%，你会说9%很好解决，其实不是。你会看到爱尔兰银行业资产结构非常有意思，爱尔兰国内存款只有这么一点，其他是在别的国家吸收的存款，爱尔兰信贷资产来源很大一部分是国外的资金，而不是国内资金。在爱尔兰出现一个很奇特的现象，大家知道中国银行贷存比是75%，爱尔兰贷存比是200%，爱尔兰在银行业满足信贷需求是大量通过在银行同业拆借，包括国外银行同业之间拆借资金，是批发获得的。爱尔兰有一个国际金融服务中心IFSC，一旦危机爆发以后，拆借资金成本迅速上升，爱尔兰银行业由过去非常良好的业绩变得不堪一击。这是存款。

接着我们看爱尔兰存款构成从百分比来看，爱尔兰国内存款是在减少，为什么减少？因为房价在涨，大家知道钱存在银行没有任何意义，这样大量借贷。爱尔兰平均每个家庭负债率达到13万欧元，相当于可支配收入的175%，接近两倍，尤其在房价下降以后，所有房子都成为负资产。从这里来看，还有重要的一点，他利用资产，利用国际资产。中国一直在说利用两种资源、两种市场，利用资产，国际资源、国际市场，但中国一直是在输出资源。爱尔兰政府就是这样，爱尔兰作为一个国家，对外债券、债务状况是净债务国，这和国际金融中心的建设有关，这也是在1987年建设的，交易量远远大于GDP，所以我们可以看到爱尔兰银行业贷款是GDP的三倍，所以你可以看到9%的不良率就已经非常之高了。但是在这个过程中，爱尔兰出现危机以后，爱尔兰损失是什么？不仅仅在个个国内，本国居民在国内承担损失，对于外资来说可以顺势离开爱尔兰，变成对危机的冲击。爱尔兰在银行业在过去几年也非常激进，很多高楼按揭贷款都是爱尔兰银行做的，在这个危机以后，房地产泡沫在国外有损失，爱尔兰2007年净债务占GDP5%，迅速恶化到2009年负的67%，是这样的情况。

为什么说对中国经济只能看到明年上半年，要看到下半年要加很多限定条件，为什么？中国很大的问题就来自于货币，包括资产价格的泡沫，有五点经验值得中国参考。第一，经济快速发展的后期必然伴随着房价的快速上涨，在这个时候政府必须提前介入，稳定房价，这是政府必须做的工作。第二，政府对房地产泡沫要有高度警惕，政府也是房地产泡沫的受益者，政府可能会采取有意疏忽的政策，错过调整房地产的最佳时机。第三，要处理好GDP增长与发展的关系，如果一味追求GDP，在经济增长潜力真实下降以后，必然会出现其他方面的泡沫、异常，这对中国在“十二五”期间尤为关键。第四，在爱尔兰这样的国家我们会看到房地产泡沫和信贷的膨胀是相互促进的、相互互动的，如果对房地产泡沫进行打压的话，要切断信贷资金的供给。第五，任何一个国家的开放，包括中国，都是有风险的，而且开放会放大风险，所以在这个问题上，在这十二五”期间要尤为关注。