创业板公司退市中小股东也要有话语权

2011年11月30日 04:23
来源：证券日报作者：李木子

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编者按：深交所28日推出《关于完善创业板退市制度的方案(征求意见稿)》，向社会公开征求意见，预计将在进一步完善后实施。那么，退市公司将如何处置？30个交易日的整理期是否足够？如何保护中小股东的权益？所有这些问题，都有必要在征求意见期间予以回答。本报今日推出专题，就这些问题展开讨论。

退市制度作为创业板市场的一项重要制度，自创业板启动以来一直广受关注，市场对于创业板实施更加严格的退市制度寄予很高的期望。11月28日，深交所发布《关于完善创业板退市制度的方案》(征求意见稿)。专家认为，这意味着证券市场向着“优胜劣汰”走出了重要一步。

创业板退市将进入操作

《方案》提出，拟增加两个反映公司规范运作情况和市场效率的退市条件，以丰富创业板退市标准体系。这两个条件是：创业板公司在最近36个月内累计收到交易所公开谴责三次的，其股票将终止上市；创业板公司股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的，其股票将终止上市；创业板公司

深交所认为，创业板作为一个全新的市场，没有历史包袱，尽快在创业板先行先试，探索建立符合我国资本市场实际的退市制度，将有利于创业板市场的长远健康发展，同时也将对主板退市制度的改革完善发挥探索及示范作用。此外，也有利于培育投资者和整个市场的风险意识，遏制投机炒作行为，形成以业绩为基础的投资理念，促进理性投资文化的建立，维护市场正常秩序，从根本上保护中小投资者的利益。

现行退市制度的建立和实施对提高我国上市公司整体质量，初步形成优胜劣汰的市场机制发挥了积极作用。但是随着资本市场发展改革的逐步深化，现行退市制度在实际运行中也还存在一些问题，主要表现在退市效率较低，退市难现象突出。

而且，目前的退市程序比较复杂，退市周期较长，存在上市公司通过各种手段调节利润以规避退市的现象，导致上市公司“停而不退”，并由此引发了“壳资源”的炒作，以及相关的内幕交易和市场操纵行为，在一定程度上影响了市场的正常秩序和理性投资理念。数据显示，现行退市制度推出后，真正“被退市”的不过区区45家，占比只有2.6%，而境外成熟市场退市率高达6%，甚至是10%的退市率。

在上市流通的275家创业板中，2010年年度净利润为负增长的达到30家占比11%。如果创业板连续两年亏损，将直接退市。在创业板开板之初，深交所理事长陈东征就表示，创业板直接退市、快速退市和杜绝借壳炒作现象，是设立创业板退市制度的基本原则。

对于创业板退市问题，新时代证券首席策略分析师冯文锁说，由于创业板设立时间短，目前没有历史遗留问题和包袱，设立直接退市制度，实际上不涉及对现有市场利益格局的调整。而今，创业板退市制度建设上将进入操作阶段。

证监会在对创业板退市制度进行完善的同时，提高ST公司重组门槛，使之达到与首发上市基本相同的水平，坚决遏制市场恶炒绩差公司的投机行为，解决当前“壳资源”炒作成风等问题。

深交所总经理助理刘慧清表示，为避免借壳炒作这样的现象在创业板出现，非常有必要明确不支持暂停上市的创业板公司通过借壳的方式恢复上市。创业板公司在正常情况下是可以进行资产重组的，而且深交所非常鼓励创业板公司通过重大资产重组的方式进行同行业并购、上下游产业链的整合等，以提高创业板公司的核心竞争力，促进创业板公司进一步做大做强。

“但是，创业板公司一旦进入暂停上市状态，深交所不支持这类公司进行重大资产重组，并通过借壳的方式实现恢复上市，以避免借壳炒作的现象在创业板重现。”刘慧清说。

应引进问责赔偿制度

中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求表示，在创业板开闸两年后就推出了退市制度，总体上而言是制度方面进一步完善的体现。

吴晓求指出，退市制度是创业板制度中的核心制度，“如果没有创业板的高效快捷的退市制度，创业板就会被泡沫化，创业板的价格也会更加严重的背离其价值。”

