民生保荐的宁基股份凭啥86元高价发行

2011年04月11日 06:37
来源：理财周报作者：汪江涛

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理财周报记者汪江涛

宁基股份(002572.SZ)86元/股发行价，让我吃惊不小。这家拟挂牌公司的发行价，领先今年中小板一级市场，仅次于海普瑞的148元。

做衣柜定制的宁基，凭啥86元发行？让我同样想不通的——仅中小板来说，近期还有做低端服饰品牌的搜于特(75元发行)、森马服饰(67元发行)。

我曾写“银河承销森马服饰67元发行，7成申购者不买账”一文。森马的股市表现，已经体现高定价的负面效应：截至4月7日上市18个交易日，森马股价已较发行价跌去14.39%，同期中小板指跌幅仅为4%。上市18天蒸发53984万元流通市值，平均每个交易日蒸发3000万元。Surprising！

森马的糟糕市场形象，最终会影响它的商誉，并可能延伸到外界对它的企业价值、战略定位等一系列判断。

分析宁基的定价，我想从几个方面来看——

一是，宁基的产销模式。宁基主营定制衣柜，采取订单式产销。宁基实际在推广它的“标准化”，集中采购部分标准件以降低成本。销售环节，经销商模式占到宁基销售收入的8成以上，由此开设的专卖店是582个。说白了，即是宁基赚取集中采购、批发的利润，这里面隐藏着其对经销商控制的极大风险。

我在和资本圈人士沟通时，他们认为宁基短板是业务区域性非常明显。目前，宁基5成销售在华南华东。虽说我本人曾是宁基某品牌定制衣柜的消费者，但就在我参加美的日电集团芜湖基地投产仪式时，我发现美的已经进军“整体家居”行业。美的已就此招商，预计明年进入整体衣柜等内装产品领域，后年推出橱柜高端品牌，2015年进入“整体家居”前三名。这个“整体家居”与衣柜定制，差不多一个意思吧。

我不怀疑宁基定制衣柜模式带来的先发优势、业务增量以及口碑效应。但我想提醒宁基，高度注意诸如美的这类上市民企的强大整合力，九阳股份的豆浆机“惨遭”美的冲击已是一例。

二是，机构对宁基的价值判断出发点。宁基招股书中，提及宜华木业、兔宝宝、美克股份等三家上市公司。但这三家的业务经营模式与其皆有异。保荐人民生证券引用这三家数据，一方面为了展示宁基财务数据“优秀”，另一方面为了辅佐宁基的估值区间(80.92-96.22元)。我在想，机构能给出86元高价，是否看中宁基未来提升市场集中度的能力？有金螳螂、亚厦股份的先例。

三是，哪些机构有何理由看好宁基。我统计的结果不乐观，共计100家配售对象给出113个初步询价价格，超过86元的仅有38个，占比33%。报价的中位数仅为81.78元。最高是管理业绩平庸的宝盈基金给出的108元，最低是华泰资产公司给出的50元。上下差距一倍，够有意思。而宁基发行后55倍PE，也高出同行可比公司51倍PE。而过往数据表明，新股PE一般低于同行。

宁基的定价，可以说部分“透支”了未来二级市场空间。而高达4.95%的网下中签率，7.35%的网上中签率，也说明投资者对宁基定价的认同度不高。

对于宁基，我将持续关注，检验。