从大智慧的低效投资看超募之祸

2011年02月20日 12:24
来源：证券市场红周刊

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《红周刊》特约作者北京田刚

更加令人疑惑的是，大智慧不惜耗费巨资收购的股权，其盈利能力几乎弱到不能再弱，2010年度仅实现净利润30.88万元，净资产金额为1162万元，相比800万元的注册资本金增值362万元，年均增值40.22万元(2002年注册)，其盈利能力之弱可见一斑。而同花顺上市前的2009年净利润金额则为7473.52万元。由此计算，大智慧此次收购项目市净率高达11.19倍，市盈率更是高达420.98倍，突显了刚从证券市场中跑马圈地凯旋而归的大智慧的“不差钱”

大智慧的“不差钱”现象绝非孤立存在，随便翻看中小板、创业板次新股的财务报表，金额高达亿元的大额定期存款比比皆是，而运用超募资金收购关联方劣质资产也并不鲜见，而这些无非都是钱多惹的祸。

有数据显示，2010年A股全年共计首发上市公司349家，募集资金共计4879.21亿元，其中超募资金2099.67亿元，超募比例为75.54%。2000多亿元是一个什么概念？作为中国实力最雄厚钢铁企业宝钢股份，2010年三季度末净资产为1087.25亿元，这意味着证券市场一年的超募资金可以打造出两个宝钢股份。

如果认为超募之祸只存在于中小板和创业板当中，主板发行股票泡沫成分少，则不尽然。统计2010年超募金额排名前10名的上市公司(见表1)便不难发现，主板发行股票为4只，合计超募100.4亿元，占比为37.39%，中小板和创业板发行股票为6只，合计超募168.09亿元，占比为62.61%。可见对于超募资金的形成，主板股票以其“体积”见长，而中小板和创业板则以“数量”占优，二者难分伯仲。

过大的超募资金直接导致了对应上市公司资产膨胀、体态臃肿，不仅无法帮助上市公司获得更高收益，反而大幅拉低了净资产收益率。尤其对于中小板和创业板的公司来说，超募资金对于净资产收益率的拉低效应非常明显(见表2)。

原本从经济效益的角度来看，超募资金的存在体现了市场资金对于朝阳行业上市公司的溢价，类似于长期股权投资核算中的“商誉”概念，是市场资源优化配置的产物。同时上市公司也可以借助超募资金来增强财务实力，通过收购来兼并同行业竞争公司，增强自身市场地位，本应是“双赢”的结果，也是索罗斯金融反射论的主要推论之一。但是当超募成为一种“习惯”，尤其是伴随着大量上市即宣告破发的现象，高比例的超募便不再正常，而是“癌变”成一种畸形的状态。