美债“后遗症”：金融市场浩劫

2011年08月08日 01:42
来源：投资者报

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《投资者报》记者潘颖

纸能包住火吗？就如同“提高美国债务上限和削减赤字法案”无法掩盖美国经济衰退的事实。

8月4日，全球市场遭遇“黑色星期四”，这是2008年次贷危机以来各金融市场遭遇的最大浩劫。

当日，受美、欧债务危机影响以及全球经济前景担忧拖累，欧美股市上演大逃亡，其中，美国道琼斯指数暴跌512点，跌幅4.31%；纳斯达克综合指数下跌136.68点，跌幅5.08%；欧洲三大股指(英国富时、德国DAX指数和法国CAC指数)跌幅均超过3%。大宗商品也难逃厄运，原油期货、白银等价格均跌幅5%以上。

8月4日，迈入“知天命”之年的美国总统奥巴马度过了其50岁生日，两天前，他刚刚签署了“提高美国债务上限和削减赤字法案。奥巴马的努力，让美国避免出现前所未有的国家债务违约，但却仍旧将全球经济牢牢绑架在它崎岖不平的道路上。

这一次，他可能也无法预计，“代价能有多大”

美联储再开印钞机

根据美国两党达成的议案，美国政府债务上限将获上调2.1万亿美元，并在未来10年内按照国会预算委员会提供的列表削减2.1万亿美元预算赤字，这一减赤计划将在今年11月底前出炉。

看似一场违约的劫难得以避免，但减赤带来的更为紧缩的财政政策加大了美国经济下滑的风险，更何况“寅吃卯粮”的借钱还钱的把戏谁都看得明白。

美国商务部数据显示，美国今年一季度GDP年率增长速度被向下修正至0.4%，第二季度GDP年率增长速度的初值为1.3%，这与美联储在6月份对经济增长作出的预测大相径庭：当时美联储预测美国全年GDP增长速度为2.7%~2.9%。

此外，美国供应管理协会(ISM)7月份制造业指数由6月的55.3下跌至50.9，大幅弱于市场55.5的预期，为两年以来的最低水平。同时，6月份消费者支出也下降了0.2%，是2009年9月以来的最大降幅。

美国经济复苏半途折戟的可能日渐增加，这对世界经济而言却是喜忧参半，纠结不清。

其一，经济疲弱就需要更多刺激，美国为此很可能发满2.1万亿美元的新增债务，但市场认购国债的需求却未见得能足额覆盖。如果机构投资者用脚投票，美联储难免开动印钞机自买国债。

其二，实际上，这一变相QE3(第三轮量化宽松)的曲线救国办法恐不能满足美货币当局的胃口。有三位美联储前理事已提出，经济重新陷入衰退周期的可能性为20%~40%，未来视通胀回落和经济衰退的程度需要考虑推出QE3。

借新还旧的本质已足以降低美元自身购买力，如若未来推出QE3，美元继续走贬，全球流动性泛滥的压力将更为持久难耐。

目前，中国5年期和10年期国债收益率与可比美国国债的收益率之差都已触及或接近历史高点，由于中国货币市场资金持续偏紧，5年期国债收益率高于美债约250个基点，10年期超美债130多个基点。同时，人民币对美元不断创出新高，利差也有继续扩大的可能，这些对过剩的美元来说，一切都那么富有吸引力。

但同时，美国经济复苏乏力也将引发市场需求走软，其对外部经济的负面影响则可能进一步拖累全球经济，从而令大宗商品价格反有回落可能。

抉择更趋艰难

中国人民大学国际货币研究所理事兼副所长向松祚对此表示：“全球性通胀、高利率、高赤字、高债务、低增长，基本已成定局。中国未来经济增长的国际环境将非常艰难。

是加大紧缩应对流动性挑战，还是放松力度应对全球经济减速？美国经济的变数和未来政府削减开支方案的不确定性为中国已趋于形成一致预期的货币操作力度重又打上问号。

不可控的外部环境的冲击是最棘手的，因为它挑战的是一国货币政策的独立性。

一方面，美元自身购买力的下降会促使大宗商品涨价，加剧本已严重的输入性通胀压力。美联储如继续开动印钞机，将更加刺激大宗商品价格上涨并向新兴市场注入过剩流动性。这都迫使中国继续加码紧缩力度，以应对输入性通胀。

但另一方面，美国经济放缓的时间和程度都尚不明朗，其国内减赤方案究竟如何设计也还待观察，美经济减速带来的需求降温会抵消一部分美元贬值造成的大宗商品价格上涨的效应。因而对中国来说，究竟输入性通胀压力是变大还是减少尚存变数，其经济放缓拖累中国增长的程度也不明朗。

