重估华夏

2012年05月06日 23:59
来源：投资者报作者：岳永明

0人参与0条评论

每一次大佬离职，行业都会喧嚣一次。而每一次，身居行业之中的人都有两种心态，一种是看热闹，一种是惋惜。

稍早一次的喧嚣在去年，即博时总经理肖风卸任。这一次，漩涡的中心却是位于北京金融街通泰大厦的华夏基金公司，准确地说，是其总经理范勇宏和明星基金经理王亚伟二人的双双离去。前者14年如一日小心翼翼地把华夏基金公司缔造成行业第一，后者则是所管基金业绩六年增长超过1000%以上的最明星的基金经理。

谈及回报率，华夏基金公司的业绩神话从来都与王亚伟联系在一起；但华夏基金公司却从来与范勇宏联系在一起。

“没有王亚伟，华夏基金最多少两只赚钱的基金，但没有范勇宏就没有了华夏。”一位基金公司总经理对《投资者报》记者谈道。

种种迹象表明，范勇宏时代的华夏基金公司大幕已徐徐落下，把下一个时代的华夏留在旁人的想象里。

大幕的另一头要追溯到14年以前，即1997年的一个寒冬，时年34岁的范勇宏惜别身名显赫的华夏证券东四营业部，开始筹备基金公司。

故事就由此展开。

范勇宏出山筹建华夏

1998年4月9日，周四，在西长安街靠近公主坟的北京寿松饭店5层，华夏基金公司悄然诞生。没有隆重的仪式，没有媒体聚光灯，没有现场剪彩，没有现代化的商务接待，更没有金融街威斯汀的巨型吊灯。

就在这个租来的面积只有500多平方米的简陋空间里，范勇宏、王亚伟、江晖、刘青山、戴勇毅、郭树强、林浩、滕天鸣和张后奇等一干年轻人一起畅想着公募基金的蓝图开始创业，主人公之一王亚伟时年仅27岁。

现在这帮“开山元老”还留在华夏基金公司的，包括王亚伟、滕天鸣、张后奇、林浩均已晋级为副总经理；离开的，要么在其他基金公司独当一面，如郭树强执掌天弘基金公司、刘青山安居泰达宏利基金公司，要么在阳光私募开辟了领地，如戴勇毅创办北京德丰华投资管理限公司、吕俊创办从容投资管理公司。

据当年参与了筹建华夏的人士透露，当时的总经理人选有多个，包括现任天相投顾时任华夏证券副总裁的林义相，但最终，全国最大、最赚钱的营业部华夏证券北京东四营业部总经理范勇宏成为不二人选。

14年前的公募基金行业，完全是一张白纸，无论在制度设计上还是投研流程上，均“摸着石头过河”。市场对公募基金行业的定位，也颇为模糊。在那个庄家盛行乃至猖獗的年代，公募基金实质上也扮演了庄家的角色。

公募基金发展大致经历了四个阶段，从1998年到2000年，“老十家”全国性基金公司开启了国内公募基金的先河，并初步建成了投资研究、产品设计等业务体系。从2001年到2005年，“理性机构投资者”公募因普遍存在“对倒”、“倒仓”等黑幕而备受诟病，整个行业遭遇了信任危机，然而这期间，公募开始普遍接受“价值投资”的理念，同时开放式基金的诞生为整个行业带来了生机。

这一时期也是华夏基金的奠基期，范勇宏提出“研究创造价值”、“为信任奉献回报”等口号，实际上承载了其对公募基金行业的体会。

具有历史意义的股权分置改革在2005年启动，整个资本市场焕然一新，基金行业也进入了大发展阶段，到2007年，公募资产规模从3000亿元左右一跃达到超过3万亿元，占A股总市值的30%以上(目前不及10%)。

2008年开始，公募回归理性并再度反思，有人称之为“还旧账”时期，虽然产品数量猛增至1000只，但行业资产规模迅速下滑，并连续三年在2.3万亿元左右徘徊。

华夏基金公司的发展，也未能脱离行业发展的整体进程，尤其是前三个阶段。至2007年，华夏与南方、嘉实、博时等基金公司亦难分轩轾。

范勇宏给华夏留下的遗产

华夏成为公募基金行业的翘楚，并非偶然，其中的一些基因不乏可取之处。

2007和2008年是华夏凶猛发展的两年，也正是在这两年，其 “大哥”地位一举确立。

2007年基金销售火爆，根据证券业协会统计数据，现有基民中超过六成在这一年涌入。为了迎合基民的“疯狂”，当时包括嘉实、南方、广发等基金公司旗下60只基金参与了拆分。

