加息有助银行板块估值恢复

2011年02月10日 04:59
来源：中国证券报－中证网作者：唐亚韫

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央行2月8日再度宣布上调存贷款基准利率，从此次利率调整的结构上看，此次利率调整的动因也该主要是央行所称的管理通货膨胀预期，所以我们可以看到整体存款利率增加的幅度比较大，央行回收市场上过多的流动性并且希望将流动性延后以缓解目前过于严重的通货膨胀压力。

历史经验告诉我们，进入加息周期后，整体上，银行业的净息差应该是不断扩大的过程，银行板块的市场表现也应该好于降息周期。而且特别是在通货膨胀如此高涨的背景下，央行还是选择轻微增加活期存款的利息，央行保护银行净息差的态度非常明显，可以在一定时期内消除市场对于银行会受到非对称加息缩小息差的担心，有助于银行板块的估值恢复。

从贷款角度上说，正如我们在之前报告中一直提及的那样，由于在经过两年的信贷超额投放之后，大部分企业的利息负担都比较沉重，此外，整体宏观经济依旧处于小周期回落的阶段，因此央行在贷款利率增加的幅度上较为谨慎，而且这次加息中长期贷款的加息幅度又略微小于存款和短期贷款，但是活期存款利率虽然加入上调行列，但是仅仅增加了4个基本点，央行保护商业银行息差的动机非常明显。

此次加息可以说是在市场的预期之内，从货币供应量的增速看，9月份，M2的同比增速为19%，10月份在19.3%左右，11月份为19.5%；全年M2 同比增速19.7%；离年初制定的17%的管控目标也有一定的差距。再次，10月份在CPI首次超过4%，达到4.4%；11月份CPI 5.1%，12 月份CPI4.6%，继续走高，控制通货膨胀的压力也非常巨大。整体CPI已经连续5个月环比上涨，加上雨雪天气频发和节日因素，2011年第一季度乃至上半年控制通货膨胀的压力非常大，央行此时出手加息也是市场预期的事情。

从此次加息对银行业的影响来看，由于各上市银行具体的贷款期限结构不可得，所以我们只能做粗略计算，本次加息之后银行存贷利差大约扩大0.0303个百分点；不过由于此次加息后3个月的定期存款的利率已经扩大到了2.60%，而活期存款的利率只有0.40%，未来可能会出现一定的活期存款转定期的情况，实际存贷利差扩大的情况如果从动态角度看，可能要比静态计算的结果略小。

此外，与降息周期相反的是，在加息的情况下，如果不考虑增量而考虑存量的资产负债的调整周期的话，由于资产的调整周期比较短，而越是时间长的负债的调整周期就越长，在2011年年内对于银行的经营业绩具有一定的利好，因为长期存量存款在年内都不调整利息，而除了住房按揭等贷款年内不调之外，很多短期贷款和中长期贷款都是立即调整利息的，因此对于银行年内的净息差扩大具有一定的正面作用。

加息另一方面的不利因素是会造成存量债券投资的公允价值损失，其中，债券投资久期越长的银行受到的损失越大，但是对于银行新投资债券而言，又会提高银行新投资债券的收益率水平。

此外，可以确认的是中国真的已经进入了加息周期，我们还要观察加息对于实体经济的影响，对于微观经济主体的贷款需求的影响，和对银行资产质量的潜在影响。

整体上，我们的初步结论是2011年年内的首次加息对于银行的整体存贷息差的影响是继续静态扩大，同时整体银行业的盈利短期内由于资产的调整周期小于负债的调整周期因而具有更加大的利好影响，但是由于此次加息是短期存款增加的比前两次多，而银行90%以内的存款都是短期存款，因此存贷利差静态扩张的幅度要比前两次小，长期则要取决于后续是否持续加息以及如何加息，并且我们还要观察宏观经济、贷款需求和企业盈利变化对资产质量的影响等多重因素。

具体到对于各个上市银行的影响来说，活期存款比重越高、债券久期越短的银行越容易在此次加息中受益，招商银行、中信银行、南京银行、北京银行等银行相对来说更容易受益。整体我们维持前期在银行系列报告中对于银行业优于大市的评级，银行目前整体的估值水平应该有进一步提高的空间。