这令本已在“保增长”和“抑通胀”天平上纠结不已的中国货币当局更趋艰难。

但有一点可以肯定的是，国际资本入境迫使中国央行被动对冲，从而加大基础货币投放的风险无论如何都是需要提防的。

就在美国酝酿再次启动印钞机的同时，中国央行8月2日放出的消息称，国内通胀预期依然较强，稳定物价的基础还不牢固，要保持必要的政策力度。

兴业银行资深经济学家鲁政委在接受《投资者报》采访时称，这表明紧缩力度不会放松，但并不等于操作的频度保持不变，预计下半年将加息1~2次，提准1~2次。

汇丰银行大中华区首席经济学家屈宏斌则认为，美债警报解除，全球股市不涨反跌，说明市场担心美国经济减速。最新美消费数据几乎停滞，会影响中国出口，下半年经济减速会更明显，预计9月政策转稳。

央行措辞之变

值得玩味的是，央行此番提出：“要综合运用利率、汇率、公开市场操作、存款准备金率等工具组合”。而年初央行工作会议上的表述还是：“综合运用利率、存款准备金率和公开市场操作等价格和数量工具。

由此可见，上半年频繁使用的存款准备金率已由第二位后移至第四位，还增加了汇率，而公开市场操作的排位被提前。

交通银行首席经济学家连平在接受本报专访时曾称(详见168期A12版报道)，准备金率已达到较高水平，银行间市场资金紧张，会减少债券投资需求，十分不利于债市和金融机构的发展，因此“提准”应慎重。在此情况下，公开市场操作有望跃居首位，成为回收流动性的主要工具。他同时称，由于中国现实状况所限，中国不会长期维持较高的利率水平。

一方面，加息会加大监管层控制热钱流入的压力，同时，国内地方债务的还款压力也是决策层忌惮提高利率的原因。但从央行的表述看，利率一直都是央行最为倚重的货币操作工具。鲁政委也告诉记者,央行其实是很愿意加息的，虽然最终决策者对此顾虑重重。不过他表示，什么都有个时机问题，现在老百姓抱怨负利率，趁通胀还不低的时候加息正是时候。

对新加入的汇率工具，鲁政委则称，中国不太会倚重升值来减少被动的货币投放，预计下半年升值节奏仍保持当前步伐，至年底升至6.29，幅度有限。

“人民币升值空间不大”，鲁政委说，“外贸企业的就业对决策层而言始终是个问题。现在的情况和以前比还更要复杂，以前外贸企业裁员倒闭，来城里务工的农民还可以回农村种地，但现在新一代的农民工多数不会种田，一旦失业，就是城市游民，是很忌讳的。

2000年以来，中国央行货币政策的决断独立性大大降低。目前的货币政策委员会中，除三位独立学者外，央行官员占比不到三分之一，其余如发改委、商务部、财政部、银监会等各个财金部委人士出任剩余多数席位。这导致各部门利益都会在货币政策的执行力度和所用工具的选择上有所争执。而且最终决策并不依赖货币政策委员会意见，而是由国务院定夺拍板。因此可以解释，为什么央行喜欢把“加息”放在头等位置，而外界看到的最终结果，却总是上调准备金，对加息则格外慎重。

股市看紧缩，房市无希望

从近期货币当局的操作力度来看，市场预期的“微调”或曰“紧缩转向中性”已经在上演。

自6月29日以来，被视为基准利率风向标的1年期央票发行利率一直稳定保持在3.4982%的水平上，与当前1年期定期存款利率的3.5%相差无几，指示货币市场对近期加息的预期不大。

从公开市场操作的力度看，央票一直处在地量发行状态中，上周仅发行了10亿元1年期央票并暂停了常规的正回购操作，且过去两三周内，央行公开市场处于连续净投放资金状态。

接下来，中国货币当局的紧缩力度到底会不会延续这一风格，还是受美国影响，将转而恢复从紧？

鲁政委表示，目前中美货币政策已进入“拔河比赛”，假如中国拔过美国——中国紧货币的力度赛过美国——A股就受抑制，反之则涨。

而房地产似乎更难有转好的契机。在银监会主席刘明康表示，银行可承担房地产价格下跌50%的压力后，央行会议指出，“房地产调控决心不动摇、方向不改变、力度不放松”。多家券商认为，房地产会继续维持紧缩，但保障房和中小企业预计将获得信贷的定向放松。