银行股批量破净长期投资价值显现

2012年06月25日 02:21
来源：证券时报

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银行股未来投资策略的判断取决于市场对宏观经济的判断。短期内，银行股仍有一定的调整压力，但考虑到估值已经非常低，中长期的投资价值已显现。

证券时报记者方丽李????

有着亮丽的财务数据，最低的市场估值，目前银行股在A股非常尴尬—总体1.1倍的市净率，5至6倍的市盈率，多只银行股接连“破净”。相比其他行业，银行股的股价目前堪称“白菜价”。银行股有多大投资价值？近期政策对该行业有何影响？本期圆桌论坛邀请了南方基金首席策略分析师杨德龙、大成基金银行业研究员张正、国投瑞银基金金融行业研究员吴土金，共同探讨这一问题。

银行股低估

反映前景预期悲观

证券时报记者：近期，多只银行股接连“破净”，业绩优秀的银行股不涨反跌，您如何看待这一现象？

杨德龙：近期银行股下跌反映了市场对经济下滑的担忧。市场担心实体经济下滑，企业经营出现困难，导致银行产生呆坏账。此外，随着市场流动性下降，银行股市值过大，持续盘整后也会出现下跌。

张正：银行股的持续低估值反映市场对银行未来增长前景的预期极度悲观。一是对以平台贷款和房地产贷款为代表的资产质量的担忧，市场认为银行资产规模和利润快速增长的同时也潜藏着巨大的风险，因此对高业绩没有太大反应。二是金融脱媒和利率市场化的潜在冲击，市场认为银行基本面进入下行通道，净资产收益率(ROE)水平会不断下降，未来利润会逐步受到挤压。加之，2008年金融危机后，诸如新资本管理办法在内的严格监管环境也对银行经营形成极大挑战，导致银行估值中枢不断下移，频繁的再融资使得市场选择以低估值反向遏制银行的再融资行为。

吴土金：造成银行股低估值和股价压力的原因主要有四方面：(1)未来银行业的息差处于收窄趋势，尤其是利率市场化的推进以及其他融资渠道的培育，会加剧息差收窄的过程；(2)在银行业总资产规模超过100万亿，存量货币规模接近90万亿的情形下，资产泡沫和高通胀迫使未来的货币增速放慢，从量的角度不可能再延续过去十年年化接近17%的高速扩张；(3)更重要的是，国内银行业十来年并没有经历过真正的宏观衰退期，资产质量可能在较差的宏观环境下曝光；(4)信贷较多地投向公共领域以及缺乏经济性的准公共领域意味着长期的风险，未来银行不可避免地要为一些投资项目埋单，这一块恰好是市场最看不清楚的地方。证券时报记者：在银行面临的各种隐忧中，有人认为地方融资平台的贷款风险是银行业资产质量面临的最大挑战？您对此如何评估？

杨德龙：除再融资外，地方融资平台的问题是压制银行股价的重要因素。去年审核的地方融资平台的规模大约是10万亿，但加上隐性负债，真实规模是多少还没有定论。过几年，如果有一部分地方融资平台的贷款成为坏账，可能要由银行承担大多数损失，这必然压制银行股的估值。去年银行股的利润和ROE都处于历史高位，整体银行业利润几乎相当于工业企业利润的总和，但这难以为继，今后银行的利润增速必然回落。

张正：首先，银行的本质在于经营风险，资本市场应该接受不良贷款在合理范围内上升。经过2010年全年对平台贷款风险的放大和不断反复，市场对于平台贷款风险有了更客观的认识，监管层一系列清理措施也使得平台贷款的管理更加审慎和严格。未来融资平台贷款将会通过诸如资产证券化、地方债等市场化的手段逐步化解。从上市银行披露数据看，2011年底平台贷款余额有所下降，整体占比不到10%，银行体系面临大规模系统性坏账的概率较低。市场对于银行资产质量的担忧未来将逐步被证伪，从上市银行正常类和关注类贷款迁徙率来看，和2008年相比，整体有明显改善，银行业未来会进入不良上升通道，但不良率上升会是温和的过程。各家银行拨备前利润和较高的拨贷比水平共同构筑的风险缓冲多在5%以上，抗风险能力大大增加，更无须担忧银行净资产会受到冲击。

