中国做空时代来临短期内还只是“纸老虎”

2012年09月07日 07:46
来源：南都网作者：杨玲

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市场参与者已经用行动说明，目前做空风险大、收益低，很不划算。做空目前的成本比较高、低迷的市场和股市估值、主流机构暂时无法真正参与、单边做空资金尚有顾虑，这些都是导致目前做空参与者寥寥、实际做空动能不足的原因。(来源:南方都市报南都网)

在国内做空，短期看还是只纸老虎！

最近李开复牵头，联合60多位业内高管、投资者与企业家，发表公开信，抗议“香橼”等做空机构，恶意做空中国企业。

联想到国内刚刚推出转融通，大大拓宽了融券的渠道。在“跌跌不休”的弱市下，很多人开始担心，中国的做空时代会不会也来了？

笔者的看法是：在国内做空，短期看还是只纸老虎！

从融资融券推出以来，融券业务就一直占比很低。截至9月5日，A股融资融券余额为688.067亿元，其中融券余额只有15.22亿元，仅占整个融资融券业务的2.2%.换句话说，市场参与者用行动说明，目前做空风险大、收益低，很不划算。

有人表示奇怪，市场天天阴跌，做空不是很好的提高收益的手段吗？为什么参与者寥寥？原因如下：(来源:南方都市报南都网)

首先，做空比空仓成本高。空仓相当于资金闲置，其成本为机会成本。如果股票下跌，空仓也算有较好的比较收益，因为它意味着你如果马上买入股票，则比别人买到更多数量。如果股票不涨不跌，则空仓打平。如果再考虑到无风险资金收益率为3%左右，扣除股票进出的冲击成本，即使股票上涨4%-5%，空仓仍然是理想的选择模式。

而做空则显然成本高得多。从现在市场的价格看，融券的成本至少在9%-10%之间，就算将来转融券推出，融券成本有所下降，估计也至少在3%-5%之间。这样一来，假设股票不涨或是上涨，做空的成本均高于空仓10%左右。当然，如果股票下跌，做空会有收益，但如果股票跌幅在10%以内，做空的效果也和空仓差不多。(来源:南方都市报南都网)

其次，目前股市估值已经较低，做空风险大于做多。目前上证股指已跌至2100点以下，沪市平均估值已低于10倍，而且股市已连“熊”三年多。在这个背景下，即使市场还要再低迷一段时间，做空风险也远大于做多。笔者认为，现在再去做空，无论是做空指数还是做空个股，都相当于2007年上证股指涨到5000多点时去做多一样。这就是为什么虽然市场一片悲声，仍然没有多少人敢冲上去坚定做空的重要原因。

最后，做空在国内尚属新兴事物，短期难成气候。对做空而言，其实存在多种策略。常见的是多空策略和对冲策略。多空策略是指买入或卖出股票，并获得波动收益。对冲策略是同时买入和卖出相关股票，套住其中的无风险收益。在国内尚各种策略都有人开始实践，但主流机构投资者，如基金、保险、阳光私募等都很少参与。原因是现有的主流机构在做空方面都受到严格限制，监管者在渐进式推进。以阳光私募为例，通道是集合资金信托，在现有规定下，基本不能参与融券业务做空；而在股指期货方面，投资比例限制为权益类资产的20%，这意味着除非能申请到“套期保值”资格，否则连对冲策略都很难实现。对风控程度要求更高的公募基金和保险就更不用说了。

因此，目前有条件全面做空、并能够对市场产生影响力的资金应该是不受监管的一些非主流资金。这些资金的量其实并不小，而且乐于放大杠杆获取高额收益，因此他们能够在短期内释放相当大的能量。他们一般不喜欢做中庸化的操作，比如多空策略，因为这种策略下，收益实现的时间不确定，而且收益率也不够高，不适合放杠杆操作。他们要么做单边多，要么做单边空；放杠杆套利可能都做得少，因为目前的套利收益难以覆盖高昂的杠杆成本。

目前大家担心的应该是这部分资金的单边放空。很多人都把这种策略和恶意打压股价联系到一起，比如近期频频针对中国概念公司的浑水或香橼。但其实仔细分析这些做空公司的案例就不难发现，并不是每一个做空报告都能够为公司带来收益。如果有的报告仅凭想象和混淆事实，那么上市公司完全可以通过快速澄清等各种方式予以回击，考虑到股票的冲击成本和做空的高成本，这么做亏损的概率大于盈利。加之监管部门近期刚刚召开维稳会议，对这类行为高压打击的决心，不难从处理“中信证券海外巨亏谣言”事件中看出端倪来。

目前真正有影响力的做空报告，是需要建立在公众接受度高的事实基础上的，比如寻找上市公司虚假陈述或是应公告而未公告等问题。因此也不难理解，国外著名的做空机构———浑水公司，其主要成员并不是金融业出身，而是律师出身。据笔者了解，国内也有试图在这个领域中探索的机构，但目前为止，还都不成气候。原因是这种做空模式下，基金经理最需要的不再是宏观经济、行业趋势或金融定价理论，而是别的一些技能。放眼目前国内掌握资金的投资经理，主要是做股票出身，在这方面并不成熟，还需要更多的时间来磨练。至于国外的做空机构，短期内就更不用担心了，我国的法律环境、实体经济特征和国外大不相同，国外的那套拿进来，短时间内根本行不通。

总而言之，正如笔者私下聚会时所说，现在做空只是纸老虎，大家可不喜欢玩纸老虎。

杨玲(北京星石投资总裁)