“乌龙指”拷问量化监管软肋 业内人士详解海外经验

2013年08月27日 03:38
来源：21世纪经济报道 作者：王丹

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光大证券“乌龙指”事件虽然发生已有十天，但其带来的警醒和反思在整个资本市场上却发酵更浓。

一方面，是还处于初级发展阶段的量化投资遭遇空前的风险质疑；另一方面，又有不少投资者认为监管层在此次事件的事前监管和应急机制上处理不力。

而据本报记者的采访了解，更多业内人士认为，目前最值得考虑的问题是，对于量化投资的系统性风险，未来将如何防微杜渐。

轻视执行环节是大弱点

事实上，量化投资在海外发展已有30多年，在国内也不算新。不过，近两三年，因A股市场持续震荡低迷，这种投资手段开始盛行。

统计显示，目前，我国量化型券商集合理财产品实际发行规模为124.27亿元，占所有券商理财产品的4.2%；量化基金产品总体规模为281.47亿元，占全部基金规模的1.06%。而专家预计，未来5-10年内，量化投资将占市场总投资量的30%以上。

上海朱雀投资发展中心(有限合伙)的高级合伙人梁跃军日前也指出，在实际应用中，通过财务指标和量化选股方法，结合期指套保对冲风险，构建能持续战胜指数的股票投资组合是有效可行的。

然而，光大证券8月16日陡然曝出的“乌龙指”事件，给这一切蒙上阴影。各类投资机构和业内人士也掀起了一轮对量化投资风险如何控制的探讨热潮。

8月24日，对量化投资颇具投资经验的嘉瑞咨询（香港）有限责任公司董事总经理、首席执行官周鸿松，在由上海证券举办的2013年私募高峰论坛上指出，光大证券“8·16”事件应该是该公司自营盘在量化投资执行上出现了问题，这是国内机构进行量化投资的通病，也是重要的风险所在。

“在做量化投资研发时，机构往往侧重于量化策略制定，主要是关心该策略是否可以给自己带来好的回报。而在交易的执行层面，很多重要风险却被忽略掉了。光大证券量化交易执行系统采用外包形式其实就是一种轻视的体现，在海外，大的投行自营部门交易执行系统都是自己开发的。”周鸿松坦言。

据其介绍，仅野村证券一家，每年在IT系统方面的投入，就占到了国内各类投资机构投入总和的六分之一。

交易前端监管控制存不足

周鸿松坦言其对此次事件至今仍有两个疑问：为什么这个交易系统可以在短时间内发出那么多的市价单，他从事量化交易10多年，从未听说过有哪个交易系统可以频繁市价出单，都是限价单，打市价单不符合量化交易的合规要求。

其次，为何对每笔单子的资金大小没有限制，据他测算，光大证券此次70多亿元的成交量若全部投入A股市场，可以把A50股票悉数打到涨停，而面临这种后果，无论是券商的执行系统还是交易所系统都没有限制或预警。

“海外市场通常把合规写进交易执行系统里面，同时通过软件硬化提高合规速度，但目前国内券商对高频交易和算法交易系统的风控指标数量普遍较少。”他说。

此外，交易所等监管层面对量化投资的前端风险监管控制也有不足。

8月25日，上交所在公开回应光大“8·16”事件时表示，尽管交易所实施必要的前端控制，对于保障交易安全、维护交易秩序具有重要意义，但严格的事后责任追究、让违法违规者受到应有惩戒，则是交易所监管的根本保障。

“随着交易技术的飞速发展和市场产品的日益复杂，交易所前端控制的难度越来越大，加强事后追责就显得更加重要。”上交所新闻发言人说，交易所主要负责对证券卖出的前端检查，而证券买入的前端检查则是由证券公司负责。

不过，上交所也坦承，此次事件对于交易所的前端预警机制提出了挑战，让交易所深刻感受到市场各方对交易所提出更新要求。未来在加强事后追责的同时，将研究明显异常报单设置预警机制。

据记者了解，光大“8·16”事件发生后，监管部门即要求基金公司、券商自营等自查量化风险，重点自查策略投资、量化投资、程序化交易、高频交易等利用信息技术系统进行自动交易的产品，重新检视模型构建、阀值设置、头寸管理、信息技术、授权管理、复核制度等是否可控等。

从反馈情况看，多数机构对于自己的量化交易系统颇有信心。上海一家基金公司量化基金的基金经理告诉记者，其实对高频交易的风控并不难，做好前端控制和及时止损即可，其中前端控制主要是实时监测基金买卖资金头寸及标的券持仓。

还有多位券商量化交易方面的负责人也表示，很疑惑光大证券为何会出现如此大的系统问题，在他们看来，即使系统控制不了出单，但对资金的控制应该是可以起到“闸门”作用的。

市场创新制度需跟上

周鸿松表示，量化投资策略往往重视通过风险对冲和有效定价等方式，控制交易成本和风险进而放大回报率，因此，海外市场比较多的监管部门乐于以量化投资和交易的角度来衡量部分交易行为的规范性。如港交所对ETF、期货等做市商的一个具体要求便是合格做市商必须配备完善的交易系统和量化风控模型。

对于算法交易，香港监管部门要求所有主要券商和基金的交易算法需设置相关控制，如发现股票价格短时间内出现巨大变化，则暂缓交易，直至价格回归，同时，量化交易的“母单”交易量不应超过该股票日平均交易量的一定比例。

不可否认，光大“8·16”事件发生后，上交所也作出了快速反应。但仍有不少投资者认为其“避重就轻”，并没有及时采取临时停牌或暂停光大证券自营账户交易等措施。

上海一家阳光私募负责人说，前两年新股遭爆炒，交易所曾专门“警告”一些私募不允许再参与新股上市首日爆炒，据说有的还被暂停交易，但为何此次光大证券出这么大的事，交易所并没有采取类似措施？

对此，上交所解释称，现有法律依据不充分，临时停市的事由和必要性一时难以判断，且当日是股指期货合约交割日，如实施临时停市措施，对期货市场影响较大。

上交所发言人还说，光大证券自营账户虽在两分钟内申报订单数量巨大，但每笔申报无论价格还是数量，均在交易所《交易规则》所规定范围内，被系统接收并瞬间成交。同时，其巨量买入订单，均使用市价订单类型，未出现虚假申报撤单情形。而上交所采取反复督促光大证券如实公告的措施，也是属于常规、可靠的监管做法。

不过，面对市场质疑，上交所亦称，随着我国证券市场的快速发展，新业务、新情况、新问题的不断出现，交易所的监管的确需要不断完善。

“量化交易不是猛兽，也不能因为一次的光大事件而否定这种投资手段，关键是在金融创新的同时，配套制度和监管应该跟得上。”梁跃军指出。

周鸿松认为，针对券商、期货商的职能增强和转变方面，国内监管部门可以采用拿来主义，在引入新型量化投资策略和量化交易方式的同时，也同时引入优质的量化风险管理机制、模型、系统等，确保“创新、风控”并重。

此外，促进国内交易技术、交易手段的投入和发展，防微杜渐地避免海外市场“先发展、再监管”的老路。

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