吴土金：地方融资平台等非市场化项目贷款确实是银行业资产的最大隐患，商业银行的一些非市场化行为可以带来短期资产规模的快速膨胀，却埋下了长期风险隐患，如果进一步考虑未来经济衰退期政府宏观调控的逆向操作，银行的逆周期信贷投放行为可能导致银行业非市场化的资产比重上升，商业银行被地方政府债务绑架，被房地产绑架的局面会更加明显。

银行股仍处调整格局

具备防御配置价值

证券时报记者：谈谈您对银行股未来走势及投资策略的判断，现在是否是银行股买入时机？

杨德龙：短期看，考虑到经济面没有改善、银行息差减少等不利因素，银行股还有继续下跌的可能，但空间不大。长期看，只要经济不出现大的系统性风险，银行股还是有配置价值的。对于大资金来说，当前很多银行股的分红收益率已达到4%以上，超过一年期定存利率，如果追求稳定的回报，逢低买入银行股是不错的选择。

张正：银行股未来投资策略的判断取决于市场对宏观经济的判断。短期看，银行股的防御价值仍在，本轮非金融性企业去杠杆、去库存的压力或将高于2008年，未来非金融类上市公司盈利预测将进一步下调，届时业绩相对确定的银行板块吸引力会有所提升。在整体经济形势偏弱，企业盈利没有出现明显见底回升时，市场对银行资产质量的担忧无法根本消除，银行股也难现趋势性上涨。在部分银行破净的极低估值下，参考国外银行业的历史，即使拿经历银行危机国家的商业银行做比照，A股银行价值也被绝对低估，追求稳定回报和现金分红的长期配置资金可以重点关注。

吴土金：目前银行业仍依赖资本扩张—股权融资—资本再扩张的粗放经营模式，上市银行面临上述三大中长期问题，也无法绕开再融资的压力，因此，当前银行股的低估值是市场对银行业中长期前景的客观反映，银行股可能在未来较长时间面临着股价围绕净资产的现实压力。目前银行股息率较高，适合注重分红的稳健投资者低位参与。

证券时报记者：此次降息让银行的“息差”收入缩小，考虑到后市降息预期和利率市场化，银行股是否还将继续调整？

杨德龙：央行本次降息的同时，扩大了存贷款利率浮动区间，有利于逐步实现利率市场化，但客观上，减少了银行的息差收入，对银行利润产生不利影响。随着利率市场化的逐步推进，银行之间的竞争必然加剧，银行的息差收入将明显减小，国内的银行可能要像国外银行那样更多的依靠中间业务和提供金融服务来获得收入。短期内，银行股仍有一定的调整压力，但考虑到估值已经非常低，中长期的投资价值已显现。

张正：静态测算，此次降息仅对2012年盈利产生3%的影响，但银行业绩增长的挑战在于持续降息，明年净利润个位数增长的概率在加大，但当前市场更关注银行的资产负债表，即使明年银行净利润负增长，银行股当前的估值也足以消化负面影响。

利率市场化，未来一到两年不会再出台更加激进的动作，利率市场化的实质是金融体系的市场化，重点则是信贷领域的市场化，利率市场化仍将是一个逐步推进的过程。

吴土金：这一次存款上浮标志着利率市场化迈出重要的一步，在经济下行周期和降息周期中，银行景气度也明显处于下行阶段，需求端贷款利率的下滑将会延续，如果考虑到潜在经济增速下降的因素，疲弱的实体经济不可能长期支撑过高的融资成本，未来需求端利率水平的下滑甚至有长期化趋势。因此，银行股仍处于调整格局当中，更多的是防御配置价值。