肖钢面临怎样的挑战

2013年03月25日 10:57
来源：理财周刊

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金岩石

在我看来，变革的突破口就在银行间市场和交易所市场的整合与重组，从而为中国的大金融产业链拆除屏障。

作为史上任期最短的证监会主席，郭树清主政18个月，像旋风一样呼啸而来又呼啸而去，留下诸多悬念。对他任期内的表现该如何评价？我认为有三个“一样：他结束了一个时代——“把投资人当傻瓜的时代结束了”！他启动了一轮牛市——上证指数2000点将被证明是牛市新起点。他明确了一个方向——中国股市将融入全球资本市场！

在“郭旋风”之后，中国股市进入“肖钢时代”。新主席最大的挑战之一是何时重启IPO。原计划3月底完成自查，6月底完成抽检，重启新股发行将在7月后。上市拥堵，800多家拟上市公司被“堵在”门外，据说已撤回发行申请的仅几十家！众所周知，前期股市上涨的主要原因有二：一是“菲哥”积极入市，强化了买方力量；其二是暂缓新股发行，弱化了卖方力量。若在郭主席离任后证监会立刻重启新股发行，投资人必然丧失信心，本轮牛市将会因此夭折！所以肖钢上任后的第一句话就是“保持政策的连续性”。但作为银行业的领军人物入主证券业，肖钢主席面对的是一个历史性的机遇：中国金融业的大整合！

长期以来，银行业主导银行间市场，证券业主导交易所市场，尽管《证券法》从未有如此分割，但两个市场的分裂约定俗成，是中国金融业的一大特色。银行间市场和交易所市场都是证券市场，前者以债券交易为主，后者以股票交易为主，二者相对隔离曾经是防范风险扩散的一道屏障，对中国金融业的成长起过非常积极的作用。但是，证券市场的核心价值是交易价值，交易价值的关键要素是流动性溢价，古往今来，股票和债券如孪生兄弟，在广义的证券市场上互相提供流动性，这是全球资本市场的共性特征。时至今日，在中国股市完成股权分置的改革之后，股票和债券之间的制度屏障已上升为金融业进一步发展的障碍，不仅延缓了市场的流动性，还潜藏着巨大的系统性风险。

股票是高风险的游戏，相比之下，债券是较安全的投资，在投资组合的理论和实践中，更多的投资机会在于两者之间，因为更多人的风险偏好低于股票，高于债券，所以才需要有多层次的财富管理市场。财富管理市场有多样化的金融产品需求，因此不断驱动金融产品的创新。金融产品创新的基本方向是用流动性和金融杠杆来调节产品的收益率，让不同风险偏好的投资人自行选择不同收益率的金融产品，从而逐级分割风险，提高金融业整体的风险经营水平和产品设计能力。但是在股票和债券相对隔离的市场体制下，银行间市场和交易所市场之间缺乏有效沟通，难以形成充分的流动性，结果就形成了目前的畸形状态：一极是银行体系形成“影子银行”，一极是证券市场缺乏产品创新。

和欧美金融业相比，中国金融业缺少两个次级证券交易市场，其一是垃圾债市场，其二是地方债市场。这两个市场的风险等级低于股票，高于国债，构成了一个巨大的中间性财富交易市场。由于没有垃圾债市场，中国民间自发形成了补充性的微金融产业链，由地下钱庄、担保公司、投资公司、典当行和小额贷等机构组成。由于没有地方债市场，地方政府自发形成了高风险的融资平台，由城市商业银行、各类村镇银行、信用合作社和政府隐形担保等机构组成。在补充性金融和地方政府的融资平台之间，由于缺乏公开透明的交易，各类机构的利益如犬牙交错，风险叠加，任何一笔到期债务都可能包含着错综复杂的连带关系，要化解这一团乱麻的灵丹妙药只有一个，即整合金融业，将市场的分裂整合为多层次市场。

如何将“影子银行”的巨大风险转化为证券市场的产品创新，是摆在肖钢面前的一个巨大挑战。在我看来，变革的突破口就在银行间市场和交易所市场的整合与重组，从而为中国的大金融产业链拆除屏障。