吴晓求也指出，就目前征求意见稿的退市条件来看，连续受到交易所公开谴责以及股票成交价格连续低于面值的条件是一个“最低的标准”，这和主板的退市标准还存在一定的差别。

“按照目前的退市条件，预计在未来2-3年内还不会有创业板的公司被退市。”吴晓求分析，一方面是因为创业板的超募资金非常多，股票成交价格连续低于面值的可能性会非常小，此外，一家上市公司也不会每年被交易所谴责一次。

但吴晓求也表示，如果2-3年以后，等创业板公司的超募资金用完之后，如果公司还持续亏损，就会存在退市的可能，同时，从被交易所公开谴责的条件看，也会进一步有效督促创业板上市公司改进公司治理和信息披露。

当然，就目前的征求意见稿来看，吴晓求认为，还应该在退市与创业板公司控股股东和高级管理人员建立一定的联系，吴晓求建议，在创业板公司受到交易所谴责时，应该要求创业板公司的控股股东及上市公司的高级管理人员的股份减持方面有所限制。

长城证券研究所所长向威达建议，要引进对上市公司大股东、公司高管以及证券公司、会计公司、中介机构问责和追究的行为，建立赔偿制度。公司退市，让中小投资者利益蒙损不合理。

向威达表示，实施退市制度应该特别强调中小股东的话语权。因为上市公司通过IPO和再融资圈走了大量资金，新股东上市后和中间炒作的主力可能也赚了不少钱，退市损害的主要还是中小股民，“因此强烈建议退市制度引入中小股东的话语权，必须经过股东大会，不能说你们让我退我就退。

银河证券首席经济学家左小蕾表示，退市制度是资本市场与生俱来的制度安排，没有只生不死的股市。

“没有完善的退市制度是主板市场产生诸多弊病的原因之一，比如，上市公司不负责任的圈钱、极少分红，股民风险意识淡薄、投机严重等等问题。”左小蕾认为，创业板完善退市制度只是解决了主板一直未能解决的问题，是市场基本制度建设的进步。

左小蕾提醒说，创业板退市制度的效果还要看具体操作和落实的情况，还需要很强的执行机制，不要最后变成一纸空文，制度的效果仍然需要持续关注。

北京大学经济学院金融系副主任吕随启表示，目前的退市条件依然过于宽松，如果希望创业板健康发展，退市条件应该更严厉一些。

“目前所有发行的创业板股票面值都是1元，目前来看低于面值可能性几乎没有。”吕随启称，现在创业板公司估值都非常高，都是以高价发行，从近百元跌到1元以下，可能性非常低。吕随启进一步解释，一个公司上市是多方利益的博弈，如果将退市条件定得过严，一定会有利益方提出反对，因此将退市条件制定得宽松些，很大程度上是为了各方利益的平衡。

让转板和退市成为常态

国内多层次的的资本市场结构日趋完善为新退市制度准备了客观、良好的条件。业内人士表示，虽然创业板退市制度(征求意见稿)已经发布，但是退市制度的真正落实完善在我国仍属于新鲜事物，国外成熟市场的经验教训，值得我们借鉴，纳斯达克一些成熟的制度便是很好的范本。

首先，尽可能实现多层次资本市场之间的互动，让转板和退市变成一种人们习以为常的市场行为。比如，在新三板市场或创业板市场上成长起来的公司，可到主板市场挂牌交易。同样，在主板市场摘牌的公司，可到三板市场交易，最后还可到创业板或者中小板重新上市。因此，被市场停止交易或退市的公司，并不等于被判死刑，其股东仍可通过其他市场交易，降低摘牌成本，同时也为公司重振提供机会。

其次，借鉴纳斯达克的经验，针对利润操纵行为，可以“累积亏损”为核心标准判断企业退市与恢复上市。按“累积亏损”标准判上市公司从第一个亏损年度算起，历次亏损总额达到净资产一定比例时即被暂停上市，此后当该比例达到更低标准时即被终止上市。退市公司要想恢复上市，须使累积亏损减小到一定比例。当然，在退市标准、恢复上市审核标准、退市时间、退市后的去向安排等方面都可以借鉴海外成熟市场的做法对创业板退市制度进行完善。

其三，上市公司凡以股权转让或资产转让扭亏为盈的公司，不仅要看是否关联交易，而且要看价格是否公允。符合上述条件，才能被确认为收入。也可以主业是否扭亏作为衡量指标，只有主业实现盈利的企业才能恢复上市，靠非经常性损益实现盈利的不予考虑。