加息无碍配置步伐

2011年07月07日 23:18
来源：中国证券报－中证网

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央行决定，自7月7日起，上调金融机构人民币存贷款基准利率。对于本次加息，市场早有预期，不确定的只是上调的时机而已。从上调的背景及目标来看，一方面，6-7月份将迎来CPI的波峰，另一方面，银行间流动性调控已至穷途末路，资金面从6月份就开始表现得极其脆弱，估计短期内已难以再容忍一次提存准的冲击。我们认为，控已至穷通胀及消除资金成本扭曲是此次加息的主要目标。

从本次基准利率上调的特征看，除了活期没有调整外，存贷款利率水平均采取对称性平行上移的策略，幅度一致为25BP，不同于我们之前预期的存款利率抬升水平高于贷款。我们认为，活期利率保持不变，主要是基于银行资金成本考虑，避免在资金面收紧的情况下，资金成本再出现较大幅度的抬升，继而推动市场加息预期上扬。而存贷款利率水平的对称性平移则表明本次调整主要基于调整负利率考虑。在存贷利差及期限利差上，央行偏向于保持现有的结构不变。

实际上，当前无论是资金成本还是存贷款利率，均大幅偏离基准水平，我们判断无论是Shibor还是回购利率，未来回落的空间都不会特别大，理财产品也对银行系统内的存款产生不断的冲击及分流，至于贷款利率的上浮水平也早已超过基准利率30%以上，与07-08年高点相比相差无几。

我们认为，造成这种局面的原因主要有两个：一是持续负利率迫使资金寻求银行体系之外的抗通胀渠道；二是监管机构对存贷比等风险比率的考核及数量型调控。实际上，在贷款利率早已超过基准水平的背景下，加息对目前的新增信贷的成本影响并不大，反而是数量型调控的放松有利于降低信贷的实际成本。

目前市场的担忧主要是加息对贷款存量的影响有多大，在经济放缓的情况下，是否会对企业资金面造成进一步冲击。这也是我们前期认为存款基准利率上调幅度会大于贷款的主要原因，特别是目前存量较高的地方融资平台，加息会否成为压倒骆驼的最后一根稻草呢？从目前央行的实际行动上看，央行敢于进行对称性加息至少从侧面反映出目前经济下滑或企业资金面情况并没有市场想象中那么糟糕。

那么，未来是否还存在加息的可能性？我们认为短期内加息已经到尾声，但对加息的预期还将长久存在。监管部门将今年通胀调控的目标放宽到5%，比1-5月份5.2%的累计增速仅仅小幅下调了0.2个百分点，这表明监管部门对下半年的通胀回落并不看好，而去年四季度以来的加息，幅度最高的主要在2-3年的期限上，这表明央行对2-3年的通胀预期还是比较高。我们判断，今年的CPI整体水平还将维持在5%以上，未来2年内也将维持4.3%以上。从通胀水平看，长期的加息政策依然还将持续下去，不确定性的仅仅是时点上的区别而已，我们判断年内至少还将有1次加息幅度。

从对债市影响上看，正如我们之前所言：加息对于早已消化预期的市场而言，只会造成预期释放与前景明朗，收益率因加息而再度大幅波动的可能性已经不大。配置结构可以根据这轮资金面回缓行情，逐步加大配置力度，开始拉长久期。