北京利尔豪赌多晶硅前途未卜高管成最大赢家

2011年12月11日 10:27
来源：证券市场红周刊

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北京利尔自2010年4月上市以来，盈利能力并未能伴随募投项目实施和销售收入增加而实现增长。2011年上半年实现营业收入和经营毛利金额分别为42340.02万元和14403.65万元，相比上市前2009年上半年两项财务数据24321.56万元和9788.33万元分别大增了74.08%和47.15%。然而在扣除了上市募集资金所产生的利息收入后，2011年上半年实现税前利润却仅有5271.75万元，相比2009年上半年税前利润5027.14万元仅小幅增加了4.87%，与同时期营业收入增长幅度明显不可同日而语。

该公司在2010年年报和2011年半年报中，均未披露销售费用和管理费用的发生明细，但两项费用合计金额便高达8646.88万元，相比2009年上半年合计金额4413.23万元大增了4233.65万元或95.93%。可见，经营费用的增加是导致北京利尔增收不增利的尴尬的主要因素。大幅飙涨的经营费用流向了哪里？

高管成最大赢家

通常来说，经营费用中很大一部分支出体现在人力成本，从北京利尔年报披露数据来看，高管人员薪酬的增长幅度极为可观，远超同期营业收入74.08%的涨幅。如果将2010年年报可比高管人员的薪酬水平，与上市前的2008年作对比便不难发现，高管人员薪酬平均涨幅高达104.14%(见附表)。

当然，高管人员薪酬的飙升仅仅是北京利尔员工薪酬上涨的一个缩影，根据2010年年报披露，员工总数为1561人，相比上市前也即2009年上半年末的1021人大致增加了50%，而2010年现金流量表“支付给职工以及为职工支付的现金”科目发生额却高达5356.61万元，相当于2009年上半年该科目1550.96万元的3.45倍。

因此，从某种意义上来说，北京利尔IPO募投项目新增产能所带来的新增利润中的很大一部分，已经被飙升的员工工资所消耗。而远高于社会平均水平的高管人员薪酬涨幅，也反证了该公司上市前存在刻意压低员工薪酬的利润操纵行为。同时，与高速增长的高管薪酬相对应的却是，北京利尔IPO募投项目的进展却非常缓慢。

募投项目实施进度承诺成“空谈”

以IPO募投重点项目之一的“10000吨/年连铸功能耐火材料项目”为例，计划投资总额为15623.93万元，在招股说明书承诺建设期为12个月。然而截至2011年半年报披露时，距该公司成功上市已经过去了14个月，该项目也仅实现了3000吨产能，投资进度仅有29.98%。更加令人关注的还有，该项目在2011年上半年的投入金额为零，这意味着北京利尔在2010年刚达到计划产能30%的时候，便停止了后续投资，这是否意味着当初IPO时计划投资的1万吨产能本身就是在“画大饼”的圈钱计划？

同时，募投项目收益情况也不似招股说明书中阐述的那样乐观。招股说明书募投项目预计收益中，10000吨年产能对应净利润7736.71万元，则30%为2321.01万元。而2011年上半年实际实现效益1081.6万元，折算全年2163.2万元，为募投项目预计金额的93.2%。

更何况，这还是募投项目中进展最快、最顺利的一项。其余如“60000吨/年优质耐火材料项目”计划建设期为14个月，至今投资进度仅为15.62%，且还未产生任何收益。而在招股说明书中被描述为“国家大力倡导推广的新型节能环保型材料”的一10000吨/年高档陶瓷纤维及制品生产线项目”却“由于市场原因暂缓投资建设。”这不仅使该公司IPO募集资金计划看起来愈发地不靠谱，也进一步证明了北京利尔主业发展陷入困顿。

尽管该公司在耐火材料这个“老本行”领域尚且深陷于投资项目停滞的困境，但是这却丝毫没有“浇灭”高管人员跨行业扩张的热情，在主业尚不明朗的同时，却大手笔投资已饱受争议的多晶硅制造领域。

豪赌多晶硅前途未卜

北京利尔于7月13日公告了投资每年5000吨多晶硅项目，涉及投资总额高达13.9亿元，而该公司目前的总资产也不过21.21亿元。同时该项目预计达产后将新增营业收入14.79亿元和净利润4.18亿元，分别是2010年两项数据7.08亿元和1.08亿元的2.09倍和3.87倍。假如此项投资是通过定向增发实施，已经可以算作是重大资产重组了。但是问题在于这个美丽的规划从目前的设计阶段来看就不切实际。

首先来看成本问题，只有低成本才能对应着高利润，北京利尔心里自然也明晰这一点。因此在其项目预计发生总成本预算中，5000吨多晶硅对应总成本发生额为76891.98万元，以当前汇率6.36元的水平折算为12089.93万美元，则多晶硅单位生产成本为24.18美元/公斤。

但是根据公开的行业信息显示，多晶硅“国外大厂的生产成本每公斤25美元”、“目前中国多晶硅生产成本约在每公斤50美元至70美元左右，没有达到规模化生产、未采用闭环式生产的企业则成本约在100美元”

例如乐山电力和天威保变在12月初同时发布公告称，“由于近期多晶硅行业市场低迷、价格暴跌，双方合资公司乐山乐电天威硅业科技有限责任公司多晶硅生产成本倒挂，因此乐电天威硅业公司决定将其3000吨/年多晶硅生产线于11月起停产实施技改”，而彼时多晶硅市场价格大致在33美元/公斤，这也就意味着作为国内多晶硅行业生产龙头企业的乐电天威硅业，单位生产成本大致在33美元/公斤左右。

而作为多晶硅制造行业“新手”的北京利尔，竟然信心满满到自认为单位生产成本比国外大厂和国内龙头企业还要低，这不禁令人产生疑问—这靠谱吗？

再从销售前景来看，多晶硅产品同样不容乐观，前文所述乐电天威硅业的停产便是一例。如北京利尔在该项目可行性报告中所称“2008年全国16个省市共投资33个多晶硅项目，多晶硅产能达146750吨，到2009年底计划投产企业达17家，产能达62550吨”，则2008年和2009年规划投资产能合计便高达20.93万吨，而“2010年全球多晶硅产量16万吨”，组建该行业已经出现了较严重的产能过剩，而这恐怕也是多晶硅产品售价一路下跌的重要原因之一。

事实上，截至目前，多晶硅售价已经跌至公认的30美元/公斤的规模企业盈亏平衡点，远低于北京利尔在项目盈利预测部分测算的300元人民币/公斤(折算47.17美元/公斤)价格，这意味着在该项目尚未动工的时候，其真实盈利能力已经出现了超过三分之一的大幅下滑。等到北京利尔的多晶硅项目在2012年7月竣工时，行业供求状况又会呈现怎样的格局？

综上所述，北京利尔在主业发展乏力、停滞的环境下，试图通过对新能源的大宗投资来扭转盈利增长困局，但事实上却是一个不折不扣的冒进行为。在公司一脚踏进一个并不熟悉的领域，导致公司经营层面承担着极大风险的同时，还严重高估了投资项目的预计效益，这样不仅无助于提高上市公司的盈利能力，而且低效投资甚至是无效投资还造成了宝贵资金的浪费，毕竟高达13.9亿元的巨额投资，即便以当前一年期定期存款利率计算对应利息收入也高达近5000万元，而5000吨多晶硅能否换来这些利润，从目前的市场环境来看却是难度很大的。