此时的范勇宏却做了一个相反的决定，华夏基金不但没有拆分，还暂停了部分基金的申购。在当年10月10日至15日，华夏红利、华夏回报、华夏优势增长、华夏蓝筹核心暂停申购、转换转入及定投业务，此时上证综指已至6000点。

事后证明，此举极大地保护了没有任何风险意识的基民，即使在2008年广发、博时等大批赎回乃至净资产缩水过半的情况下，华夏旗下基金赎回甚少。

没有大比例拆分，2007年，华夏却凭借优异的业绩夺下了行业“大哥”的交椅。这一年王亚伟管理的华夏大盘精选以226%的回报率第一次夺得行业冠军。另外华夏平稳增长、华夏优势、华夏红利业绩回报均超过150%，排在所有基金的前20位。良好的业绩使华夏资产规模超过2600亿元，跃居行业第一，比当年第二名博时高出400亿元，虽然2008年华夏规模下滑至1900多亿，但与当年第二名嘉实的距离，已拉开达600亿元。

对整个行业而言，这是极为生动的一课。

2001年前后，华夏提出“研究创造价值”，华夏基金公司在投研方面一直不惜血本，是公募基金行业较少的以自己独立研究为主的基金公司。

据范勇宏在2008年接受媒体采访时表述，当年，华夏基金公司投研队伍已经接近100人，另据《投资者报》记者获悉，目前华夏基金公司员工超过700人，投研队伍超过170人，这其中研究员在70人左右，按照每人研究30家上市公司计算，华夏基金公司的研究队伍基本覆盖了所有上市企业。

这远远超过规模仅次于华夏的嘉实基金公司和易方达基金公司。据记者了解，目前嘉实、易方达的总人数以及投研人数分别大概为370人、70人和400人、100人。

中信证券的华夏生意

然而，优秀的华夏基金在中信证券眼里，充其量是生意之一。

范勇宏之所以与中信证券矛盾暗结，最为关键的是中信凭借强大的资源频繁“玩弄”华夏的股权，不顾公司经营而从中获利。看着一手养大的孩子任人宰割自己却无能为力，产权所有人和职业经理人之间的矛盾就变成了常态。

中信证券并非华夏基金公司的创始股东。

1998年，华夏基金公司成立时的发起股东有三家，分别是华夏证券、北京证券、中国科技国际信托投资公司，范勇宏来自大股东华夏证券，后来华夏证券倒闭被中信证券重组。

据时任华夏证券副总裁的林义相透露，筹建华夏基金公司时，华夏证券拒绝了67%绝对控股，而与北京证券、中科信托分别以55%、35%和10%的比例持股，目的就是避免一家独大。

2002年底华夏股权巨变，但依旧回避一家独大，因此辗转分拆成四家，包括北京市国有资产公司(35.725%)、西南证券(35.725%)、北京证券(25%)和中国科技证券(3.55%)。

直至2006年始，中信证券展开拳脚收购华夏基金公司。这一年，其以3.3亿元从北京国资公司、北京证券手中分别获得华夏35.73%和5%的股份；2007年，又以1.6亿元从北京证券手中收购华夏20%股份；此后，又分别以3000万元、4亿元从科技证券、西南证券购入华夏3.55%、35.73%股份。

不到两年，中信证券仅掏了9.2亿元就收购了华夏100%的股权，华夏创始期就担心的“一家独大”变成了现实，这是范勇宏不愿意看到的。

此后，2007年12月底，中信证券又以股权收购的方式100%控股中信基金，并与华夏基金公司合并。总共10.3个亿，中信证券完全把华夏基金公司收入囊中，而华夏基金公司2008年全年的净利润就达到12.2亿元，一年不到，中信证券不但捞回本钱，还开始盈利，2009年、2010年华夏基金为中信贡献的净利润分别为11亿元、10亿元。

再没有比这更好的生意了。

中信证券入驻华夏基金公司，无论从管理品质还是投研支持上均对华夏基金公司帮助甚少，至于资金，华夏方面更是不需要。

2009年底开始，中信证券开始转让华夏基金公司51%的股权，与此同时，证监会叫停了华夏基金公司的新产品发行，证监会连续四次向中信证券下最后“通牒”，但中信证券直至2011年底才把51%的华夏股权分拆至五份高价转让。

据《投资者报》记者计算，仅从2008年到2011年底，华夏基金(包括合并的中信基金)为中信证券贡献的净利润超过50亿元，加上转让所得的83亿元，扣除10亿元成本，中信证券往右口袋里装进120亿元，左口袋还揣着写有“绝对控股”字样的49%的华夏股权。

