还原摩根大通1000亿CDS交易细节

2012年05月15日 02:06
来源：21世纪经济报道

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自营交易部门似乎成了大型投行遭受诅咒的地方。

去年，自营交易部门下属Delta One的一个“流氓交易员”让瑞银蒙受20多亿美元的亏损。今年，厄运转向了美国最大的银行(按资产计)——摩根大通。

5月10日晚间，摩根大通首席执行官戴蒙(James Dimon)在对分析师和投资者的电话会议上称，该行首席投资办公室(Chief Investment Office)因交易失误将导致至少20亿美元的亏损。

戴蒙进一步表示，由于摩根大通正试图退出此项交易，损失规模可能还会扩大10亿美元。他同时警告说，实际损失数额可能更大，目前的市场波动很大，这样的波动幅度可能贯穿当季和下一个季度。

5月11日，惠誉宣布，将下调摩根大通债券评级，并将其列入负面观察名单。

摩根大通首席投资办公室也将面临一场人事动荡。据外媒报道，可能离职人士包括三名高级管理人员，以及在信贷市场持有大量头寸的交易员、绰号“伦敦鲸”的伊克席尔(Bruno Michel Iksil)。

1000亿CDS

戴蒙并未披露有关“合成信贷资产组合”交易和亏损细节。据本报记者了解，摩根大通正在就该项交易进行内部审查。

摩根大通一位内部人士向本报记者透露，相关交易是做赌美国经济复苏的信用违约掉期(CDS)。

“CDS合约中一般会约定退出条款。”一名从事CDS产品设计的人士向本报记者解释，这种退出条款一般要求CDS的卖方支付合约剩余期限内的价值，即按退出时的市场价和约定的公式计算，在合约剩余期限内卖方须承担的损失。“即便是将CDS合约卖出，也需要支付接手方至少合约剩余期限内，可能需承受的损失。

在一个CDS合约关系中，购买信用违约保险的一方为买家，承担风险的一方为卖家。双方约定如果金融资产没有出现违约情况，则买家向卖家定期支付“保险费”，而一旦发生违约，则卖方承担买方的资产损失。

在造成摩根大通巨亏的CDS合约中，摩根大通即为卖家。上述CDS人士向记者介绍，CDS合约类似保险合约，每一个对家的合约内容可能都不相同，损失额的计算公式也可能不同。

研究机构Credit Sights指出，摩根大通所出售的CDS所挂钩的指数是Markit的CDX.NA.IG9(CDX North America Investment Grade Series 9)，CDX.NA.IG9指数由125种北美企业信贷组成，这些信贷的评级为投资级。今年以来，该指数CDS合约投资的总价值增长至1480亿美元。摩根大通卖出的CDS名义价值总计最多为1000亿美元，占比最多达2/3。

巨额持仓及对冲策略

“那么大的仓位，应该是获得(上级)默许的。”一位衍生品交易员表示。而摩根大通内部的人则坦言，作为公司的明星交易员，其授权确实很大。

另一种原因则可能与摩根大通的投资策略有关。

戴蒙表示，该行通过对CDS指数(CDX)实施所谓的“flattener”策略(即下注CDS指数期限曲线会变得平坦的策略)或份额交易(tranche trades)来进行对冲。在这种策略下，CDS的小幅波动对其敞口的影响是相对中性的，但当CDS大幅上升，即事态极具恶化时，该策略将获得收益。

不过，“flattener”策略的问题在于必须进行再平衡，这意味着摩

根大通需要保持在CDS指数期限曲线近端(短期合约)的购买与远端(长期合约)之间的比例，也就是说需要建立更多的头寸，以支持交易背后的初始投资理念。

那么大规模的持仓是如何导致摩根大通遭受巨额损失的？

上述CDS人士进一步解释，在最简单的CDS合约关系下，如果摩根大通赌美国经济复苏，也就是这些企业信贷的信用风险降低，这时，作为卖方的摩根大通不需要赔付或者只需要赔付较少金额，而CDS指数上涨，则意味着信用风险提高，对摩根大通不利。

不过数据显示，最近一个季度，CDX.NA.IG9仅上涨了30个基点左右，这似乎并不足以为何摩根大通带来如此巨额亏损。

按照戴蒙的解释，摩根大通做多CDX的长期合约，同时做空CDX的短期合约进行对冲。如果摩根大通在发现风险敞口计算错误后停止管理对冲交易的比例，那么其敞口就变为单向的看空或看多，并没有对冲的作用，同时也使自己的敞口暴露在市场风险之下。

降低股票回购成本

在交易巨亏的消息公布之后，5月11日，摩根大通股价在纽约证券交易所暴跌9.3%，收报36.96美元，市值蒸发150亿美元，惠誉、标普纷纷下调该公司评级，与此同时机构也开始纷纷下调摩根大通的股价目标。