对于中信证券，这当然是笔好买卖，然而两年多时间里，公募基金行业创新史无前例地活跃，受股权转让影响，华夏基金公司未发出一只产品，更无从谈创新。

再没有什么比股权变更更能破坏一家基金公司的了。华夏这期间遭遇了许多足以对一家基金公司造成颠覆性影响的事件，但范勇宏力挽狂澜支撑了下来。

与中信证券分庭博弈

“要做一家负责任的基金公司，应该想清楚自己是站在什么角度为谁服务，我们的服务对象一是客户，二是员工，三是股东。在出现矛盾时，一是客户的利益最重要，二是优秀的员工要保住。”这是2008年3月，公开接受媒体采访时范勇宏的话。

范也承认，这样做管理层的压力很大，“但这是我们公司的文化与价值观，是必须坚持的。” 正是在这样的坚持下，华夏团队才在股权动荡期保持了基本稳定。

作为职业经理人，最利己的选择自然是股东利益第一，员工利益第二，最后才是持有人利益，这也是目前大多数职业经理人的选择。

显然，范勇宏在尝试一条 “非寻常路”。也因此，范勇宏和大股东中信证券之间的不合乃至矛盾在行业里并非秘密。而二者之间的博弈，也非一人一家之事。在现有单一的公司治理模式下，职业经理与股东之间的矛盾贯穿整个行业，大的有如博时基金肖风与招商证券，小的如天治基金和益民基金等。

“职业经理人天天在行业里混，最能明白公司适合定什么战略，最能明白客户利益第一的道理，但这些都是想法而已，最终公司走什么战略，谁的利益第一，得股东说了算，股东更看重眼前的规模和利润。”北京一家基金公司总经理叹道。

管理层是否应该实施股权激励，这是范勇宏与中信证券矛盾最大的地方，但这方面中信证券一直态度强硬，并不买账。为此范勇宏一直呼吁努力，直至今年借道北京华夏人理财顾问有限公司实现管理层股权激励的尝试落败。

为了持有人利益第一，华夏不仅在投研上投入大量人力，客户服务上也投了不少。

《投资者报》记者从华夏基金公司人士处了解到，华夏有强大的客户服务网络及庞大的人员配备，目前有16个投资理财中心，每个理财中心大约3至5名工作人员，这在业内是独一无二的。

另外，为了提高服务的快捷性和质量，华夏基金公司诸多后台软件均系自己开发，比如其网站直销平台软件，而业内普遍用恒生软件，这极大地提高了后台的维护成本。

范、王之后的华夏

对于一个以人为核心的资产管理行业，如今范、王走了，华夏就不得不被重估了，这类似于乔治?索罗斯之于量子基金、彼得?林奇之于麦哲伦基金。

无论王亚伟的投资理念多么惹争议，其管理的华夏大盘自2005年以来的1178%的总回报是少有人能及的。其管理的两只基金每年稳定地为管理人创造1.5亿元左右的利润也在估值范畴之中。

“明星制很危险，因为某种意义上，明星代表着一个公司的品牌，一旦明星离开，对品牌损害很大，所以我们不提倡明星，我们提倡明星团队。”谈及对此的理解，上述北京基金公司总经理说。

被“神化”了的王亚伟离职，对华夏基金公司的损失，还不只是其管理的两只基金每年为华夏创造的1.5亿元的管理费，更重要的是大批王亚伟拥趸客户的流失。

近些年，华夏基金公司净利润大幅下滑是个不争的事实。2008年华夏净利润超过12亿元，至2011年，净利润仅剩6.7亿元，其中2011年净利润较上一年大幅下滑33.7%，而资产规模排名行业第三的易方达基金公司净利润则达6.9亿元，首次超过华夏。其原因与华夏资产规模连续下滑不无关系，但更重要的是，华夏700位员工的人工成本不可小觑。

根据中信证券转让华夏股权时披露的数据，2010 年华夏基金一年的人力成本就达到6.59亿元，几乎与2011年净利润相当。

事实上，从去年华夏基金公司股权转让数据来看，华夏的价值被明显高估。按照中信证券转让华夏基金公司股权提供的2010年华夏的净利润10.06亿元计，中信证券转让出的51%的股权，最后摘牌总价为83.44亿元，市盈率仅有16.3倍，但2011年，华夏基金公司净利润下降至6.67亿元，以此推算，市盈率则抬高至24.5倍。

中信证券转让股权时曾明确预测了华夏基金未来4年的利润总额，从2011年至2014年分别为15.98亿元、18.77亿元、21.73亿元、25.02亿元，事后看，2011年别说15.98亿元、实际利润只有这一预测值的一半多点，为8.8亿元、

应该说，范勇宏一手打造的华夏700多人的团队是华夏基金的核心资产，按照以往基金公司高层变更经验，高层离去往往伴随着大规模的人员动荡。某种意义上，这决定着华夏未来的变数，但高额的开支，也考验着中信证券的耐心。-